Etteplan: Pohjassa olevat vuodot ovat paikattavissa

Laskemme Etteplanin tavoitehinnan 12,5 euroon (aik. 13,0 €), mutta nostamme suosituksemme osta-tasolle (aik. lisää). Yhtiön toisen negatiivisen tulosvaroituksen jälkeen sijoittajien luottamusta koetellaan, mutta pidämme yhtiön ongelmia korjattavissa olevina ja näemme pitkän aikavälin sijoitustarinan edelleen houkuttelevana. Etteplanin hinnoittelu ei ole vielä roskakoritasolla (2025e EV/EBITA 10x), mutta nousuvara on riittävä osta-suositukseen. Parhaat ostopaikat syntyvät hyvien yhtiöiden kohdatessa väliaikaisia ongelmia.  

Negatiivisia tulosvaroituksia toinen toisensa jälkeen

Etteplan antoi eilen aamulla negatiivisen tulosvaroituksen, vaikka edellisestä ohjeistuksen laskusta ei ole kulunut kahta kuukautta. ”Toinen sakkokierros” tuli yllätyksenä, koska oletimme aiemman ohjeistuksen sisältäneen jo vallitsevan kurjuuden Euroopan markkinoilla. Yhtiö ohjeistaa nyt 2024 liikevoiton (EBIT) olevan 18-22 MEUR, kun aikaisempi haarukka oli 24-27 MEUR. Osa laskusta johtuu uusista tehostamistoimista ja näistä syntyvistä kertakuluista, ja osa johtuu suoraan edelleen heikentyneestä markkinatilanteesta Euroopassa ja erityisesti Saksassa. Taustalla on myös yhtiön omia virheitä Ruotsissa, jossa on sählätty palkanmaksun kanssa. Tätä kautta liiketoimintaa on johdettu väärillä tiedoilla, mutta tämä ongelma on nyt korjattu. Sopeutustoimilla valmistaudutaan myös uuteen strategiakauteen 2025-2027, joka julkaistaan joulukuussa 2024.

Leikkasimme ennusteita kerralla kunnolla

Negatiivisen yllätyksen jälkeen olemme ottaneet ennusteisiimme hyvin varovaisen linjan. Odotamme nyt vuoden 2024 liikevaihdon olevan noin 361 MEUR (ohjeistushaarukka 355-370 MEUR) ja liikevoiton olevan 18,4 MEUR (ohjeistushaarukka 18-22 MEUR). Samalla tämä tarkoittaisi, että Etteplanin orgaaninen kasvu olisi selvästi negatiivista loppuvuoden aikana. Arvioimme H2’24:n kertaluontoisten erien olevan noin 2 MEUR:n kokoluokassa, minkä lisäksi arvioimme Ruotsin virheen olevan noin 1 MEUR:n kokoluokassa. Yhteensä nämä selittävät arviomme mukaan noin 3 MEUR:n laskun tulosohjeistuksessa, ja loput tulee liikevaihdon ennakoitua heikommasta kehityksestä ja tämän välillisistä vaikutuksista hinnoitteluun. Laskimme voimakkaasti myös ensi vuoden kasvu- ja kannattavuusennusteita, ja ennusteemme sisältävät nyt varsin synkän markkinaskenaarion. Ennustamme nyt Etteplanin liikevaihdon kasvun olevan vain hieman positiivinen (+1 %). 2025e EBITA-marginaalin arvioimme olevan noin 8,7 %, mikä on yhtiölle maltillinen taso (2017-2024e mediaani 9,7 %). Pidämme tasoa realistisena oletettavasti edelleen vaikeasta markkinatilanteesta ja tietysti hintapaineesta huolimatta. Operatiivinen kannattavuus ja rahavirrat paranevat ennusteissamme selvästi ensi vuonna yhtiön fokusoidessa ja tehostaessa toimintaansa.

Synkkyys voi olla ostomahdollisuus

Tämän vuoden tuloksella arvostus on siedettävä (EV/EBITA 12x), vaikka Etteplanin tuloskone käy puoliteholla. Ensi vuoteen ja neutraalimpaan tuloskuntoon siirryttäessä arvostus on houkutteleva (2025e EV/EBITA 10x) ja tuloskunnon normalisoituessa lopulta Etteplan tarjoaa jo oikein hyvän tuotto-odotuksen kärsivälliselle sijoittajalle. Optimaalista ajoitusta hakevat voivat odotella heikkoa Q3-tulosta ja mahdollisesti alhaisempia kurssitasoja, mutta mielestämme tilanne on jo herkullinen, koska sekä odotukset että arvostus on painettu alas. Parhaat ostopaikat syntyvät yleensä laadukkaiden yhtiöiden kohdatessa väliaikaisia ongelmia. Riskinä tietysti on, että Etteplanin liiketoiminnassa tai kilpailukyvyssä on tapahtunut pysyvämpiä heikennyksiä, joita emme ole ymmärtäneet.