Merus Power H2'24: Skaalautuminen kannattavaksi nurkan takana

Merus Power päätti vuoden 2024 vahvasti liikevaihdon ja tilauskertymän osalta. Ennakoimme kasvun jatkuvan ja kannattavuuskäänteen edistyvän merkittävästi alkaneen vuoden aikana. Yhtiön korkeahko arvostustaso ei kuitenkaan nähdäksemme jätä merkittävää nousuvaraa tai varaa pettymyksille. Toistamme vähennä-suosituksen ja nostamme tavoitehinnan 4,8 euroon (aik. 4,3).

Kasvu, tilaukset ja kassavirta ylittivät ennusteemme

H2-raportti oli tilausten ja liikevaihdon osalta ennusteitamme vahvempi. Liikevaihto oli vuoden 2024 H2:lla 29,2 MEUR (5,7 MEUR yli ennusteemme), missä oli peräti 89 % kasvua v/v erityisesti sähkövarastojen, mutta myös sähkönlaaturatkaisujen vahvan tuloutumisen myötä. Uudet tilaukset ylittivät ennusteemme 4 MEUR:lla ja vuoden lopun tilauskanta 30 MEUR tukee vahvan kasvun jatkumista (2023 tilauskanta: 14 MEUR). Käyttökate kasvoi H2:lla 2,6 MEUR:oon eli moninkertaistui vertailukaudesta (H2’23: 0,6 MEUR), mutta kovasta kasvusta huolimatta ylitti ennusteemme vain 0,2 MEUR:lla. Koko vuoden 2024 käyttökate oli -0,8 MEUR ja siten yhtiön ohjeistuksen mukainen. Myyntikatteen taso jäi oletuksiamme matalammaksi noin 30 %:iin, mikä arviomme mukaan kuvastaa osittain sähkövarastoliiketoiminnan suhteellisesti matalampaa katetasoa muuhun liiketoimintaan nähden sekä osittain voimakkaan kasvuvaiheen väliaikaisesti matalampaa tehokkuutta. Kassavirta kehittyi selvästi odotuksiamme vahvemmin ja taseasema oli vuoden lopussa 1,2 MEUR nettokassalla, kun me odotimme 3,5 MEUR:n nettovelkaa.

Hyvät lähtökohdat kannattavuuskäänteelle 2025

Merus Power ohjeistaa liikevaihdon kasvavan voimakkaasti vuonna 2025, mikä arviomme mukaan vastaa 20 % tai korkeampaa kasvua. Uudet ennusteemme olettavat liikevaihdon kasvuksi 25 %, minkä oletamme syntyvän melko tasaisesti eri liikevaihdon alalajeista. Yhtiön käyttökateohjeistus vuodelle 2025 on 1-3 MEUR, mikä vastaa pitkälti aikaisempaa ennustettamme. Kasvun jatkuminen edellyttää luonnollisesti jatkuvaa ja kasvavaa tilauskertymää, mihin suotuisa sähkövarastomarkkina ja elpyvä sähkönlaaturatkaisujen kysyntä nähdäksemme tarjoavat hyvät edellytykset. Lisäksi yhtiö on panostanut jakelun laajentamiseen molemmissa segmenteissä. Sähkövarastoliiketoiminnan laajentaminen ulkomaille voisi tulla ajankohtaiseksi ja tarjota lisää hajautusta sähkövarastojen kysyntään, joka on toistaiseksi ollut pääosin riippuvainen kotimaan taajuudensäätömarkkinasta. Nostimme kasvuoletuksiamme 5 % ja 4 % vuosille 2025-26, mutta tulosennusteemme säilyivät pääosin ennallaan matalamman katerakenteen myötä. Arviotamme parempi taseasema vuoden 2024 lopussa on merkittävä tekijä tavoitehinnan noston taustalla.

Ennusteriski ja korkeat arvostukertoimet eivät jätä nousuvaraa

Merus Power toimii kasvavilla loppumarkkinoilla energiajärjestelmän murroksen tukemana. Uusiutuvan sähköntuotannon kasvu kasvattaa kysyntää sähköverkkoa ja sähkönhintaa tasapainottaville varastointiratkaisuille. Vaikka sähkövarastomarkkinan ennakoidaan kasvavan pitkällä aikavälillä, voi investointivetoinen kysyntä ajoittain vaihdella. Odotamme yhtiön pystyvän tekemään lähivuosina kannattavuuskäänteen viime vuosien panostusten skaalautuessa, mutta pitkän aikavälin kannattavuustasoon kohdistuu epävarmuutta. Ennusteidemme toteutuessa arvostuskertoimet laskisivat tasoille 19x ja 12x vuosina 2026-27, mitä voidaan jo pitää kohtuullisina, mutta ei erityisen houkuttelevina ennusteriskeistä johtuen. DCF-mallimme mukainen arvo osakkeelle on 5,3 euroa. Nykyinen pitkän aikavälin EBIT-marginaaliennusteemme 5 % saavutettaisiin vuodesta 2027 alkaen ja vastaa toimialan suurten yhtiöiden nykyistä tasoa.