Eezy Q2'25: Kulurakenteen kehitys oli rohkaisevaa

Eezyn Q2-luvut alittivat ennusteemme. Kysynnän supistuminen heijastui noin odotustemme mukaisena liikevaihdon laskuna, kun taas kertaluonteiset erät painoivat operatiivisen tuloksen alle ennusteemme. Nämä tekijät huomioiden kulurakenteen kehitys on kuitenkin mielestämme rohkaisevaa ja olemmekin pitäneet odotuksemme selvästä lähivuosien tulosparannuksesta ennallaan. Näitä tekijöitä heijastellen nostamme tavoitehintamme 0,82 euroon (aik. 0,75 euroa), mutta toistamme vähennä-suosituksemme.

Henkilöstövuokrauksen kysyntä laski odotetusti

Eezyn Q2-liikevaihto laski 21 % reiluun 36 MEUR:oon, mikä oli aavistuksen 37 MEUR:n ennustettamme matalampi taso. Liikevaihdon laskua veti odotetusti suurempi liiketoiminta-alue eli Henkilöstöpalvelut. Huomioitavaa on kuitenkin, että kolmen toimipisteen siirtäminen franchise-ketjuun rokottaa liikevaihtoa kirjanpidollisista syistä ja vertailukelpoisempi luku eli ketjuliikevaihto laski 11 %, mikä on jokseenkin linjassa henkilöstövuokrausmarkkinan supistumisen kanssa Q2:lla.

Eezy teki Q2:lla 1,5 MEUR käyttökatetta, mikä alitti 2,0 MEUR:n ennusteemme  ja vastaa vaisua 4,2 %:n käyttökatemarginaalia. Operatiivinen kustannusrakenne kuitenkin laski pitkälti odotuksiemme mukaisesti, mutta on huomioitava, että kustannusrakenne sisälsi yhteensä 1 MEUR:n kertaluonteisia kuluja. Yhtiöllä on ollut viime vuosina toistuvasti kertaluonteisia kuluja muun muassa henkilöstövähennysten seurauksena. Vaikka emme oikaisekaan näitä eriä, on kustannusrakenteen supistuminen kuitenkin rohkaisevaa ennen pitkää tapahtuvaa markkinan ja kysynnän käännettä silmällä pitäen.

Taseasema on tiukka, mutta ei lyhyen tähtäimen ongelma

Q2’25:n lopussa Eezyn nettovelka oli reilu 52 MEUR (ilman IFRS16 ~48 MEUR), mikä vastaa 6,2x nettovelka/käyttökatekerrointa edellisen 12 kuukauden tulostasolla. Tämä on varsin korkea taso, mutta keväällä uusitun rahoituskokonaisuuden kovenantit yhtiö täytti. Rahoituspaketti antaakin yhtiölle aikaa työstää kannattavuuskäännettä ja vahvistaa rahoitusasemaa. Siten rahoitusasema ei arviomme mukaan muodostu lyhyellä tähtäimellä ongelmaksi, vaikka emme lyhyen tähtäimen tarkkoja kovenanttitasoja tiedäkään. Absoluuttisesti velkataso on kuitenkin korkea ja rahoitusasemaan saattaminen mukavuusalueelle vaatii lähivuosilta tuntuvaa kannattavuusparannusta ja tätä kautta tulevaa rahavirran ansiosta tapahtuvaa nettovelan supistumista.

Odotuksissa on tuntuva kannattavuusparannus ylärivin kääntyessä

Q2:n lupaavaa kustannusrakenteen kehitystä heijastellen emme ole tehneet lähivuosien tulosennusteisiimme suuria muutoksia. Odotammekin yhtiöltä edelleen merkittävää tulosparannusta vuosina 2026-2027, mikä on kuitenkin alisteinen odottamallemme liikevaihdon kääntymiselle selvään kasvuun. Siten keskeisenä ennusteriskinä toimii suhdannekäänteen ajoitus ja voimakkuus. Ennusteissamme odotamme kysynnän kääntyvän talousvetoisesti selvään kasvuun ensi vuonna.

Tuloskäänne neutralisoi arvostuksen toteutuessaan

Hyvin vaisun tulostason vuoksi Eezyn kuluvan vuoden kertoimista ei saada arvostukselle tukea. Selvällä tulosparannuksella vuoden 2026 P/E-kerroin on 10x ja vastaava EV/EBITDA-kerroin on 6x. Näkemyksemme mukaan näissä absoluuttisissa arvostuskertoimissa ei ole nousuvaraa ja samaa kuvaa arvostuksesta piirtää noin nykykurssin tasolla oleva kassavirtamallimme. Siten mielestämme nykykurssiin on jo leivottu odotuksia tulostason selvästä vahvistumisesta. Tämä pitää meidät varovaisella kannalla, vaikka tulostason vahvistumisen ja laskevan velkatason myötä osakkeessa onkin selkeää keskipitkän tähtäimen arvonnousupotentiaalia.