Arvo H2'24: Vahvistunut osuuskorkonäkymä tukee arvon purkautumista

Arvon H2-raportin luvut olivat melko yllätyksettömiä, mutta osuuskorkoehdotus ylitti selvästi odotuksemme. Nostimme jonkin verran pidemmän aikavälin tulos- ja osuuskorkoennusteitamme. Lähivuosien vahvistunut osuuskorkotuottonäkymä (7-9 % tuotto) ja onnistuneet irtautumiset sekä piristyvä pääomamarkkina tukevat mielestämme Arvon merkittävän tasealennuksen purkautumista. Nostamme tavoitehintamme 66 euroon (aik. 62 €) ja toistamme lisää-suosituksemme.

Osuuskorkoyllätys

Emme ennusta Arvon tuloslaskelman kehitystä, sillä tuloslaskelman rivit voivat vaihdella voimakkaasti vuosien välillä ja ovat sijoitusyhtiölle tyypillisesti myös epärelevantteja (vrt. sijoitusten kehitys, joka realisoituu vasta myyntitilanteessa). Arvon H2-konsernitulos ei sisältänyt liikevoiton yläpuolella suurempia yllätyksiä, ja sen raportoitu liikevoitto oli 1,4 MEUR. Sen sijaan alariveillä tulosta painoivat osakkuusyhtiöiden tappiot (-1,8 MEUR), mihin vaikutti ymmärryksemme mukaan etenkin Aikolonin yrityssaneeraukseen joutuminen ja Leden Groupin uuden tehtaan käynnistämisestä syntyneet kulut. Champion Doorin 1,6 MEUR:n myyntivoitto taas tuki selvästi konsernitulosta, ja rahoitustuotot kehittyivät muuten odotetusti. Tätä kokonaiskuvaa peilaten konsernin nettotulos oli 1,7 MEUR tai 2,12 euroa osuudelta. Emoyhtiön rahoitustuotot olivat kuitenkin selvästi konsernia positiivisemmat ja emoyhtiön H1-tulos nousi 3,5 MEUR:oon. Hyvä kehitys juonsi juurensa arviomme mukaan finanssisalkun pienimuotoisista realisoinneista. Osuuskorkoa Arvo aikaa jakaa 4,5 euroa osuudelta, mikä ylitti selvästi 3,6 euron ennusteemme.

Osakkuusyhtiöiden kehitys oli vaihtelevaa

Arvo kommentoi kokonaisuutena osakkuusyhtiöiden ja muiden kohdeyritysten osalta päättyneen tilikauden olleen toiminnallisesti kohtuullisen hyvä ja positiivisia odotuksia avaava. Arvon kommenttien perusteella kohdeyhtiöiden toimintaympäristöt jatkuivat liki poikkeuksetta vaikeina. Kohdeyhtiöiden kehitystä voisi mielestämme kuvailla kokonaisuutena vaihtelevaksi, mutta ne johtivat vain hyvin pieniin ennustemuutoksiin. Katsauskauden merkittävin sijoitus oli 1,4 MEUR:n lisäsijoitus kalastus- ja metsästysliike Ruotoon, jonka vuosi sujui hyvin. Arvon omistusosuus nousi vajaaseen 20 %:iin. Vuoden isoin uutinen tuli loppuvuodesta, kun Arvo kertoi myyvänsä Leden Groupin HANZAlle noin 10,8 MEUR:lla, josta Arvo kirjaa noin 6,6 MEUR:n myyntivoiton. Kauppaan sisältyy mahdollinen jopa 4,7 MEUR:n lisäkauppahinta. Kauppa on vielä ehdollinen kilpailuviranomaisten hyväksynnälle ja sen arvioidaan toteutuvan Q1’25:llä, minkä vuoksi myyntivoitto ei näy vielä H2’24-tuloksessa. Kauppahinnasta merkittävä osa maksetaan osakkeilla, minkä myötä Arvosta tulee merkittävä HANZAn osakkeenomistaja. Pitkän aikavälin staattinen konsernitulosennusteemme nousi 6 % ja odotamme edelleen Arvon yltävän noin 4,5 %:n oman pääoman tuottoon. Tulosennusteen vanavedessä vuoden 2026 osuuskorkoennusteemme nousi 4,14 euroon (aik. 4,04 €) ja arvioimme sen nyt kasvavan 1 %:n vuosittain.

Näkymä tasealennuksen purkautumiseen hieman selkeämpi

Mielestämme Arvon tekemät irtautumiset ovat osoittaneet sen omistuksissa olevaa arvoa ja tuoneet tukea arvonmäärityksellemme. Lisäksi lähivuosien vahvistunut osuuskorkonäkymä (2024-2025e osuuskorkotuotto-%: 7,5-9,1 %) myös tukee arvon purkautumista. Emme kuitenkaan näe kokonaiskuvan muuttuneen vielä merkittävästi, ja arvioimme nykyisen huomattavan markkina-alennuksen (~47 %) olennaisen kaventumisen vaativan kestäviä näyttöjä arvonluonnista. Arviommekin tämän edelleen vaativan pidemmän aikavälin näyttöjä sekä pääoman tuottojen noususta että osuuskoron kasvusta. Tämä vaatii myös aikaa salkun optimaalisen kierronkin kannalta, minkä myötä arvioimme osien summan purkautumisen kohti hahmottelemaamme 15-25 %:n alennusta vievän useampia vuosia. Näemme osuuden tuotto/riski-suhteen kuitenkin houkuttelevana osien summan asteittaista purkautumista sekä lähivuosien ennustamiamme 7-9 %:n osuuskorkotuottoja (2025e tukee Leden Groupin myynti) heijastellen.