Merus Power laaja raportti: Tuloskäänteen kynnyksellä

Erityisesti sähkövarastoliiketoiminnan skaalaamiseen perustuva kasvustrategia on edistynyt viime aikoina vahvan tilauskertymän muodossa. Odotamme myös kannattavuuden parantuvan vuosien 2025-26 aikana. Nähdäksemme tuotto-odotus ei kuitenkaan nykyisellä arvostuksella nouse tarpeeksi houkuttelevaksi ellei yhtiö pysty ylittämään toimialan yleistä kannattavuustasoa tai kiihdyttämään kasvuaan nykyisiä oletuksiamme vahvemmaksi. Toistamme vähennä-suosituksen, mutta nostamme tavoitehinnan 4,3 euroon viime aikojen suotuisan tilauskehityksen tukemana (aik. 4,0).

Sähköteknologiaa kasvaviin markkinasegmentteihin

Merus Power on vuonna 2008 perustettu suomalainen teknologiayhtiö, joka suunnittelee ja tuottaa sähkövarastoja, sähkönlaaturatkaisuja ja niihin liittyviä palveluita. Yhtiön tuotteet pohjautuvat itse kehitettyyn modulaariseen teknologiaan sekä ohjelmistoihin, jotka mahdollistavat helposti räätälöitävät ja suorituskykyiset ratkaisut eri käyttötarkoituksiin. Sähkövarastot ovat yhtiön vahvimmin kasvava tuotesegmentti jopa 18 %:n vuotuisen markkinakasvun ajamana, mihin vaikuttaa erityisesti investoinnit uusiutuvaan sähköntuotantoon. Sähkönlaaturatkaisujen markkinakin kasvaa reipasta noin 7 %:n vuosivauhtia. Sähkönlaaturatkaisut perustuvat kokonaan yhtiön omaan teknologiaan ja samoja skaalautuvia teknologioita hyödynnetään myös sähkövarastoissa. Yhtiön sähkövarastotuotannon arvosta noin puolet perustuu omaan teknologiaan ja loput, kuten akut, ostetaan ulkopuolisilta toimittajilta, mikä arviomme mukaan suhteellisesti laskee sähkövarastojen myyntikateprofiilia. Yhtiö on toimittanut sähkönlaaturatkaisujaan yli 70 eri maahan laajan jakeluverkostonsa kautta. Sähkövarastoliiketoiminta on paikallisempaa ja sitä pyritään laajentamaan Suomesta muualle Eurooppaan yhteistyökumppanuuksien avulla.

Kannattavuuskäänne ennusteissa vuodelle 2025

Kannattavuus on jäänyt vuosina 2023-24 heikoksi johtuen liiketoiminnan ylösajovaiheesta, jossa yhtiön kulumassa on kasvanut voimakkaiden rekrytointien sekä muiden opex-investointien myötä ja samalla suurempien sähkövarastojen toimitusprosesseissa ollaan vielä oltu osittain opetteluvaiheessa. Arvioimme tilanteen kuitenkin muuttuvan merkittävästi vuosina 2025-26, jolloin käyttökate kohoaa ennusteissamme 2,1-3,9 MEUR:oon (5,0-7,2 % liikevaihdosta, EBIT 1,4-4,0 %). Yhtiöllä on vahva tilauskanta, jonka pohjalta ennustamme 41 % liikevaihdon kasvua vuodelle 2025. Organisaation kehitysaste on nähdäksemme kypsynyt ja vuosina 2023-24 kehitettyjä sähkövarastoratkaisuja päästään monistamaan, minkä tulisi tukea tehokkuutta lähivuosina. Yhtiön pyrkimys sähkövarastojen toimitusten laajentamiseen Suomen ulkopuolelle voisi vähentää riippuvuutta Suomen markkinasta, millä olisi nähdäksemme positiivinen vaikutus kasvun ennustettavuuteen pitkällä aikavälillä. Myös sähkönlaaturatkaisujen rintamalla kysyntänäkymät ovat parantuneet selvästi ja yhtiö on jatkanut jakelukanaviensa vahvistamista. Nostimme hieman ennusteitamme viimeaikaisen hyvän tilauskertymän myötä.

Arvostuskertoimet pysyvät koholla vielä usean vuoden ajan

Merus Powerin kaltaisen kannattavuuskäänteen kynnyksellä olevan kasvuyhtiön kohdalla arvonmäärityksen tulee perustua tulevaisuuden kassavirtoihin. Tulospohjainen arvostus vuosille 2026-27 (EV/EBIT: 20x ja 13x) ylittää lähimpien verrokkien tason eikä mielestämme tarjoa nousuvaraa ennusteriskit huomioiden. Lähivuosien kannattavuuskäänteen onnistuminen voisi antaa suuntaa sähkövarastoliiketoiminnan pitkän aikavälin kannattavuustasosta ja olla merkittävä ajuri arvonmääritykseen. Nykyennusteemme olettavat vuosien 2026-27 EBIT-marginaaliksi 4-5 %, mitkä vastaavat karkeasti suurempien verrokkien, kuten Wärtsilän ja Fluencen kannattavuustasoja. Yhtiön tavoitteleman 15 %:n käyttökatemarginaalin (vastaa noin 12 % EBIT-marginaalia) toteutuminen voisi moninkertaistaa osakekurssin, mutta pidämme tätä epätodennäköisenä sähkövarastotoimialan matalista katteista johtuen.