Glastonin Q1-tulos ylitti odotuksemme suhteellisen kannattavuuden tukemana, kun taas yhtiön saadut tilaukset jäivät ennusteistamme. Yhtiö odottaa markkinatilanteen jatkuvan vaisuna ja toisti kuluvan vuoden laskevaa liikevaihtoa ja tulosta viitoittavan ohjeistuksensa. Toteutuneen kehityksen ja markkinatilanteen myötä laskimme hieman lähivuosien kasvuennusteitamme, mutta näitä paikkasivat osaltaan nousseet marginaaliennusteemme. Näemme osakkeessa vipua ylöspäin markkinatilanteen piristyessä, mutta vaakakupissa painavat tällä hetkellä enemmän riskit vaisun kysyntätilanteen jatkumisesta. Siten toistamme vähennä-suosituksen, mutta laskemme tavoitehintamme 1,20 euroon (aik. 1,25 €) lähivuosien tulosennusteiden lievän laskun myötä.

Tulos yli odotusten, mutta saadut tilaukset jäivät vaisuiksi

Yhtiön liikevaihto laski Q1:llä 21 %, mikä alitti ennusteemme jonkin verran. Kehitystä painoi vuoden lopun matala tilauskanta. Tästä huolimatta yhtiön vertailukelpoinen EBITA-marginaali (6,5 %) parani vertailukaudesta ja ylitti odotuksemme. Kehitys oli mielestämme liikevaihtotasoon nähden rohkaisevaa, vaikka arvioimmekin MDS-segmentin marginaalitason olleen poikkeuksellisen korkea suotuisan projektijakauman tukemana. Nähdäksemme kehitys kuitenkin indikoi sitä, että yhtiö on onnistunut kustannussäästöohjelman toteutuksessa ja kiinteiden kulujen laskussa. Sen sijaan yhtiön saadut tilaukset jäivät vaisuiksi ja laskivat ennusteitamme enemmän (-14 % v/v vs. enn. -5 % v/v). Molempien segmenttien tilausvirtaa tukivat palveluiden kasvaneet tilaukset, kun taas laitetilaukset painuivat kaksinumeroisesti pakkaselle. Vaisua tilausvirtaa ja toimituksia mukaillen konsernin tilauskanta (61 MEUR) laski vertailukaudesta (91 MEUR), mutta oli samalla tasolla vuoden loppuun nähden.

Lähivuosien ennusteet lievässä laskussa

Glastonin markkinanäkymäkommentit olivat odotettuja, ja yhtiö odottaa lasinjalostuslaitteiden markkinoiden pysyvän edelleen hiljaisina tänä vuonna. Arvioimme tilanteen heijastuvan etenkin laitemarkkinoille, kun taas palvelumarkkinan yhtiö arvioi jatkuvan vakaana. Glaston toisti myös kuluvan vuoden ohjeistuksensa ja odottaa liikevaihtonsa (209 MEUR) ja vertailukelpoisen EBITAn (14,0 MEUR) laskevan vuoden 2025 tasosta. Kokonaiskuvaa ja toteutunutta kehitystä peilaten laskimme molempien segmenttien laitepuolen ennusteita, kun taas nostimme palvelupuolen ennusteita. Nettona näiden vaikutukset olivat kuitenkin lievästi negatiiviset liikevaihdon ennusteisiimme. Marginaaliennusteemme saivat kuitenkin tukea toteutuneen kehityksen myötä erityisesti MDS-segmentin osalta, vaikka oletammekin sen marginaalien laskevan Q1:n korkealta tasolta. Ennustamme yhtiön liikevaihdon laskevan nyt tänä vuonna 181 MEUR:oon (aik. 184 MEUR) ja oikaistun EBITAn olevan 11,0 MEUR (aik. 10,9 MEUR). Tilausennusteiden laskun myötä lähivuosien liikevaihtoennusteemme olivat lievässä paineessa (-4 %). Marginaalinostoista huolimatta myös operatiiviset tulosennusteemme lähivuosille laskivat 2-3 %.

Arvostus ei ole kohtuuton, mutta ajurit puuttuvat

Päivitetyillä ennusteillamme Glastonin vuosien 2026 ja 2027 PPA-poistot huomioivat EV/EBIT-kertoimet ovat noin 9x ja 6x, kun taas vastaavat P/E-kertoimet noin 13x ja 10x. Kertoimet ovat nähdäksemme tälle vuodelle selvästi koholla laskeva tulostrendi huomioiden. Toisaalta markkinan elpyessä edes osapuilleen odottamallamme tavalla ja olettamalla, ettei Glastonin kilpailukyvyssä tapahdu merkittävää muutosta, painuu arvostus ensi vuoteen katsottaessa varovaisen houkuttelevalle tasolle. Mielestämme ensi vuoden kertoimien houkuttelevuutta painavat kuitenkin markkinakäänteen ajoitukseen liittyvä epävarmuus sekä viime vuosien valitettavan yleiset kertakulut. Nähdäksemme osakkeessa on kuitenkin pidemmän aikavälin potentiaalia, mikäli yhtiö pystyy ulosmittaamaan viime vuosien tehostustoimet markkinatilanteen piristyessä (vrt. DCF-malli vajaat 1,3 euroa / osake). Seuraavan 12 kuukauden riskikorjattu tuotto-odotus jää mielestämme silti riittämättömäksi.