Puuilo Q4'24: Hyvä meno jatkuu, mutta arvostus kiristää

Puuilon Q4-tulos oli ennätyksellinen, ohjeistus oli odotetun vahva ja omistajia palkittiin lisäosingolla. Näemme liiketoiminnan kasvu- ja arvoluontiedellytykset edelleen vahvoina, mutta osakkeen venynyt arvostus kääntää lyhyen tähtäimen riski/tuotto-suhteen sijoittajalle epäedulliseksi. Toistamme 12,0 euron tavoitehinnan, mutta laskemme suosituksemme vähennä-tasolle (aik. lisää) kurssinousun ja kohonneen arvostustason tähden.

Tulos nousi suhteellisesti ennätystasolle

Puuilon liikevaihto kasvoi Q4:llä 12 % 86 MEUR:oon uusien myymälöiden vetämänä. Asiakasmäärät kasvoivat sekä uusissa että vanhoissa myymälöissä, mikä mielestämme viestii konseptin kilpailukyvystä. Vertailukelpoinen myynti sen sijaan jäi vertailukauden tasolle, mikä arviomme mukaan johtui ostoskorin laskusta. Ostokoria on laskenut kulutuksen siirtyminen matalamman hintapisteen tuotteisiin, mukaan lukien omat tuotemerkit, joiden myynti nousi lähes 20 %. Tuloksen kannalta ostoskorin lasku ja omien tuotemerkkien nousu on ollut suotuisaa, sillä matalamman hintapisteen ja omien tuotemerkkien tuotteet omaavat korkeammat katteet. Tämä yhdistettynä hyvään kulukontrolliin johti positiiviseen tulosvaroitukseen ja ennätystasoiseen Q4-tulokseen. EBITA-marginaali nousi ennätystasolle 16,6 %:iin, mikä mielestämme viestiikin yhtiön onnistuneen liiketoiminnan skaalaamisessa strategiansa mukaisesti. Hallitus päätti ehdottaa osakekohtaisen 0,46 euron perusosingon lisäksi 0,24 euron lisäosinkoa, joka nostaa vuoden 2024 osinkoehdotuksen 0,70 euroon. Voiton avokätisempi jakaminen on perusteltua, sillä kassaan kertyy vuosi toisensa jälkeen ylimääräistä pääomaa liiketoiminnan vahvan kassavirran ja vähäisten investointitarpeiden tähden.

Ohjeistus oli odotusten mukainen

Puuilo odottaa 2025 liikevaihdon olevan 425–455 MEUR ja EBITA-tuloksen asettuvan 70–80 MEUR:n välille. Käsityksemme mukaan ohjeistus nojaa H2:lla paranevaan markkinaympäristöön, jonka pitäisi luoda edellytykset vertailukelpoisen kasvun lievälle piristymiselle. Vuoden 2024 aikana tehtyjen tehostustoimien (mm. prosessien automatisointia) avulla kannattavuuden pitäisi jossain määrin skaalautua. Näemme kuitenkin, että H1:lle tiheästi ajoittuvat viisi myymäläavausta sekä palkkainflaatio pitävät kustannus-rakenteen nousussa. Odottamamme kustannuspaineet hautaavat alleen tehostamistoimien positiivisen vaikutuksen, jolloin ennustamme 2025e EBITA-%:n heikkenevän lievästi 17,3 %:iin. Mielestämme kustannusrakenteen selvempi skaalautuminen vaatii vertailukelpoisen kasvun piristymistä (~5 %), jonka ennustamme tapahtuvan 2026 paranevan markkinaympäristön myötä. Siten odotamme 2026e EBITA-%:n kohoavan 17,6 %:iin, ylittäen yhtiön tavoitetason (>17 %). Ennusteisiimme liittyy riskitekijöitä suuntaan ja toiseen, mutta nähdäksemme yhtiön pitkän aikavälin tavoitteiden tasolla sijaitsevien ennusteidemme riskit painottuvat suuremmalla todennäköisyydellä alaspäin. Näitä ovat mm. tuloskasvun päämoottoreiden eli myymälälaajentumisen ja etenkin vertailukelpoisen kasvun mahdollinen pettäminen, jolloin ennusteemme saattavat osoittautua liian optimistisiksi. Ennusteemme säilyivät isossa kuvassa ennallaan.

Osakkeen tuotto-odotus on osingon varassa

Puuilon osakkeen lyhyen tähtäimen arvostuskuva on mielestämme venynyt. Vuoden 2025 ennusteillamme osaketta hinnoitellaan 19x P/E- ja 15x IFRS 16 oik. EV/EBIT-kertoimin. Nämä tasot sijaitsevat mukavuusalueemme yläpuolella, tarkoittaen sitä, että ennustamamme 13 %:n tuloskasvu menee pitkälti kertoimien sulatteluun. Tällöin tuotto-odotusta tukevaksi tekijäksi jää osinkotuotto (~6 %/v), joka ei itsessään yltä kattamaan asettamaamme tuottovaatimusta (9 %). Näillä parametreillä osakkeen riski/tuotto-suhde jää papereissamme liian kapeaksi. Haastavaa riski/tuotto-suhdetta niin ikään puoltaa nykykurssin marginaalinen nousuvara DCF-mallimme arvoon (12,4 euroa) nähden. Vaikka näemme Puuilon sektorinsa laadukkaimpana yhtiönä sekä liiketoiminnan luovan arvoa ja osakkeen tarjoavan yli 10 %:n tuotto-odotuksen pitkällä tähtäimellä, jää sijoittajaa epävarmuustekijöiltä suojaava turvamarginaali nykykurssilla lähes olemattomaksi.