NoHo Partners -päivitys - epävarmuus kasvaa

Tarkistamme NoHo Partnersin tavoitehintamme 9,0 euroon (aik. 10,0 euroa) hybridilainan myötä laskeneiden tulosennusteiden sekä kansainvälisen kasvun kiihtymisen myötä kohoavan riskiprofiilin johdosta. Toistamme kuitenkin osakkeen lisää-suosituksemme, sillä olemme edelleen varsin luottavaisia Suomen tulosparannukseen, jonka toteutuessa osake on edullinen. Kohonnut riskiprofiili puoltaa kuitenkin aiempaa varovaisempaa näkemystä kurssilaskusta huolimatta.

NoHo laski perjantaina liikkeelle 25 MEUR:n hybridilainan. Hybridilainan korko oli yllättävän korkea 9 % ja selvästi aiemmin arvioimaamme 7 %:n tasoa korkeampi. NoHolla on oikeus lunastaa laina ensimmäisen kerran kolmen vuoden päästä. Uskomme edelleen, että yhtiö tulee käyttämään lainasta saatavat varansa pääosin kansainvälisiin yrityskauppoihin, johon yhtiö myös eilisessä tiedotteessaan viittasi. Emme yllättyisi, mikäli yhtiö ilmoittaisi merkittävästä yritysjärjestelystä suhteellisen nopeasti. Hybridilainan erittäin korkea korko nostaa yrityskaupan vaatimustason todella ylös. Kaupan pitää olla strategiselta yhteensopivuudeltaan sekä arvostustasoltaan poikkeuksellisen hyvä, jotta kallista hybridilainaa voidaan pitää perusteltuna osakkeenomistajien kannalta.

Korkeamman koron johdosta lainalla on aiempia arvioitamme suurempi negatiivinen tulosvaikutus ja 2019 EPS-ennusteemme laski noin 11 %:lla (2020e -7 %). Muilta osin ennusteemme ovat pysyneet muuttumattomina, sillä emme luonnollisesti voi vielä ennustaa tulevaa yrityskauppaa. Tuleva yrityskauppa tulee suurella todennäköisyydellä nostamaan ennusteita jonkin verran ja paikkaamaan osan hybridilainan negatiivisesta tulosvaikutuksesta. Hybridilainan korkea korko huomioiden on kuitenkin vaikea nähdä, että yrityskaupan sekä hybridin yhdistetty EPS-vaikutus yltäisi positiiviseksi. Mikäli yrityskaupan strateginen yhteensopivuus on poikkeuksellisen hyvä ja hybridin korot huomioiva EPS-vaikutus positiivinen, voitaisi lainaa lopulta pitää perusteltuna osakkeenomistajien kannalta.

On selvää, että kansainvälisen kasvun kiihdyttäminen kasvattaa yhtiön jo ennestään kohollaan olevaa riskitasoa tilanteessa, jossa yhtiöllä on edelleen ongelmia Tanskassa sekä kotimaan kriittinen tulosparannus pahasti kesken. Toistamme näkemyksemme siitä, että yhtiön tulisi lyhyellä aikavälillä fokusoitua kotimaan kriittiseen tulosparannukseen sekä Tanskan kuntoon laittamiseen ennen kansainvälisen kasvun kiihdytystä. Kalliin hybridilainan hyvät puolet ovat vähissä ja parantuva vakavaraisuus on niistä ainoita. Nettovelkaantumisaste laskee vuodenvaihteen noin 185 %:sta 113 %:iin ja omavaraisuusaste kohoaa noin 25 %:sta 30 %:iin. Näin ollen hybridilainan jälkeen yhtiön taseen riskit ovat selvästi aiempaa pienemmät.

NoHon sijoitustarinan kannalta vuosi 2019 on monella tapaa ratkaiseva eivätkä hybridilaina sekä todennäköinen yrityskauppa tätä kokonaiskuvaa muuta. Yhtiön tulee tänä vuonna todistaa, että sen kasvu on ollut kannattavaa ja että Royal-hankinta loi todella omistaja-arvoa. NoHon arvostusta tarkasteltaessa keskitymme vain vuoteen 2019 ja haluamme ensin nähdä näyttöjä tulosparannuksen realisoitumisesta ennen kuin olemme valmiit antamaan painoa pidemmän aikavälin potentiaalille. 2019 ennusteellamme yhtiön P/E-kerroin on 13x, joka on realisoituessaan varsin houkutteleva, sillä yhtiön riskiprofiili laskisi arviomme mukaan selvästi tulosparannuksen realisoituessa.