Lamorin Q3-kannattavuus vastasi odotuksiamme, mutta heikko uusien tilausten kehitys ja Kilpilahden tuotantolaitoksen päivitetty investointiarvio käänsivät raportin pettymyksen puolelle. Muovin kierrätysliiketoiminnan ylösajo ja siihen liittyvä investointisykli sekä uudelleenrahoitettava tase pitävät Lamorin riskiprofiilin lähivuosien osalta koholla. Tähän suhteutettuna arvostus (2026-2027 EV/EBIT 10x) vaikuttaa haastavalta. Toistamme vähennä suosituksen, mutta tarkistamme tavoitehintamme 1,1 euroon (aik. 1,2 eur).

Suhteellinen kannattavuus parani liikevaihdon laskusta huolimatta

Lähtökohdat Q3:lle olivat Lamorin kannalta haastavat tilauskannan oltua huomattavastii vertailukauden alapuolella neljänneksen alussa. Yhtiön Q3-liikevaihto jäi odotuksistamme, sillä liikevaihto laski selvästi jokaisen tuotelinjan osalta. Saadut tilaukset laskivat Q3:lla merkittävästi vahvan vertailukauden tasolta, mutta kumulatiivisesti ne ovat tänä vuonna linjassa edellisvuoteen. Liikevaihtoalituksesta huolimatta vertailukelpoinen liiketulos oli karkeasti linjassa ennusteisiimme odotettua kevyemmän kulurakenteen tukemana. Vertailukauteen nähden suhteellinen kannattavuus parani yhtiön tehostamistoimien tukemana, mikä on hyvä suoritus liikevaihdon laskiessa. Kvartaalin hyvä rahavirta laski yhtiön nettovelkaa. Nettovelka säilyi kuitenkin yhtiön vertailukelpoiseen käyttökatteeseen nähden todella korkealla 5,3x tasolla, mikä rajoittaa yhtiön kykyä investoida uusien palveluprojektien vaatimaan käyttöpääomaan ja muovin kemiallisen kierrätyslaitoksen ylösajoon.

Ennusteita alas, hillitsimme odotuksia Kilpilahden ylösajosta

Lamorin Q3-liikevaihdon ja uusien tilausten perusteella olemme laskeneet 2026-2027 vertailukelpoisia liiketulosennusteitamme 4-9 %. Odotamme yhtiön liikevaihdon supistuvan ensi vuonna 8 % ohueksi sulaneen tilauskannan takia. Muovin kemiallisen kierrätyslaitoksen tuotannon yhtiö odottaa alkavan Q1:llä. Kyseisen liiketoiminnan ylösajo rajaa papereissamme hieman liikevaihdon laskua, joskin odotamme siltä vain rajallista kontribuutiota ensi vuoden aikana. Lamorin kohdalla suuremmat palveluprojektit voivat nopeasti muuttaa kasvukuvaa, mutta mielestämme kannattavuuden ja pääoman tuoton priorisoiminen on kasvun sijaan ensiarvoisen tärkeää rajallisen investointikyvykkyyden takia. Ensi vuodelta odotamme varovaista kasvua liiketulostasolla. Kyseinen parannus on täysin yhtiön 8 MEUR:n kannattavuusohjelman ja paranevan myynnin rakenteen varassa. Ajureiden vaikutusta rajaavat kuitenkin laskeva liikevaihto ja Kilpilahden kemiallisen kierrätyslaitoksen ylösajoon liittyvät kulut.

Lamor päivitti raportin yhteydessä arviotaan Kilpilahden muovin kemiallisen kierrätyslaitoksen kokonaisinvestointitarpeesta 60-70 MEUR:oon (aik. 50-60 MEUR). Lamorin tukala taseasema huomioiden investointitarpeen kasvu on huomattava. Mielestämme pääoman allokoinnin näkökulmasta Lamorin tulisi nykytilanteessa priorisoida edellytyksiä lunastaa ensi vuonna erääntyvä 25 MEUR:n joukkovelkakirjalaina ja ylläpitää taloudellista liikkumavaraa suurempien palveluhankkeiden edellyttämää käyttöpääomaa varten. Tämän vuoksi olemme laskeneet investointiennusteitamme ja odotamme yhtiön alkuun operoivan vain yhtä linjastoa Kilpilahdessa.

Arvostus ei kannusta riskinottoon

Lähivuosien ennusteillamme Lamorin EV-pohjaiset tuloskertoimet vaikuttavat neutraaleilta, mutta tuntuvat korkokulut huomioivat P/E-kertoimet ovat huomattavan korkeat. Lamorin velkavivun ja merkittävän uuden liiketoiminnan nostattamaan riskiprofiiliin peilattuna arvostus ei vaikuta erityisen houkuttelevalta. Tasepohjainen P/B-kerroin puolestaan on matala, mutta oleellinen nousuvara siinä edellyttää kestävää parannusta pääoman tuotoissa ja kykyä laskea vieraan pääoman kustannusta.