Anoran Q3-tulos ylitti odotuksemme Industrial-segmentin vetämänä, ja yhtiö toisti kuluvan vuoden ohjeistuksensa. Nostimme ennusteitamme hieman, mutta ensi vuonna kiihtyvä kustannusinflaatio rajoittaa mielestämme tuloskasvua. Osinkotuotto tarjoaa arviomme mukaan positiivisen tuotto-odotuksen, mutta arvostus on kohdillaan. Toistamme 4,0 euron tavoitehinnan ja vähennä-suosituksen.

Industrial veti Q3-tuloksen yli odotusten

Anoran liikevaihto kasvoi hienoisesti 157,5 MEUR:oon (ennuste 155 MEUR), kun Industrial-segmentin sopimusvalmistuksen volyymit kompensoivat juomasegmenttien liikevaihdon laskua. Oikaistu käyttökate parani 20,2 MEUR:oon ja ylitti selvästi ennusteemme (18,5 MEUR). Ylitys tuli Industrial-segmentistä, jonka tulos nousi ennätykselliseen 7,2 MEUR:oon. Wine- ja Spirits-segmentit tekivät vertailukauden tasoiset tulokset, joka Spiritsin osalta oli hieman ennustettamme heikompi. Liiketoiminnan kassavirta oli kausiluonteisesti heikkoa, mutta tammi–syyskuussa se parani vertailukaudesta lähes 10 MEUR. Nettovelan ja oikaistun käyttökatteen suhde laski 2,5x:iin eli yhtiön tavoitetasolle.

Ohjeistus näyttää turvalliselta, kulupaine kasvaa ensi vuonna

Yhdeksän kuukauden jälkeen Anora on 5 MEUR vertailukautta edellä, joten 74–79 MEUR:n ohjeistus edellyttää Q4:ltä 29–34 MEUR:n oikaistua käyttökatetta (Q4'25: 31 MEUR). Nostimme koko vuoden oikaistun käyttökate-ennusteemme 77,5 MEUR:oon (aik. 75 MEUR) ja vuosien 2027–28 ennusteita 2–3 %. Tehostamisohjelman kiinteiden kulujen säästöt näkyvät jo pääosin tämän vuoden luvuissa, ja ensi vuonna pitäisi näkyä lisäksi etenkin toimitusketjun ja hankintojen säästöt. Kuljetus-, energia- ja pakkauskulujen inflaatio laimentaa kuitenkin arviomme mukaan säästöjen nettovaikutusta, sillä Anoran jäykkä hinnoittelu siirtää kulujen nousun hintoihin viiveellä. Odotamme liikevaihdon kääntyvän ensi vuonna kasvuun, kun Bacardi-jakelusopimus tuo yli 20 MEUR lisää liikevaihtoa. Jakelusopimusten kannattavuus on kuitenkin pieni, joten tulosvaikutus on rajallinen. Vuoden 2028 oikaistu käyttökate-ennusteemme (81 MEUR) jää edelleen alle yhtiön 85–90 MEUR:n tavoitteen.

Arvonluonti näyttää edelleen vaikealta

Vaikka uskomme Anoran pystyvän parantamaan hieman kannattavuuttaan, yhtiön pääoman tuotto jää ennusteissamme suunnilleen tuottovaatimuksemme tasolle. Arvioimme yhtiön investointitarpeet pieniksi, ja se pyrkii edelleen vapauttamaan käyttöpääomaa, mikä toteutuu ennusteissamme rajallisesti. Kasvunäkymät myös pidemmälle tulevaisuuteen ovat vaisut, sillä alkoholimarkkinoiden kasvua ei mielestämme ole näköpiirissä. Tasaisten tai laskevien volyymien ympäristössä yhtiö joutuu jatkuvasti tehostamaan toimintaansa vain kompensoidakseen normaalia kustannusinflaatiota. Tämän takia lähivuosien tulosparannuksen jälkeen ennustamme tuloksen ja kassavirran jäävän samoille tasoille vuosina 2028-2034.

Arvostus on neutraali, osinko luo positiivisen tuotto-odotuksen

Anoran vuoden 2026 oikaistu P/E (10x) on hyväksyttävien kertoimiemme (10–12x) tasolla, ja vuodelle 2027 kerroin laskee tasolle 9x. Lähivuosien 6–7 %:n osinkotuotto yltää jo yksinään lähes tuottovaatimuksemme tasolle. Kustannusinflaation kiihtyminen ja alkoholimarkkinoiden rakenteellinen lasku luovat kuitenkin tulokselle painetta, mikä pitää meidät varovaisina osakkeen suhteen. DCF-mallimme antaa osakkeelle noin 4,0 euron arvon, mikä vastaa tavoitehintaamme.