Keskon Q1-raportti jäi hieman pehmeäksi, joskin näkymä loppuvuotta kohden säilyy hyvänä. Tunnistammekin useita Keskon tulosta tukevia elementtejä, joista osa oli nähtävissä jo menneellä kvartaalilla. Osakkeen tuotto-odotus säilyy mielestämme riittävänä tuloskasvun ja hyvän osinkotuoton tukemana. Toistamme lisää-suosituksen, ja nostamme tavoitehinnan 21,0 euroon (aik. 20,5) pitkän tähtäimen positiivisten ennustemuutosten ja etenkin RT-kaupan tuloskäänteeseen liittyneen epävarmuuden hälvenemisen myötä.

Tulos ennakoitua heikompi, mutta kehitys odotusten suuntaista

Keskon liiketoimintaympäristö säilyi suurin piirtein samanlaisena mitä Q4’24:llä nähtiin. Oikaistu liikevoitto kuitenkin laski 4 %:lla, joka oli seurasta PT-kaupan hintainvestointiohjelman mukana tulleesta kustannuspaineesta sekä pääsiäisen ajoitustekijöistä. RT-kauppa jatkoi parantamistaan lähestulkoon kaikilla markkinoillaan ja kasvatti tulostaan merkittävästi. Autokaupassa yhtiö voitti selvästi markkinaosuuksia ja paransi niin ikään tulostaan. Tämä johti 96 MEUR:n oik. liikevoittoon (3,4 % liikevaihdosta), joka ei etenkään suhteellisesti kuvasta Keskon todellista tuloksentekokykyä.

Tuloskasvulle löytyy selvät ajurit

Keskon toistama 640-740 MEUR:n ohjeistus povaa tuloskasvua (keskikohta +6 % v/v) kuluvalle tilikaudelle. Mielestämme tuloskasvulle luo edellytykset RT-kaupan piristyvä kehitys, jota H1:llä tukee helpot vastaluvut ja H2:lla oletetusti paraneva toimintaympäristö. Näitä olettamia puoltaa Rautakaupan piristynyt kasvu ja Onnisen selvästi lisääntyneet tarjouspyynnöt, jotka nähdäksemme lievittävät tuloskäänteeseen liittynyttä epävarmuutta. Keskon PT-kaupan hintainvestointien vaikutuksia on vielä haastava arvioida, mutta asiakasvirrat ja alennettujen tuotteiden myynti ovat kasvaneet selvästi. Tämä mahdollistaa markkinaosuuksien kasvun, mikäli ostoskorit kasvavat edes muutamalla normaalihintaisella tuotteella. Muutoin ohjelma tulee pelkästään rasittamaan Keskon tulosta eikä sillä saavuteta kaavailtuja lopputulemia. Uskomme kuitenkin PT-kaupan uusien hypermarkettien ja hintainvestointien yhdistelmän tuottavan positiivisia tuloksia tulevien vuosien aikana. Segmentin 2025-tulos tulee kuitenkin jäämään vaisuksi alennusten vielä dilutoidessa kannattavuutta. Autokaupan markkina pysynee haastavana etenkin uusien autojen osalta, jolloin ennustamamme kasvu perustuu Keskon monipuoliseen ja suosittuun tarjontaan. Edellä mainittuja taustatekijöitä ja lieviä ennustemuutoksia mukaillen ennustamme Keskon tekevän ohjeistuksen keskivälin mukaisen operatiivisen tuloksen (689 MEUR) vuonna 2025 ja kasvattavan osakekohtaista tulostaan 10 %:n vuositahtia (2024-27e CAGR-%). Keskeinen riski tulosparannuksen kannalta on markkinaympäristön heikkona jatkuminen tai haastavuudet PT-kaupan hintainvestointiohjelmassa (asiakasvolyymi tai kustannuspaineet).

Tuotto-odotus riittävällä tasolla

Toteutuneen tuloksen perusteella Keskoa arvostetaan 18x P/E- ja 17x EV/EBIT-kertoimilla, joissa korostuu vielä vuoden 2024 heikon toimintaympäristön painama tulostaso. Mielestämme Keskon tuotto-odotusta pohtiessa on hedelmällisempää tarkastella arvostusta pidemmällä perspektiivillä, mikä heijastelee paremmin yhtiön normalisoitua tuloksentekokykyä. Vuoden 2027 tuloksella Keskoa hinnoitellaan 14x P/E- ja 13x EV/EBIT-kertoimilla, jotka vaikuttavat silmäämme varsin houkuttelevilta laatuyhtiön profiili huomioiden. Tukea sijoittajan tuotolle tuo noin 5 %:n osinkotuotto, joka ei itsessään riitä kompensoimaan asettamaamme tuottovaatimusta (8,5 %). Siten osakkeen arvonkehitys on riippuvainen ennustamastamme tuloskasvusta. Näemme osakkeen tarjoavan tuottovaateen ylittävän tuotto-odotuksen (10-15 %), mikä tarkoittaa osakkeen tuotto-riskisuhteen olevan houkutteleva. Positiivista näkemystä niin ikään tukee osakekurssin yläpuolella, reilussa 21 eurossa oleva DCF-mallin arvo. Vaikka nykyinen talousympäristö sisältää epävarmuustekijöitä, näemme Keskon olevan keskipitkällä jänteellä yksi sektorin laadukkaimmista yhtiöistä sekä tarjoavan sijoittajalle defensiivisyyttä epävarmuuden keskelle.