Olemme päivittäneet ennusteemme huomioimaan viime viikolla Annapurnan kanssa tehdyn strategisen yhteistyösopimuksen koskien Control 2:sta. Olimme aiemmin olettaneet Remedyn rahoittavan pelin kokonaan itse ja keräävän tätä varten lisää rahoitusta. Tehty sopimus on riskien näkökulmasta tasapainoisempi, ja olettamamme tarve lisärahoitukselle poistui. Samalla sopimus tarjoaa hyvän rojaltipotentiaalin päälle myös riskittömän mahdollisuuden löytää uusia yleisöjä elokuvien ja tv-sarjojen kautta. Kokonaisuutena pidämme sopimusta hyvänä Remedyn kannalta, ja luultavasti myös päätöksistä Condorin suhteen kuullaan pian. Toistamme Remedyn lisää-suosituksen ja tarkistamme tavoitehintaa 21,0 euroon (aik. 20,0 EUR).

Tuottojen ja riskien näkökulmasta tasapainoinen sopimus

Sopimuksen mukaan Annapurna rahoittaa 50 % Control 2:n kehitysbudjetista (oletuksemme 50 MEUR) ja saa oikeudet laajentaa Control ja Alan Wake -pelibrändejä elokuviin ja televisioon. Remedy ja Annapurna jakavat pelin myyntituotot tasan siihen asti, kunnes pelin tuotantobudjetti on katettu. Tämän jälkeen Remedy saa suuremman osuuden pelimyynnistä, sillä pelin julkaisijana markkinointikulut ovat myös yhtiön vastuulla (tyypillisessä AAA-pelissä ainakin 10–30 % tuotantobudjetista). Näin ollen Remedyn osuus kehitysbudjetin kattamisen jälkeen voisi olla arviolta noin 60–75 % myyntituotoista. Vastavuoroisesti Annapurna saa suuremman osuuden audiovisuaalisista tuotannoista, joihin Remedyn ei tarvitse investoida pääomia. Oletamme tehdystä sopimuksesta tuloutuvan 7 MEUR kehitysmaksuja Q3:lle takautuvasti Control 2:een tähän mennessä tehdyn kehityksen suhteessa. Näin ollen tämän ja tulevien kehitysmaksujen valossa Remedyn kassatilanne (Q2’24: 26,1 MEUR) näyttää jälleen riittävältä seuraavien hankkeiden rahoittamiseen ja Control-oikeuksista jäljellä olevien kahden maksuerän maksamiseen 505 Gamesille.

Annapurna-sopimus tuo kehitysmaksuja lähivuosille, mutta vie siivun Control 2:n rojalteista

Sopimuksen myötä vuosina 2024-2027 Control 2:n kehityksestä tuloutuu Remedylle 25 MEUR kehitysmaksuja, mikä nosti lähivuosien liikevaihto- ja tulosennusteita. Mikäli Condor-sopimuksesta olettamamme maksut toteutuvat loppuvuodesta, nousee kuluvan vuoden liiketulos ennusteellamme 5,4 MEUR positiiviseksi. Vastavuoroisesti Control 2:n rojaltiennusteet laskivat (oletettu julkaisu H1’27). Oletamme nyt kehitysbudjetin kattamisen jälkeen Annapurnan osuuden myyntituotoista olevan 30 %. Tulemme päivittämään ennusteitamme jälleen kun Condorin osalta neuvottelut on saatu päätökseen. Tuolloin Remedyn pitäisi myös antaa tarkennetut näkymät tälle vuodelle.

Pitkä peli kiinnostaa edelleen

Remedyn tuloskehitys ja sitä kautta arvostuskertoimet tulevat pelijulkaisujen ajoituksista johtuen heilumaan ennusteillamme vuositasolla vielä pitkään, ja moniprojektimallin mahdollistama tasaisempi vahva tuloskehitys tapahtuu vasta 2030-luvulla. Ennusteillamme lähivuosien tuloskertoimista ei saada arvostukselle tukea ja EV/S-kertoimet (2024e-2025e ~4x) ovat melko korkeita. Pitkällä aikavälillä hyvin menestyviä pelijulkaisuja odottavan DCF-mallimme arvo on nyt 22,6 euroa. Malli on luonnollisesti hyvin herkkä keskeisille oletuksille, ja Remedyn tapauksessa yksittäinen peli voi yllättää isosti molempiin suuntiin. Kaiken kaikkiaan Remedyn askeleet kohti isomman vastuun ottamista pelihankkeistaan kasvattavat pitkän aikavälin potentiaalia, mihin nähden osakkeen nykyarvostus näyttää kiinnostavalta.