Neste Q4'24: Odottavan aika on (liian) pitkä

Olemme tehneet poikkeuksellisen suuria ennusteleikkauksia lyhyelle ja keskipitkälle aikavälille, kun otimme pessimistisemmän näkemyksen Uusiutuvien tuotteiden marginaalien elpymisestä ja huomioimme Rotterdamin laajennuksen lykkääntymisen. Päivitetyillä ennusteillamme osakkeen madaltunut tuotto-odotus ei mielestämme riitä kattamaan kaukana olevan arvonnousupotentiaalin sisältämiä riskejä, etenkin kun huomioidaan heikentynyt rahoitusasema. Siten laskemme suosituksemme vähennä-tasolle (aik. lisää) ja tavoitehintamme 11,50 euroon (aik. 15,5 euroa).

Uusiutuvien tuotteiden myyntimarginaali sakkasi odotettua enemmän

Nesteen Q4-tulos alitti odotukset huomattavalla marginaalilla, minkä taustalla oli Uusiutuvien tuotteiden heikko ja odotukset alittanut myyntimarginaali. Myyntimarginaali kärsi läpi vuoden 2024 uusiutuvan dieselin hinnoitteluun vaikuttavasta matalasta perinteisen dieselin hinnasta, kohollaan olleista raaka-aineiden hinnasta ja odotettua heikommasta kysynnästä. Nämä tekijät olivat pitkälti ennallaan Q4:n osalta, mutta segmentin tuotantohaasteiden ja tästä seuranneen kustannusten ja tehokkuustappioiden vaikutus myyntimarginaaliin oli selkeästi odotettua voimakkaampi.

Muutosohjelmalla kustannussäästöjä ja pienempiä investointeja

Tulospäivänä Neste kertoi myös täyden potentiaalin analyysin johtopäätöksistä. Yhtiö kertoi käynnistävänsä muutosneuvottelut, joiden tavoitteena on vähentää 600 tehtävää osana 350 MEUR:n käyttökatteen parannusohjelmaa. Henkilöstövähennysten osuus on noin neljännes tavoitelluista 250 MEUR:n operatiivisten kustannuksien leikkauksista, kun taas noin 100 MEUR:n parannusta yhtiö tavoittelee kaupallisen puolen onnistumisilla ja jalostamojen tehokkaammalla toiminnalla. Tulosparannus on osa yhtiön päivitettyjä taloudellisia tavoitteita, minkä lisäksi Neste haluaa säilyttää nettovelkaantumisasteen alle 40 %:ssa. Lisäksi vuosien 2025-2026 investoinnit ovat korkeintaan 2,4 miljardia, vaikka Rotterdamin käynnissä olevan investointiaikaa pidennettiin vuodella vuoteen 2027 ja sen investointikustannus kohosi 2,5 miljardiin (aik. 1,9 miljardia).

Saksimme ennusteitamme voimakkaasti

Neste luopui marginaaliohjeistuksesta ja ohjeistaa nyt vain Uusiutuvien tuotteiden ja Öljytuotteiden myyntimäärien kasvua vuodelle 2025. Ohjeistuksen ohjaava vaikutus on vähäinen, sillä viime vuoden odotetut ja odottamat huoltoseisokit huomioiden on myyntimäärien kasvu selviö. Olemme laskeneet vuosien 2025-2026 käyttökatteen ennusteitamme keskimäärin reilulla kolmanneksella, kun otimme selvästi pessimistisemmän näkemyksen Uusiutuvien tuotteiden myyntimarginaalista ja siirsimme Rotterdamin laajennuksen volyymeja eteenpäin, päivitettyä investointiaikataulua mukaillen. Uusiutuvien tuotteiden myyntimarginaalin ennustettavuus säilyy hyvin vaikeana, ja nähdäksemme siihen liittyy ennusteriskejä ylitarjontatilanteesta johtuen molempiin suuntiin sekä lyhyelle että keskipitkälle tähtäimelle.

Laskenut pidemmän tähtäimen potentiaalia ei houkuta kantamaan riskejä

Osakkeen arvostus on vuosien 2025-2026 ennusteillamme varsin korkea (P/E-kerroin 37x ja 19x). Päivitetyillä ennusteillamme osakkeen keskipitkän aikavälin tulosparannuspotentiaaliin nojannut tuotto-odotus on myös laskenut selvästi. Ennustemuutosten myötä tämän pidemmän tähtäimen tuotto-odotuksen vastineena joutuu myös kantamaan aiempia arvioitamme enemmän riskejä. Tämä kääntää myös pidemmän tähtäimen tuotto/riski-suhteen mielestämme heikoksi.