Keslan Q3-raportin päärivit jäivät odotuksistamme, mutta koko vuoden ohjeistuksiin tehdyt yläsuuntaiset kavennukset vastasivat hyvin aiempia ennusteitamme. Siviilipuolen markkinatilanne jatkuu kuitenkin edelleen haastavana. Kokonaiskuvaa peilaten teimme pieniä negatiivisia tarkistuksia lähivuosien ennusteisiimme. Samalla rahoitukseen liittyvät epävarmuudet säilyvät toistaiseksi tapetilla, mikä painaa edelleen riskikorjattua tuotto-odotusta. Siten toistammekin osakkeen vähennä-suosituksen, mutta laskemme tavoitehintamme 3,8 euroon (aik. 4,1 €) ennustemuutosten suuntaisesti.

Parempaan päin, mutta kehitys jäi ennusteistamme

Keslan Q3-liikevaihto kasvoi 26 % 9,3 MEUR:oon mutta jäi 10,0 MEUR:n ennusteestamme. Käsityksemme mukaan tämä johtui osin toimitusten siirtymisestä Q4:lle. Myös Q3-liiketulos parani selvästi heikosta vertailukaudesta (-0,3 MEUR vs. Q3'25: -1,3 MEUR), mutta jäi silti selvähkösti ennusteestamme (enn. 0,2 MEUR). Arvioimme liikevaihdon kehityksen sekä suurempien messukustannusten vaikuttaneen tähän. Q3-tilauskertymä kasvoi selvästi vaatimattomasta vertailukaudesta 9,3 MEUR:oon mutta jäi silti 10,7 MEUR:n ennusteestamme. Odotimmekin syksyn vilkkaan messukauden piristävän siviilipuolen tilausvirtaa voimakkaammin. Tilauskanta säilyi silti hyvällä 23,9 MEUR:n tasolla, josta Defence muodostaa yli puolet (12,9 MEUR) ja tarjoaa tukevan selkänojan lähikvartaalien toimituksille.

Ohjeistushaarukoiden alalaitoja nostettiin

Raportin yhteydessä Kesla nosti kuluvan vuoden ohjeistushaarukoidensa alalaitoja. Yhtiö arvioi nyt liikevaihtonsa olevan 43–45 MEUR (aik. 38–45 MEUR) ja liiketuloksen olevan 0–2 %:n välillä liikevaihdosta (aik. -2 %:n ja +2 %:n välillä). Mielestämme haarukoiden nosto on positiivinen signaali ja  ennakoi vahvaa loppuvuotta (vrt. tammi-syyskuun liikevaihto: 29,2 MEUR, liiketulos-%: -2,8 %). Siviilipuolen markkinatilanteessa ei kuitenkaan yhtiön kommenttien perusteella ole näkynyt olennaista muutosta parempaan yksittäisiä poikkeuksia lukuun ottamatta. Defence-puolen pitkän aikavälin kasvunäkymät ovat yhtiön mukaan myönteiset, mutta mahdollisten Defence-tilausten kokoluokkiin ja ajoituksiin liittyy nähdäksemme vielä huomattavaa epävarmuutta.

Toteutuneen kehityksen ja markkinatilanteen perusteella teimme pieniä negatiivisia tarkistuksia ennusteisiimme. Arvioimme kuitenkin, että käynnissä oleva siviilipuolen traktorivarusteiden myyntiprosessi muuttaa ennusteiden kokonaiskuvaa jo lähiaikoina. Odotamme yhtiön liikevaihdon asettuvan nyt 44,5 MEUR:oon (aik. 44,9 MEUR) ja liikevoittomarginaalin 1,6 %:iin (aik. 1,9 %). Vahvasta vuoden lopetuksesta huolimatta emme odota yhtiön yltävän kokonaisuudessaan rahoituksensa kovenanttiehtoihin, mikä pitää riskitason korkealla ennen uudelleenrahoituksen valmistumista. Ensi vuonna ennustamme yhtiön jatkavan vauhdikkaalla kasvu-uralla ja tuloksen nousevan 2,5 MEUR:oon.

Uudelleenrahoituksen muoto ratkaisee paljon

Osakkeen tulospohjainen arvostus on tälle vuodelle korkea ja voimakasta tuloskasvua sisältävillä ennusteillamme koholla ensi vuodelle (2027e EV/EBIT 9x). Huomioiden rahoitusasemaan liittyvän riskitason sekä ennusteriskit (sis. käyttöpääoman kehityksen) on kertoimien mielestämme myös perusteltua olla absoluuttisesti matalalla tasolla ennen selkeämpiä näyttöjä kestävästä tuloskäänteestä. Toisaalta arvostus indikoi mielestämme myös sitä, että tulostason nousun sekä rahoitusaseman parantumisen kautta osakkeessa voisi olla selkeää keskipitkän aikavälin potentiaalia. Tämän näemme kuitenkin olevan riippuvainen pidemmän aikavälin uudelleenrahoituksen muodosta. Nykyisellään näemme riskikorjatun tuotto-odotuksen jäävän vielä riittämättömäksi. Näkemystämme tukee myös DCF-mallimme, joka asettuu tavoitehintamme tasolle.