Valoe Q3: Näkyvyys kasvuun on mielestämme yhä heikko

Valoe jatkoi Q3:lla tuotekehitysprojektiensa edistämistä ilman merkittävää liikevaihtoa. Ulkopuoliselle sijoittajalle näkyvyys kasvun toteutumiseen on heikko, vaikka yhtiö näkeekin mahdollisuuksia kasvulle jo ensi vuoden aikana. Korkea velkataakka ja rahoitushaasteet painavat vaakakupissa enemmän, joten toistamme myy-suosituksen ja laskemme tavoitehinnan 0,70 euroon (aik. 0,80) ennustemuutosten myötä.

Asiakasprojekteja viedään eteenpäin rahoitushaasteiden keskellä

Valoen liikevaihto oli Q3:lla matalalla tasolla (0,2 MEUR) ja laski vertailukaudesta (0,4 MEUR) yhtiön keskittyessä yhä työstämään tuotekehitysvaiheessa olevia asiakasprojektejaan. Käyttökate oli -0,8 MEUR ja siten vertailukauden tasolla. Nettotulos painui odotuksiamme heikommaksi -2,1 MEUR:oon ja heikentyi vertailukaudesta (-1,7 MEUR) korkeiden rahoituskustannusten vuoksi. Yhtiö on onnistunut kuitenkin säästämään operatiivisista kuluistaan vaikean rahoitustilanteen keskellä. Yhtiön mukaan sen käyttöpääomatilanne on tiukentunut entisestään ja nykyinen rahoitustilanne ei mahdollista kasvun tavoittelua optimaalisella tavalla. Yhtiön mukaan se pystyy kuitenkin tällä hetkellä vastaamaan nykyisiin ja mahdollisiin uusiin asiakkailta tuleviin tuotantotarpeisiin. Yhtiön omavaraisuusaste oli Q3:n lopussa -27 % (vertailukaudella -4 %).

Näkyvyys kasvuun on ulkopuoliselle heikko, vaikka markkinassa on kasvupotentiaalia

Valoella on käynnissä useita tuotekehityshankkeita, joista ei vielä synny liikevaihtoa, mutta massatuotantovaiheessa kasvupotentiaali olisi suuri. Se uskoo tunnettujen autovalmistajien tuovan useita aurinkoenergiakattoratkaisuja hyödyntäviä malleja markkinoille vuosina 2025-26 ja yhtiö on myös itse kehittämässä tällaisia ratkaisuja yhteistyössä autoteollisuuden kanssa. Valoe myös uskoo, että yhtiön ensimmäinen mikrokokoinen aurinkoenergiakomponentti päätyy markkinoille 2024 alkupuoliskolla merkittävän kulutuselektroniikkavalmistajan massatuotteeseen. Näkyvyys näiden suunnitelmien ja arvioiden toteutumiselle on kuitenkin ulkopuolisen sijoittajan näkökulmasta erittäin rajallinen sitovien sopimusten puuttuessa toistaiseksi. Olemme siksi laskeneet ennusteitamme liikevaihdon kasvun ja kannattavuuden kehittymisen osalta.

Velkataakka ylittää liiketoiminnan arvon nykyisillä oletuksillamme

Laskeneesta osakekurssista huolimatta Valoen nykyinen yritysarvo on 25 MEUR vuodelle 2023 ja 30 MEUR vuodelle 2024, koska velka ja negatiiviset kassavirrat ennusteissamme paisuttavat yritysarvoa. Vuoden 2026 ennusteemme (LV: 16 MEUR, EBITDA: 4,2 MEUR) edustaa mielestämme positiivista skenaariota, jossa Valoe onnistuisi viemään tuotekehitysaihioitaan massatuotantovaiheeseen saakka. Kyseisessä epävarmassa skenaariossa EV/EBITDA-arvostuskerroin olisi 8x. Mikäli projektien onnistuminen olisi varmaa, pitäisimme kerrointa houkuttelevana, mutta korkean epävarmuuden vallitessa pidämme riski/tuotto-suhdetta heikkona. Vaikka Valoe on yksi harvoista ajoneuvoihin soveltuvaa aurinkoenergiateknologiaa kehittävistä yhtiöistä maailmassa, merkittävät etupainotteiset kulut yhdessä ennestään suuren velkataakan kanssa syövät suuren osan nykyisen osakkeenomistajan odotetuista tuotoista ja voivat jopa uhata edellytyksiä liiketoiminnan jatkamiselle. Valoe arviomme mukaan jatkaa velkakuorman hoitamista osakevetoisilla ratkaisuilla, jolloin osakkeiden lukumäärä kasvaa ja nykyisten omistajien osuudet dilutoituvat. Toisaalta suuri velkavipu tarkoittaa myös, että liiketoiminnan positiivisen käänteen toteutuessa osakkeen arvo nousisi moninkertaisesti suhteessa liiketoiminnan arvoon.