Keskon Q2-raportti jäi hieman pehmeäksi, joskin näkymä loppuvuotta kohden säilyy nousujohteisena. Tunnistammekin useita Keskon tulosta tukevia elementtejä, joista osa oli nähtävissä jo menneellä kvartaalilla. Osakkeen tuotto-odotus säilyy mielestämme riittävänä tuloskasvun ja hyvän osinkotuoton tukemana. Toistamme lisää-suosituksen. Tavoitehinta säilyy 21,5 eurossa rajallisten ennustemuutosten tukemana.

Tulos oli ennakoitua heikompi

Keskon liiketoimintaympäristö säilyi suurin piirtein samanlaisena mitä viime kvartaaleina on nähty. Vertailukelpoinen liikevaihto kasvoi prosentilla, kun oikaistu liikevoitto oli 177 MEUR (5,5 % liikevaihdosta), pysyen edellisen vuoden tasolla tai parantuessa ilman Kesko Senukaita. Tuloskehitystä tuki Onnisen tehostustoimenpiteet Norjassa sekä Autokaupan vahva liikevaihdon kasvu. PT-kaupan hintakilpailutoimenpiteet sekä Rautakaupan kulurakenteen nousu laittoivat kuitenkin esteen selvemmälle tulosparannukselle.

Tuloskasvulle löytyy selvät ajurit

Keskon ylälaidan osalta laskema 640-700 MEUR:n (aik. 640-740) ohjeistus povaa tuloskasvua kuluvalle tilikaudelle pehmeästä H1:stä huolimatta. Vaikka ohjeistus näyttää H1:n toteuman perusteella hieman haastavalta, on H2:n tuloskasvunäkymät alkuvuotta selvästi kirkkaammat. Tätä puoltaa RT-kaupan piristyvä toimintaympäristö niin Rautakaupan kuin Onnisen osalta. Myös PT-kaupan hintainvestoinnit ja verkostolaajentuminen ovat kantaneet positiivisia tuloksia hypermarketeissa markkinaosuuksien noustessa H1:n aikana. Tämä on tulevaisuuden kannalta keskeistä, sillä hypermarketit ovat vauhdikkaimmin kasvava myymäläsegmentti päivittäistavarakaupan sisällä. Toistaiseksi hyvä kasvu hypermarketeissa ei kuitenkaan ole kääntänyt koko laivaa markkinaosuusmielessä nousuun, mikä edellyttää jatkuvia kehittämistoimenpiteitä myös pienempien myymäläkonseptien osalta. PT-kaupan 2025-tulos tulee kuitenkin jäämään vertailukaudesta alennusten dilutoidessa kannattavuutta. Autokaupan markkina pysynee haastavana etenkin uusien autojen osalta, jolloin ennustamamme tuloskasvu perustuu Keskon monipuolisen ja suositun tarjonnan kautta saavutettaviin markkinaosuuksiin. Edellä mainittuja taustatekijöitä ja lieviä ennustemuutoksia mukaillen ennustamme Keskon tekevän 669 MEUR:n operatiivisen tuloksen vuonna 2025 ja kasvattavan osakekohtaista tulostaan 10 %:n vuositahtia (2024-27e CAGR-%). Keskeinen riski tulosparannuksen kannalta on markkinaympäristön heikkona jatkuminen tai haastavuudet PT-kaupan hintainvestointiohjelmassa (asiakasvolyymi tai kustannuspaineet).

Tuotto-odotus riittävällä tasolla

2025e tuloksen perusteella Keskoa arvostetaan 17x P/E- ja 16x EV/EBIT-kertoimilla, joissa korostuu vielä heikon toimintaympäristön painama tulostaso. Mielestämme Keskon tuotto-odotusta pohtiessa on hedelmällisempää tarkastella arvostusta pidemmällä perspektiivillä, mikä heijastelee paremmin yhtiön normalisoitua tuloksentekokykyä. Vuoden 2027 tuloksella Keskoa hinnoitellaan 13x P/E- ja 13x EV/EBIT-kertoimilla, jotka vaikuttavat silmäämme varsin houkuttelevilta laatuyhtiön profiili huomioiden. Tukea sijoittajan tuotolle tuo noin 5 %:n osinkotuotto, joka ei itsessään riitä kompensoimaan asettamaamme tuottovaatimusta (8,5 %). Siten osakkeen arvonkehitys on riippuvainen ennustamastamme tuloskasvusta. Näemme osakkeen tarjoavan tuottovaateen ylittävän tuotto-odotuksen (10-15 %), mikä tarkoittaa osakkeen tuotto-riskisuhteen olevan houkutteleva. Positiivista näkemystä niin ikään tukee osakekurssin yläpuolella, noin 22 eurossa oleva DCF-mallin arvo. Vaikka nykyinen talousympäristö sisältää epävarmuustekijöitä, näemme Keskon olevan keskipitkällä jänteellä yksi sektorin laadukkaimmista yhtiöistä sekä tarjoavan sijoittajalle defensiivisyyttä epävarmuuden keskelle.