Toistamme Fortumille vähennä-suosituksen ja tarkistamme tavoitehintamme 14,0 euroon (aik. 14,5 €). Q3-tulos oli isossa kuvassa odotettu, mutta lähivuosien tulosennusteet olivat silti lievässä paineessa sähkön hinnan jatkettua alavirettään. Loppuvuoden poikkeuksellisen vahvan rahavirran jälkeen Fortumilla on pian nettokassa, joten vuolas osinkovirta on turvattu ja arvostus on muutenkin matala. Tuloskehityksen pysyessä lähivuosina negatiivisena tuottopotentiaali on mielestämme kuitenkin rajallinen ilman positiivista kehitystä sähkön hinnassa.  

Isossa kuvassa odotettu Q3-tulos

Fortumin vertailukelpoinen liikevoitto oli kausiluontoisesti vaisulla Q3:lla 158 MEUR osuen markkinaodotuksiin. Vertailukaudelta (Q3’23: 226 MEUR) tultiin merkittävästi alas sähkön hinnan mukana. Generation-segmentin saavutettu sähkönhinta oli olosuhteisiin nähden hyvä 44,1 €/MWh, mutta lasku vuoden takaisesta (Q3’23: 51,2 €/MWh) oli silti voimakas. Generation-segmentin vertailukelpoinen liikevoitto oli Q3:lla 176 MEUR, mikä oli kohtuullisesti linjassa ennusteemme (183 MEUR) kanssa. Positiivisella puolella oli saavutettu sähkön hinta oli ennakoimaamme korkeampi, negatiivisella puolella erittäin kustannustehokkaan vesivoiman ennakoimaamme alempi tuotantomäärä Q3:lla. Vertailukelpoinen osakekohtainen tulos oli 0,14 euroa, kun odotukset olivat 0,13 euron tasolla. Kokonaisuudessaan operatiiviset tulos oli hyvällä tasolla olosuhteet huomioiden, eikä tarjonnut oleellisia yllätyksiä. Liiketoiminnan rahavirta oli Q3:lla varsin hyvä 349 MEUR.

Lähivuosien ennusteet laskivat pääasiassa sähköfutuurien mukana

Näkymissä huomio kiinnittyy aina Generation-segmentin suojauksiin, jotka ohjaavat lähivuosien tuloskehitystä. Noin 80 % Generation-segmentin arvioidusta sähkön tukkumyynnistä Pohjoismaissa oli suojattu hintaan 44 €/MWh loppuvuodelle 2024, noin 65 % hintaan 42 €/MWh vuodelle 2025 ja noin 40 % hintaan 41 €/MWh vuodelle 2026. Näistä Q4’24:n 44 €/MWh suojaushinta oli meille selkeä pettymys, koska odotimme korkeahintaisien suojauksien kohdistuneen kausiluontoisesti hyvälle Q4:lle, mutta näitä kului ilmeisesti merkittävästi jo Q3-tuloksen tekoon. Muuten suojaukset olivat odotuksiemme mukaisia. Lähivuosien tulosennusteet pysyivät kuitenkin paineessa sähköfutuurien lasketellessa 40 €/MWh tasoille (edellinen päivitys noin 42-43 €/MWh). Selvästi korkeampia tasoja futuureissa joudutaan odottamaan vuoteen 2029, jolloin markkina ilmeisesti olettaa kysyntä/tarjonta-tasapainon kääntyvän suotuisammaksi. Operatiivisen tuloksen osalta lähivuosien ennusteemme laskivat noin 5 %, mutta Q4:lle ajoittuvien poikkeuksellisien rahavirtojen ansiosta vahvistuvan taserakenteen ansiosta tuloslaskelman alimmat rivit liikkuivat vähemmän.

Arvoa ja osinkotuottoa tarjolla

Fortumin arvostuskertoimet ovat maltillisia (2025e P/E 13x ja EV/EBIT alle 11x), tuotantolaitosten nykyarvoon nähden yhtiö on merkittävästi aliarvostettu ja lisäksi yhtiö on mielestämme lievästi aliarvostettu suhteessa verrokkeihin. Tuloksen laskiessa lähivuosina ajureita ylöspäin on mielestämme kuitenkin rajallisesti. Osinkotuotto on korkea (7-8 % lähivuosille) tarjoaa hyvän pohjan tuotto-odotukselle, mikä voi hyvin motivoida kärsivällisen arvosijoittajan jäämään odottamaan positiivista käännettä sähkön hinnassa Fortumin osakkeita salkussa. Pitkällä aikavälillä sähköistymisen edetessä kysyntä tulee nousemaan, mitä kautta myös sähkön hinnan täytyy nousta. Osakkeen riski/tuotto-suhde on mielestämme jo varsin houkutteleva, mutta jäämme vielä odottavalle kannalle.