Verkkokauppa.com: Osakkeen hinnassa historiallisten tasojen havinaa

Nostamme Verkkokauppa.comin tavoitehintamme 5,0 euroon (aik. 3,9 euroa) ja laskemme suosituksemme myy-tasolle (aik. vähennä). Uskomme Q1:n tapaan myös yhtiön Q2:n sujuvan erinomaisesti markkinan kehityttyä suotuisasti. 2020-ennusteemme ovat nousseet pitäen sisällään jo lievän positiivisen tulosvaroituksen, mutta siltikin arvostus kiristää (P/E 22x). Pidemmän aikavälin tuloskasvunäkymä ja DCF-laskelmamme (5,0 euroa) saavat myös tukea koronan kiihdyttämästä vähittäiskaupan murroksesta, mutta samalla taloustilanteen heikentyminen sekä Amazonin mahdollinen laajentuminen väijyvät horisontissa. Historiallisista erheistämme oppineena emme ole valmiita hyväksymään nykyistä arvostusta erittäin kilpailluilla kodintekniikan markkinoilla toimivalle yhtiölle.

Päälistalle siirtymiseen liittyvä listautumisesite valotti liiketoiminnasta mielenkiintoisia uusia tietoja

Yhtiö kertoi tuoreessa listautumisesitteessään kaksi keskeistä uutta tietoa. 1) Suomen ulkopuolelta kertyvä liikevaihto oli vuonna 2019 61,6 MEUR tai 12 % liikevaihdosta (2018: 54,6 MEUR) ja Q1’20:lla se nousi jopa 20,2 MEUR:oon tai 16 %:iin kokonaismyynnistä (2018: 11,9 MEUR). Ulkomaan myynti suuntautuu käsityksemme mukaan lähinnä itään ja on matalakatteista. Ulkomaan kasvu vastasi myös pitkälti Verkkokauppa.comin Q1’20:n odotuksemme selvästi ylittäneestä kasvusta (8 %). 2) Verkkomyynnin osuus on nyt hieman yli puolet yhtiön kokonaismyynnistä (2014 hieman alle puolet). Tosin sijoittajan on hyvä huomata, että myös kivijalassa tapahtuva ostopolku alkaa usein verkosta. Keskeisillä kilpailijoilla verkon osuus on arviomme mukaan 20-25 %.

Nostimme Q2:n ennusteitamme ja myös keskipitkän aikavälin ennusteet nousivat

Uskomme yhtiön huhtikuun menneen erinomaisesti KOTEK-markkinan vahvan kasvun siivittämänä (viikot 9-17 +20 %) kuluttajien päivitettyä korona-aikana etätyölaitteitaan sekä panostettua kodin viihtyvyyteen. Myös edelleen toukokuussa kasvaneet verkon luottokorttimaksut (+25-30 %) tukevat odotuksiamme hyvän kehityksen jatkumisesta myös yhtiön KOTEK-ulkopuolisten kategorioiden myynnin kehityksen osalta. Ulkomaan myynnistä odotamme kuitenkin vastatuulta Q2:lle rajojen oltua kiinni. 2020e liikevaihdon ennusteemme on noussut 1 %:lla 529 MEUR:oon sekä liikevoiton (oik.) 2 %:lla 15,5 MEUR:oon. Ennusteemme ovat jo yli yhtiön nykyisen ohjeistuksen (liikevaihto 510-530 MEUR: ja liiketulos (oik.) 12-15 MEUR:). Nostimme myös pidemmän ajan liikevoittomarginaalin ennusteitamme noin 0,3 %:lla 3,1 %:iin. Arviomme mukaan vähittäiskaupan murroksen selvä kiihtyminen tukee yhtiön kannattavuustavoitteiden saavuttamista (EBIT: 2,5-4,5 %) verkkomyynnin ollessa yhtiölle lievästi kannattavampaa myyntiä, mutta samalla se lisää globaalia kilpailua.

Arvostus on herkkä tuloskasvun kulmakertoimelle, mutta mielestämme markkina on nyt ylioptimistinen

Yhtiön sijoitustarina on mielestämme vahvistunut selvästi vahvan Q1:n sekä sen jälkeen markkinoilta tihkuneiden yhtiölle suotuisten datapisteiden seurauksena. 2020e P/E-kerroin (oik.) 22x ja EV/EBIT 15x hinnoittelevat sisäänsä kuitenkin jo merkittävän liikevoiton nousun myös tulevien vuosien aikana. Lyhyen ajan tuloskasvua (liikevoitto 2020e vs. 2019 +37 %) toki tukee suotuisa markkinan kehitys sekä fokuksen siirtyminen vahvasti kannattavuuteen, mutta jatkuva tuloksen parannus vaatisi taakseen mielestämme myös nykyistä selvempää liikevaihdon kasvua (2020-2022e 4-5 %/v) sen skaalatessa kuluja ja parantaessa yhtiön asemia tavaran toimittajiin ja kilpailijoihin nähden. Muistutamme sijoittajille, että yhtiön oikaistu tulos ei ole kasvanut vuosien 2015-2019 välillä, joten nykyennusteitamme vahvempaan tuloskasvuun (2020-2022e 8 % CAGR) on vielä vaikea nojata.