Toistamme NoHon 9,5 euron tavoitehintamme sekä osta-suosituksemme vahvan Q4-raportin jälkeen. Ennustemuutokset ovat jääneet vähäisiksi ja näkymä on olosuhteisiin nähden yllättävän hyvä. Osakkeen riskitaso on myös jatkanut laskuaan näkyvyyden parantuessa ja taseen vahvistuessa. Osakkeen arvostustaso on edelleen varsin edullinen varsinkin kassavirtapohjaisesti, ja osakkeen tuotto-odotus on edelleen hyvällä tasolla tulosennusteidemme pitäessä. Suurin riski liittyy edelleen heikentyneen taloustilanteen vaikutukseen loppukysyntään.

Odotetun vahva Q4-raportti

NoHon liikevaihto kasvoi 27 %:lla 88 MEUR:oon ja oli tismalleen linjassa odotuksiimme. Kuluttajien heikentynyt ostovoima ei Q4:llä heijastanut kysyntään. Yhtiön kannattavuus jatkoi vahvaa kehitystään ja liikevoittomarginaali oli 9,5 % ja se sisälsi 0,8 MEUR kertakuluja Norjan kolmen yksikön alasajoon. Tämä huomioiden kannattavuus oli yli 10 % ja hyvin linjassa 10 %:n ennusteeseemme. Yhtiön kone on rajun koronasaneerauksen jälkeen kovassa kunnossa ja korkea liikevaihto heijastuu vahvana marginaalina. Suomen marginaali oli erinomainen 11,8 %, mutta kansainvälisen toiminnan marginaali oli heikko 0,7 % (kertaeristä oikaistuna ~5 %). Kansainvälisen liiketoiminnan marginaali oli toista kvartaalia perättäin heikko ja tämän kääntyminen olisi tärkeää. Eezyn osakkeista tehty kassavirtavaikuttamaton alaskirjaus pilasi raportoidun tuloksen.

Osinkopäätös heijastelee luottamusta tulevaan

Vaikka 2023 EPS jäikin Eezyn alaskirjausten seurauksena 0,07 euroon, jakaa yhtiö osinkoa selvästi odotuksiamme enemmän. Yhtiön osinkoehdotus on 0,40 euroa per osake (2022e: 0,20e) ja yhtiö palasikin jo nyt koronan katkaisemalle osingonkasvu-uralle. Vaikka osingon absoluuttinen määrä onkin yhtiön mittakaavassa rajallinen, on osinkopäätös vahva signaali yhtiön luottamuksesta tulevaan. Yhtiön nettovelka laski katsauskaudella odotuksiemme mukaisesti 121 MEUR:oon ja nettovelka suhteessa käyttökatteeseen oli yhtiön tavoitteen mukaisella 3x tasolla. Taseen riskit ovat laskeneet pitkin vuotta ja mielestämme tähän liittyvä riskitaso alkaa olla neutraali.

Näkymä on yllättävänkin hyvä

Yhtiö ohjeistaa odotetusti yli 350 MEUR:n liikevaihtoa sekä noin 9 %:n liikevoittomarginaalia. Markkinakommentit olivat edelleen varsin positiivisia ja yhtiö ei ole nähnyt markkinassa oleellista heikentymistä kuluttajien ostovoiman laskusta huolimatta. Näemme kuitenkin edelleen selvän riskin kysynnän pehmentymiselle kuluttajien ollessa puristuksessa. Yhtiö lähtee heikentyvään markkinaan erinomaisessa kunnossa ja mikäli markkina ei petä alta kunnolla, on yhtiöllä hyvät edellytykset puolustaa hyvää kannattavuuttaan. Olemme tehneet ennusteisiimme vain pieniä muutoksia ja odotamme yhtiöltä edelleen vahvaa tuloskehitystä lähivuosilta. Huomautamme sijoittajille, että IFRS 16 -vastuista johtuen NoHon poistot ovat todellisia vuokrakuluja suuremmat ja NoHon kassavirtapohjainen EPS on noin 0,10–0,15 euroa suurempi kuin raportoitu tulos. Osinkoennusteet ovat nousseet reippaasti osinkoyllätyksen myötä.

Tuotto/riski-suhde edelleen houkutteleva

2022 toteutuneella tuloksella P/E-kerroin on Eezyn alaskirjauksesta oikaistuna noin 15x ja seuraavalle kahdelle vuodelle 10–13x tasoilla. Kassavirtapohjaiset kertoimet ovat laskelmiemme mukaan 8–11x tasolla. Tasot ovat mielestämme maltilliset, kun huomioidaan yhtiön laskenut riskitaso. Myös osinkotuotto tarjoaa aiempaa vahvempaa tukea kurssille. Pidemmällä aikavälillä yhtiön arvonluonnin kannalta keskiössä on pääoman allokointi, sillä isosta poistomassasta johtuen yhtiön tase kiertää varsin nopeasti ja yhtiö investoi jatkuvasti merkittäviä määriä pääomaa takaisin liiketoimintaan.