Nokian Renkaat: Amerikan kotka liitovalmiina

Nokian Renkaat on viime vuosina investoinut rutkasti. Nyt yhtiö on siirtymässä tehtyjen hankkeiden hyötyjen realisoimiseen ja samalla syyskuussa päivitetyn kasvustrategiansa terävämpään toteuttamiseen. Mielestämme osake ei ole pahan hintainen, mitä mukaillen toistamme lisää-suosituksemme ja 35 euron tavoitehintamme.

Daytonissa piisaa potkua

Nokian Renkaat käynnisti vuonna 2018 yli 450 MEUR:n ja siten kokoluokkaansa nähden mittavan investointiohjelman, joka koostui 1) Daytoniin rakennetusta Henkilöautonrenkaiden tuotantolaitoksesta, 2) Raskaiden Renkaiden 50 % kapasiteettinostosta sekä 3) Espanjan testikeskuksesta. Investointiohjelma on likimain valmis ja yhtiö pääsee vaiheittain siirtymään tehtyjen panostusten tuottamien kassavirtojen keräämiseen. Toteutetuista investoinneista merkittävin on luonnollisestikin Daytonin tuotantolaitos, sillä se tuo yhtiölle Pohjois-Amerikan valtavaan markkinaan paikallisen jalansijan ja samalla vapauttaa Venäjän arvokasta kapasiteettia Pohjois- ja Keski-Euroopan kasvustrategioiden toteuttamiseen. Arvioidemme mukaan Daytonin kokonaisinvestointi tulee olemaan noin 340-370 MEUR. Tätä ja Henkilöautonrenkaiden historiallista sijoitetun pääoman kiertonopeutta soveltamalla tuotantolaitoksen ylösajon jälkeiseksi liikevaihtopotentiaaliksi voidaan arvioida noin 330-350 MEUR (vrt. Henkilöautonrenkaat 2017-2019 keskimäärin: 1 138 MEUR). Kestävä operatiivinen tulostaso taas voidaan mielestämme indikoidun bruttokatteen ja muun kulutason perusteella arvioida noin 65-75 MEUR:oon (vrt. Henkilöautonrenkaat 2017-2019 keskimäärin: 342 MEUR). Tässä valossa onkin mielestämme selvää, että uuden tehtaan arvonluontipotentiaali (ROIC > WACC) on kaiken sujuessa hyvin melko mukava.

Ei ennustemuutoksia

Rengasmarkkinoilta viime aikoina saatu uutisvirta on ollut Nokian Renkaiden kannalta neutraalia. Tätä heijastellen emme nähneet tarpeellisina kohdistaa vallinneisiin ennusteisiimme minkäänlaisia muutoksia. Vastikään päättyneen vuoden osalta odotamme yhtiön yltäneen 1 667 MEUR:n liikevaihtoon. Oikaistua liikevoittoa odotamme Nokian Renkaiden tehneen 326 MEUR hyvän volyymikehityksen, pienempien pandemiarasitteiden ja kunniakkaasti hallitun materiaali-inflaation yhteisseurauksena. Vuosina 2022-2023 odotamme yhtiön puolestaan pysyvän kiinni hyvässä liikevaihdon kasvussa oikenemistaan jatkavaa markkinaa sekä toteutettujen investointien tuomia hyötyjä heijastellen. Nousevien tuotantomäärien ja tavanomaisten tehokkuusparannusten ennakoimme tuovan vahvaa operatiivista tuloskehitystä jonkin verran heikentyvästä myynnin rakenteesta eli talvirenkaiden suhteellisen osuuden laskusta huolimatta. Pitkällä aikavälillä Nokian Renkaiden oleellisimmat riskit kohdistuvat näkemyksemme mukaan yhä strategian toteuttamiseen ja pääoman arvoa luovaan allokoimiseen.

Arvostus ei ole paha

Nokian Renkaiden ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2021 ja 2022 ovat 19x ja 16x, kun taas vastaavat EV/EBIT-kertoimet ovat 15x ja 12x. Kertoimet painottuvat historiallisten mediaanien alapuolelle, eikä niitä voida pitää vahvistuvaan tuloskuntoon ja pääoman hyvän tuottokyvyn taustalla oleviin laadullisiin tekijöihin peilattuna erityisen korkeina. Toisaalta absoluuttiset kertoimet eivät ole myöskään tavattoman matalia. Tätä taustaa vasten näemme vallitsevan arvostustason varsin oikeana. Odottamastamme tuloskasvusta sekä osingosta muodostuva vuotuinen tuotto-odotus on mielestämme kuitenkin edelleen riskeihin nähden riittävällä tasolla.