KH Group: Epävarmuuden verho asettui tarinan ylle

KH Groupin pelätty tulosvaroitus oli pettymys, sillä se vahvisti konsernin tärkeimmän liiketoiminnan, KH-Koneiden, haasteiden jatkuneen. KH-Koneiden tuloskunto on ymmärrettävästi paineessa heikon rakennussektorin painaessa kysyntää. Syklisestä elpymisvarasta huolimatta konsernin absoluuttisesti korkea tulospohjainen arvostus pitää meidät toistaiseksi loitolla osakkeesta, kunnes saamme lisää selvyyttä yhtiön haasteisiin ja yllättävän toimitusjohtajavaihdoksen taustoihin. Leikkaamme tavoitehintamme 0,52 euroon (aik. 0,60 eur) ja laskemme suosituksemme vähennä-tasolle (aik. lisää).

KH-Koneiden vaikeudet johtivat pelättyyn tulosvaroitukseen

KH Group antoi perjantaina tulosvaroituksen ja laski vuoden 2025 ohjeistustaan. Uusi ohjeistus odottaa jatkuvien toimintojen vertailukelpoisen liikevoiton asettuvan 5–6 MEUR:oon, kun aiempi ohjeistus oli suunnilleen edellisvuoden 7,2 MEUR:n tasolla. Ohjeistuksen muutoksen taustalla on yhtiön mukaan sen suurimman liiketoiminta-alueen, KH-Koneiden, odotettua heikompi tuloskehitys. KH Groupin heikon Q2-raportin jälkeen tulosvaroitukseen liittyvä riski oli ilmeinen, ja liputimme sitä viime yhtiöpäivityksessämme. Q2:lla haasteet painottuivat KH-Koneiden Ruotsin konevuokrausliiketoimintaan, mutta tulosvaroituksen yhteydessä konserni ei tarkentanut, mitkä liiketoiminnat tai kohdemarkkinat ovat kehittyneet odotuksia heikommin. Tämän perusteella tulkitsemme, että myös KH-Koneiden Suomen liiketoiminta on kehittynyt Q3:n aikana konsernin odotuksia heikommin.

KH Group tiedotti lisäksi perjantaina nimittäneensä Carl Haglundin välittömästi yhtiön uudeksi toimitusjohtajaksi. Toimitusjohtajan vaihdos oli meille yllättävä, sillä KH Groupin toimitusjohtajan rooli ei tytäryhtiöiden erillisten toimitusjohtajien myötä ole operatiivinen, ja nykyinen konsernirakenne on tarkoitus purkaa lähitulevaisuudessa. Arviomme mukaan toimitusjohtajan vaihdoksen taustalla voi olla hallituksen tyytymättömyys nykyisen rakennemuutoksen etenemisvauhtiin, sillä strateginen suunta on edelleen kohti KH-Koneiden ympärille rakennettavaa teollista konsernia. Haglund nousi KH Groupin toimitusjohtajaksi yhtiön hallituksesta ja on aiemmin toiminut tytäryhtiö NRG:n hallituksen puheenjohtajana, joten hän tuntee konsernin hyvin jo ennestään.

Laskimme ennusteitamme KH-Koneiden osalta

Olemme raportin yhteydessä leikanneet ennusteitamme KH-Koneiden osalta. Päivitetyt ennusteemme odottavat konsernin 2025 liikevaihdon asettuvan 198 MEUR:oon (aik. 200 MEUR) ja vertailukelpoisen liiketuloksen olevan 5,7 MEUR (aik. 6,6 MEUR). KH-Koneiden liiketoimintojen lähivuosien liiketulosennusteemme puolestaan laskivat 5-8 %. 

Lähivuosien arvostuskertoimet vaikuttavat turhan korkeilta kurssiajurien loistaessa poissaolollaan

Olemme siirtäneet huomion KH Groupin arvonmäärityksessä osien summasta jatkuvien liiketoimintojen huomioiviin konsernitason lukuihin, sillä erot yhtiöiden kannattavuusprofiileissa ja pääomavaltaisuudessa ovat supistuneet strategisen muutosmatkan ja Indoor Groupin muuttuneen kirjanpitokäsittelyn myötä. Kuluvan vuoden ennusteillamme KH Groupin EV/EBIT-kerroin on todella korkealla 19x tasolla, ja ensi vuoden huomattavan tulosparannuksen huomioivilla ennusteillamme se on edelleen korkealla 14x tasolla. KH Groupin matalan suhteellisen kannattavuuden ja merkittävän velkavivun takia tulospohjainen arvostus on kuitenkin herkkä pienillekin ennustemuutoksille. Pidemmän aikavälin potentiaalia viitoittava DCF-mallimme indikoi konsernille 0,60 euron osakekohtaista arvoa. Tunnistamme etenkin NRG:n myynnin mahdollisena ajurina osakkeelle, mutta juuri toteutetun toimitusjohtajan vaihdoksen perusteella emme odota yhtiöltä välittömiä irtautumisia. Näemme puolestaan rakenteellisen muutosmatkan venymisen riskinä, joka voi viime vuosien tapaan rasittaa konsernin kulurakennetta ja sulattaa osien arvoa.