Lähde: Inderes & Vara Research (konsensus, 6 ennustetta)

Toistamme Metsä Boardin vähennä-suosituksemme ja 3,00 euron tavoitehintamme. Yhtiön markkinatilanteen kokonaiskuva on yhä vaikea, vaikka viime aikojen uutisvirrasta on tullut myös lieviä positiivisia signaaleja. Iranin sodan makroheijasteet ovat myös jarruna, vaikka käynnissä olevat ja hyvin edenneet massiiviset tehostustoimet ja puun hinnan lasku kääntänevätkin yhtiön tuloksen tänä vuonna noin nollatasolle. Emme näe Metsä Boardin tuotto-odotusta edelleenkään houkuttelevana aikaa vaativa tuloskäänne ja mahdollisesti rakenteellisesti heikentynyt toimintaympäristö huomioiden.

Q2:lla operatiivinen tulos ylitti kannattavuusrajan

Metsä Boardin liikevaihto laski Q2:lla 6 % 432 MEUR:oon, mikä oli linjassa ennusteemme kanssa ja ylitti konsensuksen lievästi.  Liikevaihdon pudotusta selittivät kartonkivolyymien lasku markkinaperäisistä syistä, hieman vuoden vaihteessa joustanut kartonkien hinnoittelu, Metsä Fibren tuotannonrajoitukset sekä valuuttakurssit (suojattu EUR/USD). Metsä Boardin oikaistu liikevoitto nousi Q2:lla 3 MEUR:oon neljän tappiollisen kvartaalin jälkeen, mikä oli niukasti kannattavuusrajalla olleita meidän ja konsensuksen ennusteita parempi lopputulema. Tuloskunto sai merkittävää tukea säästö- ja tehostustoimista ja puun hinnan laskusta, mutta liikevaihdon laskun taustalla olleet tekijät ja Iranin sodasta kummunnut logistiikkakulujen nousu rajoittivat vipua osin. Alariveillä Metsä Boardin oikaistu EPS asettui 0,01 euroa tappiolliseksi, mikä vastasi ennusteita. Rahavirrallisesti raportti oli kohtuullinen heikon Q1:n jälkeen, vaikka käyttöpääomaa sitoutuikin vielä hieman Q2:lla. 

Emme tehneet suurempia ennustemuutoksia

Metsä Board ei antanut ohjeistusta Q3:lle eikä koko vuodelle, mikä oli odotustemme mukaista. Q3:lla kartonkivolyymit pysyvät vakaina. Tämä oli mielestämme lievä positiivinen yllätys, sillä epäilimme kartonkien Q2:lla piristyneen markkinatilanteen johtuneen osin asiakkaiden varautumisesta mahdollisiin saatavuus- ja hintariskeihin. Toisaalta Q3:lla Husumissa on todennäköisesti aiempia odotuksiamme pidempi tuotantoseisokki markkinaperäisistä syistä, mikä iskenee tulokseen selvästi (vrt. Q2:lla kartonkituotanto ylitti toimitukset). Lisäksi Iranin sodan makroheijasteet pitävät kulupaineita yllä ja valuutoistakin tulee vielä  Q3:lla vastatuulta. Vastavoimina ovat hyvin edenneet säästöt ja lievät hinnankorotukset ainakin USA:n viennissä. 

Emme edelleenkään ole täysin vakuuttuneita, että yhtiö saa puskettua erittäin aggressiiviset tehostustoimet täysimääräisesti läpi tulokseen. Yhtiöllä on runsaasti tyhjää kapasiteettia etenkin yhä tappiollisella Husumin tehtaalla. Tätä on vaikea myydä markkinoille, joilla on ylikapasiteettia muutamien keskieurooppalaisten toimijoiden talousvaikeuksista huolimatta. Myös havusellun osalta markkina on hankala lähiaikoina, vaikka myös havusellun tarjontaa on loppuvuoden aikana poistumassa markkinoilta pitkittyneiden hankaluuksien seurauksena. Uskomme tehostustoimien sekä Euroopan talouden ja globaalin sellumarkkinan ajaman lievän syklisen elpymisen nostavan yhtiön tuloksen nollatasolle vuonna 2026 ja pitävät sen selvässä nousussa vuonna 2027-2028. Parannusodotuksista huolimatta Metsä Boardin tulostaso jää kuitenkin lähivuosien osalta epätyydyttäväksi (ROCE-% < WACC-%).

Arvostuksen kokonaiskuva ei houkuttele edelleenkään

Metsä Boardin tämän vuoden ennusteidemme mukainen EV/EBITDA-kerroin on korkea noin 14x. Vaikka Q2-numerot ja viime aikojen uutisvirta ovat laskeneet negatiivisimman skenaarion todennäköisyyttä, osakkeen riskitaso on yhä kohollaan, eikä tulosarvostus ole tähän nähden halpa ensi vuodellekaan (2027e: P/E 13x). Taseen heikon tuottonäkymän takia matala P/B-lukukaan (2026e: 0,7x) ei houkuttele. Arvostus on myös suhteellisilla tuloskertoimilla tälle vuodelle preemiolla. Siten etenkin osakkeen 12 kuukauden tuotto-odotus jää papereissamme selvästi epäkiinnostavalle alueelle.