Nordea julkaisi odotuksiamme vahvemman Q4-tuloksen, mikä selittyi ennusteita vähemmän laskeneella korkokatteella sekä vahvasti kehittyneillä palkkiotuotoilla. Ennustemuutokset jäivät maltillisiksi, joskin tarkastimme hieman alaspäin korkokatteen ennusteitamme. Verrattain vakaiden tulosnäkymien valossa osakkeen arvostus on mielestämme yhä houkutteleva, mutta laskemme suosituksemme lisää-tasolle (aik. osta) viimeaikaisen kurssinousun jäljiltä. Tavoitehintamme on ennallaan 12,5 eurossa.

Vuosi pakettiin hyvällä tuloksella

Nordean operatiiviset kulut olivat varsin hyvin tiedossa yhtiön aiemmin antamien tietojen pohjalta, joten Q4:llä nähty ennusteylitys tuli tuottopuolelta. Korkokate laski odotuksiamme vähemmän ja palkkiotuotot kasvoivat ennakoitua vahvemmin, joten Nordean Q4-tulos ylitti ennusteemme noin 5 %:lla. Pankin antama tulosohjeistus tarjosi niin ikään positiivisen signaalin, sillä Nordea odottaa sen oman pääoman tuoton ylittävän 15 % kuluvana vuonna.

Uutta omien osakkeiden osto-ohjelmaa ei odotetusti julkaistu, mutta pankki tiedotti käynnistäneensä jo dialogin valvojan kanssa seuraavan ohjelman aloittamisesta. Tämän odotamme ajoittuvan vuoden 2025 jälkipuoliskolle. Vuosilta 2026–2028 odotamme yhteensä noin 3,5 mrd. edestä omien osakkeiden ostoja. Takaisinostojen ohella odotamme Nordean jakavan 65 –70% tuloksestaan osinkoina voitonjakopolitiikkansa mukaisesti.

Tulosohjeistus on haastava, muttei mahdoton

Olemme tehneet tuottoennusteisiimme maltillisia muutoksia Q4-raportin jälkeen. Laskimme lainakannan kasvuennustetta vuodelle 2025 vaisuna säilyneen luottokysynnän johdosta. Vastaavasti nostimme vuoden 2026 kasvuennustettamme, joten nettona näiden vaikutus oli lähellä nollaa. Hieman tätä suuremman muutoksen teimme korkokatemarginaalin ennusteisiimme, joka vastaa nyt paremmin pankin antamia arvioita. Tämän seurauksena korkokatteen ennusteemme laskivat noin 2 %, ja vaikutus liikevoittoennusteisiimme oli samansuuruinen.

Kokonaisuudessaan odotamme Nordean liikevoiton laskevan lähivuodet korkotason mukana, mutta oman pääoman tuoton (ROE) pysyvän silti kuluvana vuonna hieman alle yhtiön ohjeistamana 15 %:n tason. Pidämme yhä negatiivisia yllätyksiä mahdollisina esimerkiksi markkinaodotuksia voimakkaammista keskuspankkien koronlaskuista tai heikentyvästä taloustilanteesta. Näin ollen pidämme varovaisuuttamme yhtiön tavoitetasoa kohtaan tässä vaiheessa vuotta perusteltuna. Huomautamme, että ennusteidemme mukainen kannattavuustaso on pankille yhä erinomainen ja ylittää selvästi sen pääoman kustannuksen.

Ensi vuonna Nordean oman pääoman tuotto laskee ennusteissamme noin 14 %:iin, jota pidämme Nordealle kestävänä tasona myös matalampien markkinakorkojen ympäristössä. Korkokatteen laskiessa pankin tulos saa tukea palkkiotuottojen kasvusta erityisesti varainhoidossa. Lisäksi korkojen laskun pitäisi hiljalleen tukea myös luottokysyntää ja kääntää yhtiö takaisin orgaaniseen kasvuun.

Pankkia saa pörssistä yhä alle sen arvon

Nordeaa arvostetaan taseperusteisesti P/B-kertoimella ~1,2x. Arvostus on maltillinen ja maalaa mielestämme turhan pessimististä kuvaa yhtiön näkymistä. Laskelmissamme hyväksyttävä arvostushaarukka Nordealle on noin 1,3–1,5x, mikä vastaisi 11,8–13,6 euron osakekohtaista arvoa. Niin ikään suhteessa heikompaa pääoman tuottoa tekevään verrokkiryhmään arvostusta voidaan pitää perusteettoman matalana. Näemmekin arvostustasossa selvää nousuvaraa, mikä yhdessä noin 10 %:n tasoille asettuvien voitonjakotuottojen kanssa tarjoaa sijoittajalle nykykurssilla hyvän tuotto-odotuksen maltillisella riskitasolla.