Fortum Q2'24: Hyvä suoritus kevätkaudelta

Nostamme Fortumin tavoitehinnan 14,5 euroon (aik. 13,5 €), mutta laskemme suosituksemme vähennä-tasolle (aik. lisää). Yhtiön Q2-tulos ylitti selvästi odotuksemme Generation-segmentin vesivoiman virratessa hyvin tuottavasti. Nostimme myös tulevaisuuden ennusteitamme vahvan suorituksen ansiosta, mutta tulos pysynee lähivuosina silti laskukäyrällä alhaisen sähkön hinnan takia. Kurssinousun jälkeen pidämme arvostusta (2025e EV/EBIT 11x) neutraalina ja arviomme mukaan osakkeen tuotto-odotus rajoittuu lähiaikoina korkeaan osinkotuottoon. 

Tuloskone pyörii alhaisemmallakin sähkön hinnalla

Fortumin vertailukelpoinen liikevoitto oli 233 MEUR, mikä ylitti selvästi markkinaodotukset (konsensus 200 MEUR). Tulosylitys tuli yhtiön ytimestä eli Generation-segmentistä, joka teki erittäin hyvän suorituksen vesivoimatuotannon noustua voimakkaasti ja fyysisen optimoinnin onnistuttua jälleen hyvin. Osan poikkeamasta selittänee se, että Fortum kirjasi vertailukelpoiseen liikevoittoon 16 MEUR:n myyntivoiton Intian aurinkovoimasta jäljellä olevan osuuden myynnistä. Consumer Solutions-segmentin vertailukelpoinen liiketulos (12 MEUR) oli vaisu ja Muut toiminnot-segmentin tappio (-43 MEUR) oli ennakoimaamme suurempi. Silti Fortumin operatiivinen tulos oli olosuhteisiin nähden hyvä kausiluontoisesti heikolle kevätkaudelle. Vertailukelpoinen osakekohtainen tulos oli 0,20 euroa, kun ennusteemme oli 0,14 euroa ja konsensus 0,15 euroa. Liiketoiminnan rahavirta oli hyvällä 338 MEUR:n tasolla, mutta taseen ”ylimääräistä” purkautumista ei enää Q2:lle nähty.

Ennusteet nousivat, vaikka yksi liiketoiminta leikattiin pois

Fortumin näkymissä ei ollut oleellisia yllätyksiä. Q2:n lopussa noin 75 % Generation-segmentin tukkumyynnistä Pohjoismaissa oli suojattu hintaan 43 €/MWh loppuvuodelle 2024 ja noin 60 % hintaan 42 €/MWh vuodelle 2025. Hintatasot ovat käytännössä muuttumattomia Q1:n lopusta, mikä oli odotuksiemme mukaista. Sähkömarkkinalla ei ole tapahtunut suuria muutoksia lähivuosien futuurien heiluessa hieman yli 40 €/MWh tasoilla. Näillä tasoilla Fortum tekee tervettä tulosta ja rahavirtaa, mutta tuloskasvuun vaadittaisiin arviomme mukaan korkeampia tasoja. Nostimme Generation-segmentin tulosennusteita ja teimme toisaalta pieniä negatiivisia tarkistuksia muihin segmentteihin. Lisäksi huomioimme nyt ennusteissamme kierrätys- ja jäteliiketoiminnan myynnin, jonka oletamme toteutuvan Q4:llä. Tästä 800 MEUR:n kauppasummasta (yritysarvo) on luvassa Q4-tulokseen noin 110 MEUR:n myyntivoitto. Kun leikkaamme liiketoiminnan ennusteista, liikevaihtoa katoaa ~400 MEUR ja tase kevenee merkittävästi mutta liiketoiminnan varsinainen tuloskontribuutio oli minimaalinen. Kaikki muutokset huomioiden lähivuosien tulosennusteet nousivat noin 6-8 % tuloslaskelman alimmilla riveillä.     

Lyhyen aikavälin tuotto-odotus osingon varassa

Fortumin arvostuskertoimet ovat noususta huolimatta maltillisia (2025e P/E 13x ja EV/EBIT 11x), mutta tuloksen laskiessa lähivuosina emme pidä tasoja varsinaisesti houkuttelevina. Yhtiö on mielestämme neutraalisti hinnoiteltu suhteessa relevantteihin verrokkeihin. Osinkotuotto on edelleen korkea yli 7 %, mikä tarjoaa kohtuullisen pohjan tuotto-odotukselle, mutta seuraavan 12 kuukauden ajalle muita ajureita ei olekaan näköpiirissä. Tuotantolaitosten nykyarvoon nähden Fortum on mielestämme edelleen selvästi aliarvostettu ja pitkällä aikavälillä sähköistymisen edetessä kysyntä tulee nousemaan, mitä kautta myös sähkön hinnan täytyy nousta. Tätä kautta pitkäjänteiset sijoittajat voivat hyvin pysyä kyydissä ja nauttia osinkovirrasta, mutta nousuvara on mielestämme rajallinen.