Netum H1: Seuraamme vielä käännettä sivusta

Laskemme Netumin tavoitehinnan 3,1 euroon (aik. 3,7) heijastellen ennustemuutoksia ja toistamme vähennä- suosituksen. Liikevaihto kasvoi orgaanisesti odotuksiamme hitaammin H1:llä ja kannattavuus oli heikkoa. Yhtiö oli kuitenkin edelleen luottavainen pystyvänsä saavuttamaan päivitettävän ohjeistuksensa. Arviomme mukaan kasvu ja kannattavuuskäänne on huomattava, mutta ei riitä yhtiön odotuksiin nykyisessä kiristyneessä markkinatilanteessa. Osakkeen arvostuskuva on (2024 EV/EBIT 12x) ennustettu voimakas käänne H2:lla huomioiden haastava.

Orgaaninen kasvu jäi odotuksista

Netumin H1-liikevaihto kasvoi 11 % 17,1 MEUR:oon ja oli alle 18,3 MEUR:n ennusteemme, mutta vain hieman alle yhtiön odotusten. Orgaaninen kasvu oli 6 %. Kasvua hidasti muutamien projektien aloitusten viivästyminen. Yhtiöllä on laskelmiemme mukaan laskutusasteissa selvästi parannettavaa, mikä antaa tilaa kasvaa ja tukee erityisesti kannattavuuskehitystä. Alihankinnan käyttö lähes puolittui vertailukaudesta, mikä on luonnollista, kun yhtiö on nettorekrytoinut orgaanisesti yli 30. Yhtiö panosti erityisesti myyntiin ja kertoi hidastavansa rekrytointeja H2:lla.

Kannattavuus oli myös heikko ja näin tulos jäi selvästi odotuksista

EBITA oli H1:llä 1,0 MEUR tai 5,7 % liikevaihdosta, mitkä ovat alle 1,8 MEUR:n ja 9,8 %:n ennusteemme. Tulos jäi liikevaihdon ja erityisesti kannattavuuden ajamana ennusteista. Kannattavuutta rajoittivat orgaanisen liikevaihdon jääminen odotuksista ja jatkuneet rekrytoinnit, minkä myötä laskutusasteet olivat edelleen heikot. Lisäksi palkkainflaatio ja yleinen kustannusten nousu rajoitti kannattavuutta. Yhtiöllä on ohjeistuksen osalta huomattavaa kirittävää H2:lle vähintään 10 %:n EBITA-tasolle vuonna 2023. Muilla tulosriveillä ei ollut yllätyksiä.

Kirittävää jäi selvästi H2:lle ja odotamme ohjeistusta heikompaa tekemistä

Netum antaa päivitetyn ohjeistuksen, joka huomioi Buutti-yritysoston, mahdollisimman pian täytäntöönpanon (1.9) jälkeen. Yhtiön kommenttien perusteella ohjeistus tulisi ymmärryksemme mukaan heijastella lähes 40 %:n kasvua, josta noin 20 %-yksikköä on orgaanista (aik. 20 %). Lisäksi arvioimme EBITA-% tavoitteen olevan ennallaan 10 %:ssa. Orgaanisesti laskimme hieman ennusteita heikon H1:n ja markkinaepävarmuuden ajamana, mutta samalla lisäsimme suurehkon Buutti-yritysoston ja DUX-tuotteen myynnin. Ennustamme liikevaihdon kasvavan 30 % 37,9 MEUR:oon vuonna 2023. Lisäksi ennustamme EBITA-%:n olevan vertailukauden tasolla vajaassa 9 %:ssa. Arvioimme yhtiön melkein saavuttavan strategian 50 MEUR:n liikevaihtotavoitteen vuoteen 2025 mennessä, mutta jäävän selvästi 14 %:n EBITA-tavoitteesta (2024e 9 %). Keskeisimmät operatiiviset riskit liittyvät markkinan asiakaskysyntään, projektien viivästymiseen, uusien projektien hintapaineeseen ja laskutusasteiden hallintaan. Positiivista on laskutusasteiden suhteellisen helppo korjaaminen, joka näkyisi nopeasti kannattavuudessa.

Arvostuskuva on haastava, erityisesti huomioiden voimakas ennustettu käänne

Sijoitusprofiililta Netum on muuttumassa käänneyhtiöksi (aik. kannattava kasvaja). Käytämme vuoden 2024 kertoimia, koska ne huomioivat koko suurehkon Buutti-yritysoston. Osakkeen arvostus on vuoden 2024e oikaistuilla EV/EBIT ja P/E-kertoimilla 12x ja 13x ja yli suomalaisten verrokkien, mikä on voimakas tuloskäänne huomioiden haasteellinen taso. Korkeamman arvostuksen hyväksymiseksi on yhtiön osoitettava paluu takaisin vahvemmalle kasvu-uralle ja erityisesti kannattavuuden palautuminen.