Pihlajalinnan Q2-luvut jäivät ennen tulosvaroitusta tehdyistä odotuksistamme. Ennallaan säilynyt kannattavuusohjeistus ja yhtiön Q2:lla tekemät sopeutustoimet viittaavat tuloksellisesti vahvempaan H2:seen. Hieman paranevan tulostrendin ja osakkeen erittäin matalan arvostuksen (26e oik. P/E alle 8x) myötä näemme osakkeen tuotto-riskisuhteen erittäin houkuttelevana. Leikkaamme tavoitehintamme 12,0 euroon (aik. 12,5 euroa), mutta nostamme suosituksemme osta-tasolle (aik. lisää).

Rikkinäinen kvartaali johti heikkoon tulokseen

Pihlajalinna antoi tulosvaroituksen Q2-tulosta edeltävänä päivänä, minkä myötä oli selvää, että Q2:n kehitys jäi vaisuksi. Liikevaihto laski 21 % 136 MEUR:oon pääasiassa päättyneiden ulkoistusten ajamana, ja jäi hieman 140 MEUR:n ennusteestamme. Oikaistua EBITAa yhtiö teki 9,4 MEUR (Q2'25: 14,7 MEUR) jääden hieman 10,3 MEUR:n ennusteestamme. Myös tuloslaskua ajoi ulkoistukset (1,1 MEUR vs. Q2’25 6,0 MEUR), Q2:n ollessa ulkoistusten osalta murroskohta. Pohjois-Pirkanmaan käynnistymisen jälkeisten sopeutustoimien pitäisi tukea kannattavuutta jo H2:lla. Terveyspalvelut ylsi haastavasta markkinasta huolimatta odotustemme mukaiseen pieneen tuloskasvuun (8,3 MEUR vs. Q2’25: 8,0 MEUR), mitä voi pitää mielestämme vahvana suorituksena. Jatkossa tukea myös tämän segmentin tulokseen tuovat keväällä yhtiön mittavista muutosneuvotteluista syntyneet säästöt. Q2:n merkittävistä sopeutustoimista syntyneet kertaluonteiset kulut pilasivat raportoidut tulosluvut (raportoitu liikevoitto 2,3 MEUR), mutta H2:lle ei ole tässä vaiheessa näköpiirissä kertakuluja.

Tuloskunnon pitäisi parantua H2:lla

Pihlajalinna odottaa nyt vuoden 2026 liikevaihdon olevan 550-570 MEUR (aik. 570-600 MEUR) ja oikaistun EBITA-marginaalin 9-10 %. Tulosvaroitus ei ollut suuri yllätys ja aiempi ennusteemme odottikin ohjeistuksen laskua. Kannattavuushaarukan säilyminen ennallaan oli huojentavaa ja vaikka tulos laskee vielä H2:lla päättyneiden ulkoistusten myötä, kaikki merkit (mm. molempien segmenttien sopeutustoimet Q2:lla) viittaavat Q2:sta parempaan tuloskuntoon loppuvuonna. Odotamme nyt liikevaihdon laskevan 15 % 557 MEUR:oon ja oik. EBITAn 50,2 MEUR:oon (9,0 %).

Työterveysmarkkinan turbulenssista huolimatta, Pihlajalinna on onnistunut hieman kasvattamaan työterveyshuollettavien määrää tänä vuonna (284 tuhatta vs. 280 tuhatta vertailukaudella) arviomme mukaan voittaen hieman markkinaosuuksia (Terveystalolla työterveyshuollettavat laskivat edelleen vuositasolla). Kilpailu asiakkaista on nykymarkkinassa kovaa, mutta yhtiö ei havaitse merkittävästi normaalista poikkeavaa hintakilpailua. Arviomme mukaan yhtiön kokonaiskustannusvaikuttavuutta korostavan tarjooman pitäisi purra nykyisessä markkinassa, missä kaikki asiakasryhmät hakevat kustannustehokkuutta. Raportissa mielenkiintoista oli yhtiön avoimuus epäorgaaniselle kasvulle jatkossa, mihin heikko markkina ja yhtiön viime vuosina parantunut taloudellinen asema luo mahdollisuuksia. Yhtiön pääfokus pysyy orgaanisessa kehityksessä, mutta mielestämme epäorgaaninen kasvu on perusteltua pitää pääoman allokoinnin työkalupakissa.

Arvostus on valunut jo erittäin matalaksi

Pihlajalinnan tulostrendi on kuluvana vuonna odotetusti negatiivinen päättyneiden ulkoistusten myötä. Heikosta markkinasta huolimatta Terveyspalvelut-segmentti puolustaa tulostasoaan kuitenkin kiitettävästi, ja segmentti pysynee tuloskasvussa H2:lla. Osakkeen oik. P/E-luku kannattavuusohjeistuksen alalaidalla olevalla 2026 ennusteellamme on hyvin matalalla alle 8x tasolla (IFRS16 oik. EV/EBIT 8x). Osake ei hinnoittele nähdäksemme minkäänlaisia tuloskasvuodotuksia kuluvasta vuodesta, jolloin tulos laskee osin kertaluonteisesti ulkoistusten loputtua. Hyvin matalan arvostuksen ja H2:lla odottamamme tulostrendin maltillisen paranemisen myötä näemme osakkeen tuotto-riskisuhteen erittäin houkuttelevana osakkeen jatkettua laskuaan.