Metsä Board Q3'24: Kysynnän syklinen elpyminen ei välttämättä riitä

Metsä Boardin Q3-raportti jäi heikoksi ja laskimme selvästi yhtiön lyhyen ja pidemmän ajan ennusteitamme. Toistamme Metsä Boardin vähennä-suosituksemme ja laskemme yhtiön tavoitehintamme 5,25 euroon (aik. 6,75 €). Metsä Board on kärsinyt viime aikoina merkittävästi kulutuskäyttäytymisen varovaisuudesta ja Pohjoismaiden puumarkkinan kiristymisestä. Vaikka syklinen toipuminen elvyttäneekin aikanaan yhtiön tulosta, näemme hankalan markkinadynamiikan kuitenkin yhä kroonisempana ongelmana. Tämä kokonaiskuva huomioiden emme näe Metsä Boardin tuotto-odotusta lyhyellä tai keskipitkällä tähtäimellä houkuttelevana vaan suosittelemme sijoittajia suosimaan selkeämpiä lyhyen ja keskipitkän ajan tuotto-odotuksia tarjoavia yhtiötä Helsingin pörssistä. 

Tulos jäi heikoksi sekä määrällisesti että laadullisesti Q3:lla

Metsä Boardin liikevaihto kasvoi Q3:lla 4 % 499 MEUR:oon, mikä alitti meidän ja konsensuksen ennusteet. Kasvu oli volyymien ja nousseiden sellun hintojen ajamaa, kun taas etenkin taivekartonkien hintojen lasku vuoden vaihteen sopimuskierroksella jarrutti tuntuvasti myynnin kasvua myös Q3:lla. Metsä Boardin oikaistu liikevoitto parani nollaa hiponeesta vertailutasosta 42 MEUR:oon Q3:lla kasvun, hieman parantuneiden käyttöasteiden myötä nousseen tehokkuuden ja Kemin tehtaan Q2:n laiterikosta kirjattujen 23 MEUR:n vakuutuskorvauksien takia. Ennusteemme ja käsityksemme mukaan myöskään konsensuksen ennusteet eivät sisältäneet korvausta, mistä oikaistuna Q3:n operatiivinen tulos alitti ennusteet reilusti liikevaihtoon ja puukuluihin liittyneistä syistä.  Alariveillä suuryllätyksiä ei ollut, joten Metsä Boardin Q3:n 0,08 euron oikaistu EPS alitti niin ikään kaikki odotukset.

Tiekartta kohtuulliselle tulostasolle on mielestämme turhan tyhjä

Metsä Board ohjeisti oikaistun liiketuloksensa olevan Q4:llä heikompi kuin Q3:lla. Q3:n vertailuluvussa ei huomioida 23 MEUR:n vakuutuskorvausta, joten käytännössä Metsä Board ohjeisti Q4:n oikaistun liikevoittonsa ilman mahdollisia uusia vakuutuskorvauksia olevan heikompi kuin 19 MEUR. Yhtiö perusteli hyvin vaisua ohjeistusta kausiluonteisella kartonkivolyymien laskulla, sellun hinnan laskulla ja inflaatiolla (puu). Vaikka korvaukset ja niihin liittyneet Q4-odotukset eliminoitaisiin tarkastelusta, ohjeistus oli merkittävä pettymys meille ja konsensukselle. Metsä Boardin toimintaympäristö onkin mielestämme hyvin hankala varovaisen kuluttajan, kalliin puun (ml. koko tuotanto Pohjoismaissa) sekä kilpailun kiristymisen takia. Näkemyksemme mukaan tilanne on myös kroonistunut, vaikka ennustammekin kuluttajakysynnän palautuvan vuosien 2025-2026 aikana hitaasti reaalipalkkojen noustessa. Leikkasimme tästä syystä Metsä Boardin loppuvuoden ennusteitamme rajusti, lähivuosien ennusteitamme 20-30 % sekä pidemmän tähtäimen ennusteitamme selvästi. Epäilemme vahvasti, että yhtiö tarvitsee kestävän tuloskuntonsa (ROCE-% > WACC-%) palauttamiseksi saneeraustoimia, mikäli kartonkien ja sellun kysyntä sekä niiden hinnoittelutilanne eivät ala parantua jo lähikvartaalien aikana.

Oman pääoman tasearvon tienoilla oleva arvostus on mielestämme perusteltu nykyisessä tilanteessa

Metsä Boardin ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2024 ja 2025 ovat nyt 44x ja 15x sekä vastaavat EV/EBITDA-kertoimet 13x ja 8x. Pääpainon saavat ensi vuoden kertoimet ovat yhtiön 5 vuoden mediaanien tasoilla, mikä peilaa mielestämme osakkeen korkeahkoa arvostusta. Tasepohjainen P/B on matala 1,1x, mutta lähivuosien ennusteillamme yhtiön oman pääoman tuotto alittaa arvioimamme oman pääoman kustannuksen, joten oman pääoman tasearvon tienoilla oleva arvostus on mielestämme perusteltu. Myöskään osakkeen DCF-arvoon ei jää huomattavaa nousuvaraa. Näin ollen suosittelemme sijoittajia suosimaan muita sijoituskohteita.