Nokian markkinat elpyvät odotuksia hitaammin ja Q3:lla suunta oli yhä alaspäin, mitä yhtiö on pystynyt kuitenkin paikkaamaan melko hyvin säästötoimilla. Ensi vuoteen katsottaessa markkinoiden elpymisen kulmakertoimeen liittyy yhä selvää epävarmuutta, ja erityisesti Matkapuhelinverkoissa lähivuosien tulosnäkymä näyttää mielestämme edelleen vaisulta. Nokian kassavirtapohjainen arvostus on ennusteillamme korkea, eikä Infinera-yritysosto arviomme mukaan muuta lähivuosina olennaisesti arvostuskuvaa tämän osalta. Nokian osake on saanut viime kuukausina nostetta huhuista Matkapuhelinverkkojen myynnin suhteen, minkä tapahtumista pidämme lyhyellä tähtäimellä epätodennäköisenä. Siten näemme kurssinousun hyvänä tilaisuutena painaa myyntinappia osakkeen suhteen. Laskemme suosituksemme myy-tasolle (aik. vähennä) ja tarkistamme tavoitehintaa 3,3 euroon (aik. 3,2 EUR).

Operatiivinen kannattavuus kesti odotuksia isomman volyymipudotuksen

Nokian Q3:n vertailukelpoinen liiketulos (454 MEUR) oli täysin linjassa odotuksiin, vaikka liikevaihto (-7 %) jatkoi edelleen vajoamistaan Matkapuhelinverkkojen (-17 %) vetämänä. Vaikka neljänneksen raportoidut tulosluvut jäivät odotuksista, oli vapaa kassavirta (621 MEUR) vahvalla tasolla käyttöpääoman vapautuessa.

Ensi vuoden tulosnäkymä vielä epäselvä

Nokia laski loppuvuoden kasvunäkymiä verkkoliiketoimintojen osalta (kuten tehtiin myös Q2:lla), sillä markkinan elpymistahti on aiempaa hitaampi. Teknologia-yksikön hyvät ja vakaat näkymät ovat odotetusti ennallaan. Verkkoliiketoimintojen hitaammasta elpymisestä huolimatta yhtiö odottaa edelleen vuoden 2024 vertailukelpoisen liikevoiton asettuvan 2,3–2,9 miljardin euron haarukkaan ja tästä lohkeavan 30–60 % vapaata kassavirtaa. Näkymien pohjalta lähivuosien tulosennusteemme laskivat 3 %. Ennustamme nyt tälle vuodelle 2,4 miljardin euron vertailukelpoista liikevoittoa ja 58 %:n kassakonversiota. Loppuvuoden yllä leijuu yhä myös tulosvaroituksen riski. Ensi vuoteen katsottaessa odotuksissamme on verkkoliiketoimintojen operatiivisen kehityksen selvää paranemista asteittain piristyvän markkinan mukana. Siitä huolimatta vertailukelpoinen liiketulos (2025e 2,2 mrd.€) ja vapaa kassavirta (1,1 mrd.€) jäävät edellisvuodesta. Tämän taustalla on vuoden 2024 tulokseen osuneet kertaluonteiset tuotot patenttisopimuksista (>400 MEUR) sekä AT&T-sopimuksen päättämisestä (150 MEUR). Matkapuhelinverkoissa ensi vuonna AT&T:n menetystä paikkaa jossain määrin Intiassa voitetut uudet sopimukset, mikä kuitenkin voi heikentää marginaaleja ja painaa kassavirtaa.

Arvostus kiristynyt kurssinousun mukana

Vuoteen 2025 katsottuna Nokian oikaistut tuloskertoimet (EV/EBIT 8,6x, P/E 13x) eivät ennusteillamme näytä enää erityisen matalilta suhteutettuna Nokian tuloskasvunäkymiin tai Helsingin pörssin yleiseen arvostustasoon nähden. Lähivuosien merkittävien uudelleenjärjestelykulujen ja muiden kertaerien johdosta Nokian raportoidut tulosluvut sekä vapaa kassavirta jäävät selvästi alle oikaistujen numeroiden. Raportoidulla tuloksella laskettuna vuoden 2025 P/E-kerroin (19x) näyttää jo hyvin korkealta. Ennusteillamme Nokia tekee vuosina 2025-2026 noin 1,1-1,2 miljardia euroa vapaata kassavirtaa vuosittain, mikä tarkoittaa korkeaa 15x-17x EV/FCF-kerrointa tai markkina-arvoon suhteutettuna melko maltillista 5-6 %:n kassavirtatuottoa. Näiden lukujen valossa osake näyttääkin kuluvan vuoden innostuksen jäljiltä yliarvostetulta. Myös DCF-mallimme indikoima arvo (3,3 EUR/osake) on alle osakekurssin. Infinera-yritysosto tarjoaa keskipitkällä aikavälillä Nokialle tuloskasvupotentiaalia, mutta perusskenaariossa emme näe sen muuttavan nykyistä arvostuskuvaa houkuttelevaksi.