Metsä Board Q4'24: Umpisolmut eivät avautune nopeasti ja helposti

Metsä Boardin Q4-raportin kokonaiskuva jäi hyvin heikoksi ja laskimme jälleen selvästi lähiaikojen ennusteitamme. Toistamme Metsä Boardin vähennä-suosituksemme ja laskemme yhtiön tavoitehintamme 4,50 euroon (aik. 4,75 €). Metsä Board on kärsinyt viime aikoina merkittävästi kulutuskäyttäytymisen varovaisuudesta ja Pohjoismaiden puumarkkinan kiristymisestä. Merkit syklisestä elpymisestä ovat vielä vähäisiä ja näemme myös hankalan markkinadynamiikan yhä kroonisempana ongelmana. Tämä kokonaiskuva huomioiden emme näe Metsä Boardin tuotto-odotusta lyhyellä tai keskipitkällä tähtäimellä houkuttelevana, vaikka tuloskunto tuskin pääseekään enää heikentymään viime vuoden hyvin heikolta tasolta. 

Loppuvuosikin meni penkin alle vaikeassa markkinassa

Metsä Boardin liikevaihto kasvoi Q4:lla 6 % 466 MEUR:oon, mikä alitti meidän ja konsensuksen ennusteet reilusti. Kasvu oli kartonkivolyymien ja hieman nousseiden sellun hintojen ajamaa, kun taas etenkin taivekartonkien hintojen lasku edellisen vuoden vaihteen sopimuskierroksella jarrutti myyntiä vielä Q4:lla. Ylärivin ennustealitus syntyi kuitenkin etenkin heikoista kartonkivolyymeistä kausiluonteisestikin vaisulla Q4:lla. Metsä Boardin oikaistu liikevoitto vajosi nollaa hiponeesta vertailutasosta 4 MEUR negatiiviseksi hyvin heikossa markkinatilanteessa. Operatiivinen tulos oli selvästi kaikkia konsensukseen osallistuneita ennusteita heikompi. Markkinahaasteiden lisäksi Metsä Fibren Kemin sellutehtaan syksyn laiterikko rasitti Metsä Boardin tulosta 9 MEUR:lla, minkä lisäksi Metsä Board sai Q4:lla saman tehtaan kevään kaasuräjähdykseen liittyneitä vakuutuskorvauksia 7,5 MEUR:lla (ennusteemme sisälsi korvauksia +5 MEUR). Yhtiö kirjasi verot positiivisiksi, mutta muuten alemmilla riveillä ei ollut isompia yllätyksiä. Metsä Boardin hallitus leikkasi osinkoehdotustaan roimasti 0,07 euroon osakkeelta hyvin heikon tulosvuoden jälkeen, mikä oli myös pettymys etenkin konsensukselle.

Markkinan umpisolmut kuristavat taseen tuottonäkymää

Metsä Board ohjeisti oikaistun liiketuloksensa olevan Q1:llä parempi kuin Q4:lla. Q1 on kartonkimarkkinoilla kausiluonteisesti selvästi Q4:sta parempi, joten nousujohteinen ohjeistus alkuvuoteen on lähes aina selviö ja tällä kertaa vertailulukukin on kellarissa. Markkinakommentit olivat vaisuja, sillä kuluttajakäyttäytyminen on yhä varovaista ja etenkin Aasian kartongin tuotannon ylikapasiteetti löysää myös Metsä Boardin päämarkkinoita Euroopassa ja Pohjois-Amerikassa. Presidentti Trumpin jopa todennäköiset tullit ja niiden epäsuorat heijasteet ovat luultavasti uusi ongelma yhtiölle ja Pohjoismaiden puumarkkinakin pysyy kireänä.  Leikkasimme näiden syiden ja odotuksia heikomman Q4-raportin takia Metsä Boardin ennusteitamme kuluvalle vuodelle lähes 30 % ja ensi vuodelle yli 10 %. Pidemmälle tähtäimelle ennustemuutokset olivat pienempiä, sillä olemme pudottaneet pitkän ajan ennusteitamme reippaasti viimeisen vuoden aikana ja odotamme myös kuluttajakysynnän virkoavan yhä nykyiseltä heikolta tasoltaan aikanaan reaalipalkkojen noustessa ja luottamuksen parantuessa. Parannusodotuksista huolimatta Metsä Boardin tulostaso jää ennusteissamme epätyydyttäväksi (ROCE-% < WACC-%) ennustehorisontilla. 

Matalalle hinnalle on perusteet

Metsä Boardin vuosien 2025 ja 2026 ennusteidemme mukaiset oikaistut P/E-luvut ovat 17x ja 12x sekä vastaavat EV/EBITDA-kertoimet 10x ja 7x. Mielestämme suunnilleen verrokkiryhmän tasolla oleva arvostus on yhtiölle neutraali osakkeen riskitaso huomioiden. Tasepohjainen P/B on miesmuistiin matalin 0,9x. Yhtiön pääoman tuotto uhkaa jäädä kuitenkin vaatimattomaksi lähivuosina, joten näemme osakkeessa arvoansan riskin eikä pelkkä matala tasearvo siten houkuttele.  Myöskään Metsä Boardin DCF-arvo on suunnilleen linjassa tavoitehintamme kanssa menetelmän kroonisesti korkeahko virhemarginaali huomioiden.