Kesla: Tahmeaa taivallusta - toistaiseksi

Keslan negatiivisen tulosvaroituksen takana oli asiakkaiden investointien yllättävä hitaus sekä jakelijoiden varastojen voimakas alasajo. Ennusteleikkauksemme koskevat lähinnä vuotta 2024. Osakkeen arvostustaso on myös vuoden 2025 kertoimilla melko haastava. Emme vieläkään näe kurssinousuajureita, jollaisia olisivat selvät merkit kohdemarkkinoiden nousun alkamisesta ja siitä ennusteisiin syntyvä nousuvire. Säilytämme suosituksemme vähennä-tasolla ja ennusteleikkaustemme myötä tarkistamme tavoitehintamme 3,70 (aik. 3,80) euroon.

Asiakkaat ja jakelijat vielä taantumatunnelmissa

Keslan torstaisen tulosvaroituksen takana oli asiakkaiden investointien odotettua vaisumpi aktivoituminen korkotason laskettua sekä jakelijoiden varastojen edelleen jatkuva alasajo. Uskomme, että tämä ei kuitenkaan koske kaikkia Keslan tuoteryhmiä. Kotimaassa teollisuuspuun hakkuu- ja kauppamäärät ovat olleet toukokuun jälkeen vahvassa kasvussa, minkä uskomme heijastuneen Keslan puutavaranosturikauppaan. Sitä vastoin puunkorjuulaitteissa kysyntä on vaisua ja etenkin traktorivarusteissa uskomme pääasiakkaan käyttäytymisen olleen hyvin varovaista, mikä heijastuu suoraan Keslaan. Kokonaisuutena Keslan tarjouskanta ja myyntiputki ovat normaalilla tasolla, mutta kauppojen syntyminen on hidasta. Keslan uusi 2024-ohjeistus on liikevaihdon selvä lasku sekä liiketuloksen lasku ”hieman” verrattuna vuoteen 2023. Tulkitsemme ”selvän” laskun tarkoittavan yli -20 %:n v/v pudotusta ja olemme leikanneet omaa ennustettamme aiemmasta -17 %:sta v/v -21 %:iin v/v. Keslan mukaan tulosohjeistuksen lasku on puhtaasti volyymipohjaista eli kulupuolella ei ole tapahtunut mitään odottamatonta. Lomautukset säilyvät loppuvuonnakin joustokohtana. Odotuksemme H2’24:n EBIT-marginaaliksi on nyt vaatimaton 3,1 % (aik. 4,5 %). Vuosien 2025-2026 ennusteemme eivät ole dramaattisesti muuttuneet ja vuoden 2024 menetettyä kasvua kurotaan kiinni jo vuonna 2025 asiakkaiden jälleen täyttäessä varastojaan.

Arvostus pysyy tiukkana

Keslan osake on viime kuukaudet liikkunut vähäeleisesti 3,8-4,0 euron tuntumassa eikä tulosvaroituskaan johtanut isompaan kurssireaktioon (-1,1 %). Päivitetyillä ennusteillamme osakkeen arvostustaso on myös vuoden 2025 kertoimilla (EV/EBITDA 6x ja EV/EBIT 11x) melko haastava. Osakkeen kokonaistuotto-odotus on vuoden 2025 EV/EBITDA-pohjaisella laskelmalla +5…+6 % p.a. Riskikorjattu tuotto on heikko oman pääoman tuottovaatimuk-semme ollessa vajaa 12 %. Keslan nykyiset vuoden 2025 P/E-, EV/EBITDA- ja EV/EBIT-kertoimet ovat -8…+7 % diskontolla / preemiolla suhteessa verrokkien mediaaniin. Kertoimien tulisi mielestämme olla johdonmukaisemmin osakkeelle hyväksymämme noin -5 %:n diskonton verran verrokkien alapuolella. Kokonaisuutena osake on verrokkiarvostuksessakin melko hintava. DCF-malli indikoi osakkeelle vaatimatonta +9 %:n nousuvaraa eli osake on lähes täyteen hinnoiteltu. Selvemmän nousuvaran syntyminen vaatisi pidemmän tähtäimen kannattavuusennusteiden nostoa ja/tai Keslan riskiprofiilin alentumista. Tähän ei toistaiseksi ole perusteita.