Merus Power H1'25: Tarina etenee askel kerrallaan

Alkuvuosi oli Merus Powerille korkean tuotantovolyymin sävyttämä, mutta koko vuoden osalta ohjeistus säilyi ennallaan. Bruttokatemarginaalin kehitys ei vastannut odotuksiamme, mutta kiinteät kulut skaalautuivat hyvin korkeaankin tuotantovolyymiin. Yhtiö jatkaa fokusoitumista tuotannon tehostamiseen sekä asiakaskunnan laajentamiseen mm. uusille markkinoille, jotta kasvu ei olisi niin riippuvaista yksinomaan kotimaan sähkövarastojen kysynnästä. Näkyvyys kannattavuuden merkittävään parantumiseen on yhä epävarma, mihin peilattuna arvostus on korkea. Toistamme vähennä-suosituksen ja nostamme tavoitehinnan 5,0 euroon (aik. 4,8 €).

Alkuvuonna odotuksia korkeammat tuotantovolyymit

Alkuvuosi oli Merus Powerille vahvan tuotantovolyymien kasvun aikaa, mihin vaikutti arviomme mukaan erityisesti suurten sähkövarastotoimitusten tuloutuminen. Liikevaihto oli 25 MEUR ja kasvoi peräti 274 % ja ylitti myös ennusteemme 10 MEUR:lla. Korkea tuotantovolyymi ja tilauskannan tuloutuminen nostivat myös tulosrivit selvästi yli ennusteidemme. Käyttökate oli 0,3 MEUR (ennustimme -1,8 MEUR) ja nettotulos -1,2 MEUR (ennustimme -2,9 MEUR). Bruttokate 32 % oli odotuksiamme selvästi matalampi, mihin vaikutti osaltaan liikevaihdon jakauman painottuminen sähkövarastoihin. Toisaalta kiinteät kulut kasvoivat verrattain maltillisesti, mikä oli osoitus yhtiön kyvystä skaalata operaatioita ja vahvistaa kannattavuutta liiketoiminnan kasvaessa. Toimitusten odotettua nopeampi tuloutuminen toisaalta vaikutti negatiivisesti H1:n lopun tilauskantaan, joka oli 29,3 MEUR (ennustimme 39 MEUR). Uudet tilaukset laskivat 34 % v/v, sillä vertailukauteen ajoittui alkuvuonna toimitettuja suuria sähkövarastotilauksia. Liiketoiminnan rahavirta oli -0,4 MEUR, mihin vaikutti mm. odotuksia korkeammat rahoituskustannukset. Investointien merkittävä kasvu H1:llä selittyi pääasiassa yhtiön omaan tuotekehitys- ja ansaintakäyttöön rakennetun sähkövaraston kirjaamisellä pysyviin vastaaviin.

Kuluvan vuoden näkymä ennallaan, kasvun jatkaminen edellyttää tilauskertymän kiihtymistä loppuvuonna

Merus Power toisti ohjeistuksensa vuodelle 2025, jonka mukaan liikevaihto kasvaa voimakkaasti vuodesta 2024 ja käyttökate on 1-3 MEUR. Liikevaihdon ennusteemme nousi 3 % (2025e kasvu: 28 %), mutta käyttökate-ennuste säilyi ennallaan 2,0 MEUR:ssa odotuksia matalamman katetason vuoksi. Tilauskirjan laskenut taso (-37 % v/v) nostaa hieman epävarmuutta kasvun jatkumisen osalta vuonna 2026. Tulkitsimme tosin yhtiön olevan melko luottavainen sähkövarastomarkkinaan ja loppuvuoden tilausnäkymiin. Laskimme hieman (4 % ja 3 %) vuosien 2026 ja 2027 liikevaihtoennusteita. Lisäksi laskimme kateoletuksia, millä oli 15 ja 10 % negatiivinen vaikutus 2026-27 käyttökate-ennusteisiin. Lähivuosille ennustettu merkittävä tuloskasvu nojaa oletukseen mm. sähkövarastoliiketoiminnan katetason parantumisesta prosessien tehostumisen kautta nuoressa organisaatiossa.

Tarina etenee, mutta pidämme arvostusta kireänä

Ennusteidemme toteutuessa EV/EBIT-arvostuskertoimet laskisivat tasoille 31x ja 17x vuosina 2026-27 (EV/EBITDA: 14x ja 10x). Nykyinen arvostustaso on mielestämme edelleen suhteellisen kallis, kun huomioidaan kannattavuuskehitykseen ja kansainväliseen kilpailukykyyn liittyvä epävarmuus. Kaipaisimmekin yhtiöltä lisää näyttöjä kannattavuuden systemaattisesta parantamisesta sekä toisaalta sähkövarastoliiketoiminnan kannattavasta laajentamisesta uusiin maihin ja segmentteihin Suomen ulkopuolelle. Jos yhtiö osoittaisi sähkövarastojensa olevan kilpailukykyisiä ja kannattavia kansainvälisillä markkinoilla (toistaiseksi yksi tilaus Puolasta), voisi osakkeessa olla nousupotentiaalia, sillä kohdemarkkina kasvaa nopeasti energiajärjestelmän murroksen tukemana. Vaikka markkinan ennakoidaan kasvavan pitkällä aikavälillä, voi investointivetoinen kysyntä ajoittain vaihdella (etenkin yksittäisessä maassa), mikä kasvattaa liiketoimintariskiä.