Pihlajalinnan Q4-raportti oli rohkaiseva, kun tulos sekä erityisesti ohjeistus ylitti odotuksemme. Kannattavuuskäänne jatkuu voimakkaana tänä vuonna ja lähivuosien tulosennusteemme nousivatkin raportin myötä merkittävästi. Mielestämme osakkeen arvostus on liiketoiminnan nykytrendi huomioiden matala ja se kompensoi päättyviin ulkoistuksiin liittyviä riskejä jo erittäin hyvin. Pidämmekin osakkeen riski/tuotto-suhdetta hyvin houkuttelevana sijoittajalle, joka on valmis katsomaan liiketoiminnan murroskohdan yli. Nostamme Pihlajalinnan tavoitehintaamme 13,5 euroon (aik. 11,8 euroa) ja nostamme suosituksemme Osta-tasolla (aik. lisää).

Vahva vuoden lopetus

Pihlajalinnan Q4-liikevaihto pysyi vertailukauden tasolla 182,5 MEUR:ssa ylittäen marginaalisesti ennusteemme. Segmenttien kehitys oli odotustemme mukaista, kun Julkiset palvelut -segmentti supistui (-14 %) sopimusmuutosten myötä ja Yksityiset terveyspalvelut -segmentti kasvoi ripeästi (+9 %). Jälkimmäisen kasvua ajoi etenkin vakuutusyhtiöasiakkaat, missä yhtiön asema ja kilpailukyky vaikuttaa vahvistuneen. Vakuutusyhtiö-liiketoiminnan kokoluokka on moninkertaistunut 2020-luvulla (osin epäorgaanisesti) ja siitä onkin muodostunut yhtiölle merkittävä tukijalka. Pihlajalinnan oikaistu EBITA ylsi Q4:llä 15,4 MEUR:oon (Q4’23: 9,9 MEUR) ylittäen lievästi 14,7 MEUR:n ennusteemme. Tulos parani odotetusti molemmissa segmenteissä ja julkisissa palveluissa tuloskasvun kulmakerroin oli ennusteidemme mukaisesti jyrkempi. Osinkoehdotus oli 0,38 euroa osakkeelta, missä nähtiin odotetusti selvä korotus viime vuoden pieneen osinkoon. Jakosuhde oli kuitenkin vielä vain 34 %, kun yhtiö haluaa vahvistaa tasettaan arviomme mukaan erityisesti hybridilainan poismaksua varten.

Ohjeistus yllätti positiivisesti kannattavuuden osalta

Pihlajalinna ohjeisti vuoden 2025 liikevaihdon pysyvän edellisvuoden tasolla ja oikaistun EBITA-marginaalin nousevan vähintään 9 %:iin liikevaihdosta. Ohjeistus oli selvä positiivinen yllätys etenkin kannattavuuden osalta ja vahvisti, että viime vuonna kannattavuudessa ei nähty vain kertaluonteista tasokorjausta, vaan kannattavuuskäänne jatkuu edelleen tänä vuonna. Yhtiö myös korosti jälleen ettei kannattavuusparannusten taustalla ole kertaluonteisia kustannussäästöjä, vaan toimenpiteet tähtäävät liiketoiminnan rakenteiden kestävään ja pitkäaikaiseen parantamiseen. Mielestämme positiivista oli myös, että yhtiö näkee mielestämme arvokkaamman Yksityiset terveyspalvelut –segmentin kannattavuuden osalta edelleen merkittävää parannusvaraa tehtyjen toimenpiteiden heijastuessa lukuihin täällä hitaammin. Sen sijaan Julkisen palvelut –segmentin kannattavuusloikka on pitkälti otettu ja parannustahti hidastunee tänä vuonna. Joka tapauksessa teimme raportin myötä lähivuosien ennusteisiimme selviä nostoja (~15-25 %). Odotamme edelleen yhtiön tekevän tänä vuonna huipputuloksen, jonka jälkeen odotamme tuloksen laskevan ensi vuonna päättyvien ulkoistusten myötä. Tasokorjauksen jälkeen odotamme yhtiön jatkavan jälleen tuloskasvun polulla.

Riski/tuotto-suhde hyvin houkuttelevalla tasolla

Pihlajalinnan kuluvan vuoden oik. P/E-kerroin on 7x, mikä on mielestämme erittäin matala taso. Kuluvan vuoden kerroin voi johtaa harhaan, sillä tulos todennäköisesti tekee ensi vuonna selvän tasokorjauksen alaspäin päättyvien ulkoistusten myötä. Tästä huolimatta vuoden 2026 oik. P/E-kerroin on hyvin maltillisella alle 9x tasolla, kun EPS-tasolla nettotulosta tukee ennusteissamme poistuvat hybridilainan korot ja muut laskevat rahoituskulut. Tällöin tulos syntyy myös pääosin mielestämme hyvän tuloskasvunäkymän omaavasta yksityisen verkoston liiketoiminnasta ja näemmekin kertoimessa merkittävää nousuvaraa. Myös DCF-mallimme ja verrokkihinnoittelu viestivät osakkeen aliarvostuksesta. Mielestämme nykyarvostus hinnoittelee ulkoistusten päättymiseen liittyvää riskiä jo hyvinkin tuntuvasti ja pidämme osakkeen tuotto/riski-suhdetta nykyarvostuksella erittäin houkuttelevana.