Pihlajalinna Q3'25: Tuloskasvussa pysyttiin vastatuulista huolimatta

Pihlajalinnan Q3-luvut jäivät ennusteistamme, mikä ei ollut tulosta edeltävänä päivänä annetun tulosvaroituksen myötä suuri yllätys. Pehmeyden taustalla on mielestämme pääosin ulkoiset tekijät ja yhtiön oma tekeminen on edelleen raiteillaan. Nykyarvostuksella pysymme edelleen osakkeen kyydissä (26e oik. P/E alle 10x) ja näemme tuotto-riskisuhteen houkuttelevana. Leikkaamme tavoitehintamme 17,0 euroon (aik. 17,5 euroa) ja toistamme lisää-suosituksemme.

Markkinalla selvää vastatuulta

Pihlajalinnan Q3-luvut jäivät odotuksistamme, mikä ei tulosta edeltävän päivän tulosvaroituksen myötä ollut suuri yllätys. Q3-liikevaihto laski 9 % 149 MEUR:oon jääden ennusteestamme (159 MEUR). Lasku syntyi odotetusti, mutta ennusteitamme jyrkemmin, Julkiset palvelut -segmentissä (-26,5 %), missä loppuneet ulkoistukset ja asumispalveluiden divestoinnit sekä työvoima- ja vastuulääkäripalvelut ajoivat liikevaihtoa alas. Yksityiset terveyspalvelut pysyivät kasvussa, mutta vain niukasti (+1,5 %), kun kasvua rajoittivat vertailukautta selvästi alhaisempi sairastuvuus, julkisen sektorin ostojen vähyys sekä edelleen aavistuksen häntävaikutukset Q2:n vakuutusyhtiöasiakkaan hoitoonohjausmuutoksesta. Pihlajalinnan Q3:n oikaistu EBITA oli 14,4 MEUR (Q3’24: 13,6 MEUR) jääden ennusteestamme (16,2 MEUR). Tulos painottui myös odotuksiamme enemmän supistuvaan Julkiset palvelut -segmenttiin, missä ulkoistusten päättyminen mahdollisti vahvan tuloksen (arviomme mukaan osittain varausten purkamisen vuoksi). Yksityiset terveyspalvelut -segmentin tuloskehitys jäi selvemmin ennusteistamme ja vertailukaudesta (6,9 MEUR vs. Q3’24. 7,3 MEUR).

Tulosohjeistus vaatii erittäin vahvaa vuoden lopetusta

Pihlajalinna laski päivää ennen tulostaan liikevaihto-ohjeistustaan ja odottaa nyt liikevaihdon olevan vuonna 2025 noin 650 MEUR. Tulosohjeistus on kuitenkin ennallaan (vähintään 65 MEUR oik. EBITA), mikä vaatii erittäin vahvaa loppuvuotta etenkin kun liikevaihto tulee edelleen voimalla alas Q4:llä. Tukea tulokseen tuovat mm. yhtiön hiljattain tiedottamat henkilöstövähennykset sekä lukuisat muut aiemmin aloitetut toimenpiteet (mm. toimenpiteet kiinteähintaisten työterveyssopimusten osalta). Odotamme tänä vuonna Pihlajalinnan liikevaihdon päätyvän 651 MEUR:oon ja oikaistun EBITAn 64 MEUR:oon jääden hieman yhtiön ohjeistuksesta. Loppuvuoden kehityksen osalta sairastavuuden (flunssakauden) kehitys voi lopulta olla ratkaiseva tekijä, millä ei kuitenkaan sijoitustarinan kannalta ole mielestämme erityisen suurta merkitystä. Lähivuosien ennusteissamme oli tulosvaroituksen, Q3-tuloksen ja hiljattain voitetun Pohjois-Pirkanmaan ulkoistuksen jälkeen paljon liikkuvia palasia, jonka lopputuloksena liikevaihtoennusteemme ovat suunnilleen ennallaan, mutta tuloksen osalta päädyimme hieman laskemaan ennusteitamme. Taustalla on etenkin aiempaa hieman varovaisemmat ennusteet Yksityiset Terveyspalvelut -segmentin kannattavuuden kehityksestä. Julkiset palvelut -segmentin tuloksen odotamme putoavan ensi vuonna päättyvien ulkoistusten ja arviomme mukaan alkuun matalamman kannattavuuden Pohjois-Pirkanmaan ulkoistuksen myötä. Odotamme ensi vuoden liikevaihdon laskevan 9 % 593 MEUR:oon ja oik. EBITAn 56,5 MEUR:oon.

Pysymme osakkeen kyydissä ulkoisista haasteista huolimatta

Markkinan tuomista vastatuulista huolimatta Pihlajalinnan kannattavuuskäänne etenee ja yhtiö on tekemässä ennätystuloksen tänä vuonna. Yhtiön alla oleva oma suoriutuminen onkin mielestämme edelleen hyvällä tasolla, ja yhtiön yksityisiä ja julkisia palveluita enemmän yhteen tuova toimintamalliuudistus tuo uusia mielenkiintoisia mahdollisuuksia. Tähän kokonaisuuteen peilattuna pidämme osakkeen arvostusta hyvin maltillisena vuosien 2025-2026 oik. P/E-lukujen ollessa alle 9x-10x. Ensi vuoden ulkoistusmuutosten myötä ensi vuoden ohjeistus tulee olemaan mielenkiintoinen. Mielestämme markkina hinnoittelee edelleen joko turhan suurta tulospudotusta tai epäluottamusta yksityisen verkoston kestävään kannattavaan kasvuun. Nykyarvostuksella näemme osakkeen tuotto-riskisuhteen edelleen houkuttelevana.