Admicom Q2'25: Askel kerrallaan eteenpäin tahmeassa markkinassa

Toistamme Admicomin 55,0 euron tavoitehinnan, mutta kurssinousun myötä päivitämme suosituksemme vähennä-tasolle (aik. lisää). Yhtiön Q2-luvut olivat pitkälti odotustemme mukaiset. Päivitettyjen markkinakommenttien perusteella tilanne jatkuu haastavana myös loppuvuoden, ja ennallaan pidetyn ohjeistuksen mukainen kehitys on saavutettava pääosin omilla toimilla (mm. Ultiman hinnoittelumallin muutos sekä hinnankorotukset). Teimme raportin pohjalta vain lieviä negatiivisia ennustemuutoksia, ja iso kuva on käytännössä ennallaan. Admicomin strategia sekä uuden organisaatiomallin jalkauttaminen etenevät asteittain markkinan vastatuulessa, mikä luo perustaa kasvun kiihdyttämiselle lähivuosina. Kurssinousun jäljiltä osakkeen kohonnut arvostus (2025e oik. EV/EBIT 22x) puoltaa kuitenkin pientä hengähdystaukoa ostojen suhteen, kun samalla riski ohjeistuksen lievälle laskulle ARR-kasvun osalta jää roikkumaan loppuvuoden ylle.

Q2-luvut pitkälti odotustemme mukaisia

Admicomin Q2-liikevaihto kasvoi 2 % 9,7 MEUR:oon, mikä jäi aavistuksen odotuksista. Jatkuva vuosilaskutus (ARR: 35,7 MEUR) kasvoi vertailukaudesta 6 %, mutta edelliseen neljännekseen (35,6 MEUR) nähden polki käytännössä paikoillaan. Tasauslaskutuksen muutoksen negatiivinen vaikutus ARR-kasvuun oli noin 2,3 %-yksikköä, jonka lisäksi asiakaspoistuma (Q2’25: 6,0 %) on pysytellyt haastavassa markkinassa koholla. Poistumasta huolimatta Admicomin mukaan asiakasmäärä kehittyi Q2:lla positiivisesti ja asiakaslukumäärä kasvoi yli kaksinkertaista vauhtia Q1:een verrattuna. Uusien asiakkaiden keskilaskutus on kuitenkin vielä poistuvia pienempää. Käyttökate oli Q2:lla 3,1 MEUR (Q2’24: 3,6 MEUR), mikä ylitti meidän (2,9 MEUR), mutta alitti konsensuksen (3,3 MEUR) odotukset. Käyttökatemarginaali (32 %) heikkeni odotetusti vertailukaudesta (38,4 %), missä näkyvät tasauslaskutuksen muutos, aiemmin tehdyt panostukset organisaatioon, ulkoisen ohjelmistokehityksen laskutuksen vähentyminen sekä Bauhub-yritysosto.

Ohjeistukseen pääsy yhtiön omissa käsissä

Admicom odotetusti toisti ohjeistuksensa, mutta näkymien taustaoletuksiin tehtiin tarkennuksia. Yhtiön markkinakommenttien perusteella markkinan toipuminen on tapahtunut tänä vuonna hitaammin kuin viime vuoden lopulla ennakoitiin. Konkurssien odotetaan myös jatkuvan asiakaspoistumassa H2:lla, kun aiemmin tilanteen odotettiin jossain määrin helpottavan loppuvuodesta. Tasauslaskun muutoksesta on kuitenkin tulossa hieman vähemmän vastatuulta kuluvan vuoden liikevaihtoon. Tulevaisuudessa tasauslaskutus on tarkoitus tuoda sisään rullaavasti Ultima-asiakkaiden kuukausimaksuihin historialliseen liikevaihtoon pohjautuen. Kerran vuodessa laskutettava tasauslaskutus poistuu siis asteittain Q4’25 alkaen. Loppuvuodelle ennakoitu ARR-kasvu on siis pitkälti tuolloin tapahtuvien hinnankorotusten sekä laskutusmallin muutosten varassa samalla asteittain eteenpäin menevän uusmyynnin lisäksi. Siten riski lievälle ohjeistuksen laskulle on olemassa, sillä ohjeistuksen alalaidan mukainen 8 %:n kasvu vaatii vielä noin 3 MEUR lisää jatkuvaa liikevaihtoa. Q2-raportin pohjalta lähivuosien liikevaihto- ja tulosennusteemme laskivat 2-3 %.

Arvostus muuttunut neutraaliksi kurssinousun jäljiltä

Admicomin ohjeistushaarukoiden alalaitojen tuntumassa olevilla ennusteillamme (kasvu 6,4 % ja oik. EBITDA 31,7 %) osakkeen arvostus (EV/EBIT 22x) näyttää heikon markkinan aiheuttamaan hitaaseen kasvuun nähden jo melko korkealta. Uskomme yhtiöllä olevan yhä hyvät edellytykset kiihdyttää lähivuosina kasvua asteittain paranevalla kannattavuudella markkinatilanteen parantuessa. Tähän suhteutettuna ensi vuodelle arvostus (EV/EBIT 19x) on jo kohtalainen, ja tuloskasvun kiihtyessä arvostus (2027-2028e EV/EBIT 16x-13x) painuu keskipitkällä aikavälillä maltilliseksi. Kurssinousun jäljiltä jäämme kuitenkin vetämään henkeä ja odottelemaan parempaa riski-tuottosuhdetta osakkeen ostojen suhteen.