Kamux: Odotettu tulosvaroitus

Kamux antoi odotetun tulosvaroituksen maanantaina ja odottaa nyt 2024 oik. liiketuloksen jäävän hieman viime vuotta heikommaksi. Syyksi yhtiö kertoi Ruotsin toimintojen heikon kehityksen myös Q3:lla, joka ei sekään ollut yllätys. Näemme kuitenkin edelleen yhtiössä potentiaalia selvästi parempaan tulostasoon, eikä ulkomaiden toimintojen potentiaali mielestämme heijastu osakkeen arvossa. Toistamme lisää –suosituksen ja laskemme tavoitehinnan 4,2 euroon (aik. 4,5e).

Kamux laski odotetusti ohjeistustaan

Kamux laski eilen ohjeistustaan ja odottaa nyt 2024 oik. liikevoiton olevan 15-17 MEUR, kun aiemmin se odotti oik. liikevoiton paranevan viime vuoden 18,0 MEUR:sta. Yhtiö kertoo ohjeistuksen laskun syyksi odotettua heikommin Q3:n aikana kehittyneen Ruotsin liiketoiminnan, joka on ”merkittävästi” tappiollinen. Ruotsin ulkoisen liikevaihdon kerrottiin olevan Q3:lla noin 45 MEUR. Markkina on Ruotsissa kehittynyt hyvin Q3:lla ja liikevaihto viittaa Kamuxin markkinaosuuden jatkaneen hienoista laskutrendiä edelliskvartaalista. Tulosvaroitus ja sen syyt eivät tulleet yllätyksenä, sillä olimme jo aiemmin odottaneet oik. liiketuloksen jäävän alle 17 MEUR:n. Myös Ruotsin ennusteemme olivat jo varsin lähellä Kamuxin kertomia tasoja. Laskimme kuitenkin hienoisesti Ruotsin loppuvuoden ennusteita ja otimme samalla ennusteissa huomioon hieman odotuksiamme vaisummin syksyllä kehittyneen Suomen markkinan. Tämän seurauksena 2024 oik. liikevoittoennuste laski vajaalla 1 MEUR:lla ja on nyt vajaat 16 MEUR. 2025 ja 2026 osalta laskimme tulosennusteita 5 % ja 2 % hieman varovaisempien ennusteiden sekä Suomen että Ruotsin kasvun ja kannattavuuden osalta.

Ensi vuodelle ennusteissa edelleen reipas parannus

Vaikka oik. liiketulos laskee tänä vuonna, mielestämme yhtiöllä on potentiaalia selvästi parempaan tulokseen jo ensi vuonna, kun Ruotsin tappiot saadaan pääosin leikattua ja tehostamistoimet, orgaaninen kasvu (Suomi ja Saksa) sekä Secto-yrityskauppa (Suomi) tukevat tuloskasvua. Yhtiön pitkän aikavälin tavoitteina on 1,5 mrd. euron liikevaihto, johon ennusteissamme päästään vasta noin 10 vuoden kuluttua, sekä 4 %:n oik. liikevoittomarginaali, joista 2,5-3 % ennusteemme jäävät selvästi. Tähän vaikuttavat sekä ulkomaiden kasvanut osuus ja heikompi tulostaso että Suomen toimintojen marginaalin jääminen historiallisia tasoja heikommaksi voimistuneen kilpailun takia.

Osien summa ja DCF mielestämme parhaat arvostusmetodit

Tuloskertoimien käyttäminen arvostaisi Ruotsin ja Saksan toiminnot nykytuloksella negatiivisella arvolla, joka ei ole mielestämme perusteltua. Siksi katsomme Kamuxia nykykertoimien sijaan mieluummin osien summa -mallilla. Ruotsin toimintojen jatkaessa tappion tekoa, voidaan tosin mielestämme perustellusti kysyä onko sillä juurikaan arvoa keskipitkälläkään aikavälillä. Mielestämme pelkästään Suomen toiminnot perustelevat osakkeelle yli 4 euron arvon, jonka lisäksi uskomme ulkomaiden toiminnoilla olevan positiivinen arvo, joskin sen kirkastumiseen vaaditaan tulostason parantuminen tai liiketoimintojen myynti. Mielestämme todennäköisimpien skenaarioiden arvot ovat 5-5,5 euron tasossa, mutta niiden arvo tulee diskontata tavoitehintaa ajatellessa. Myös DCF-arvomme on noin 5 euroa. Raportissa esitämme pari vaihtoehtoista osien summa skenaariota. Toisaalta arvostuskertoimetkin näyttävät jo ensi vuodelle edullisilta (esim. P/E 8x) ennustetun tulosparannuksen toteutuessa