Solwers H1'24: Kysynnän vaisuin jakso lienee ohitettu

Solwersin perjantaina julkaisema H1-tulos jäi hieman ennusteistamme, mutta tämän taustalla oli pääasiassa ei-toistuvat erät. Olemmekin tehneet orgaanisiin ennusteisiimme vain pieniä tarkistuksia alaspäin, mutta huomioimme samalla myös hiljattain tehdyt yritysostot. Tätä taustaa vasten tekemämme ennustemuutokset eivät olleet kokonaisuutena suuria. Näkemyksemme mukaan osakkeessa on selkeää nousuvaraa, kunhan yhtiö onnistuu parantamaan taseen käytön tehokkuutta ja toteuttaa onnistuneita yritysostoja strategiansa mukaisesti. Siten toistamme 5,0 euron tavoitehintamme ja Osta-suosituksemme. Solwersin toimitusjohtajan H1-haastattelu on katsottavissa tästä linkistä.

Ylärivi ylitti, mutta tulos alitti ennusteemme pääasiassa ei-toistuvien erien kohottaessa kustannusrakennetta

Solwersin liikevaihto harppasi yritysostojen ansiosta H1:lä 20 % vertailukautta korkeammalle 39,9 MEUR:oon. Yhtiön mukaan orgaaninen kasvu on ollut aavistuksen positiivinen, kun taas me odotimme liikevaihdon laskevan orgaanisesti H1:llä vaisua markkinatilannetta heijastellen. Ylärivin ennusteiden ylityksestä huolimatta Solwersin EBITA jäi 3,3 MEUR:oon alittaen 3,6 MEUR:n ennusteemme. Huomioitavaa on kuitenkin, että ehdolliset kauppahinnat yritysostoista kohottivat kustannusrakennetta noin 0,2 MEUR:lla ja päälistalle siirtymisen kustannukset vajaa 0,1 MEUR:lla. Nämä käytännössä vastaavat ennusteemme alituksen mittakaavaa, ja siten operatiivisen tulosalituksen taustalla on pitkälti ei-toistuvat erät. Kokonaisuutena arvioimme vaimean taloudellisen aktiviteetin heikentämän kysyntätilanteen heikoimman jakson olleen käsillä alkuvuonna, mikä on todennäköisesti heijastunut tehokkuustappioina joihinkin konserniyhtiöihin. Tämä ja ei-toistuvat erät huomioiden emme vedä suurempia johtopäätöksiä H1:n välttävästä kannattavuustasosta. 

Näkymät ennallaan, ennustemuutokset eivät olleet suuria

Solwers toisti H1-raportilla aiemmat näkymänsä ja odottaa liiketoimintaympäristön paranevan vuoden 2024 loppua kohden. Tämä oli linjassa meidän odotuksiemme kanssa ja olemmekin pitäneet ennallaan loppuvuoden vakaata orgaanista kehitystä odottaneen liikevaihdon ennusteemme. Odotamme markkinoiden pohjakosketuksen osuvan tähän vuoteen, mutta vaisua asuinrakentamisen markkinaa ja sen epäsuoria vaikutuksia Solwersin liiketoimintaan heijastellen olemme loiventaneet lievästi ensi vuoden orgaanisen kasvun ennustettamme. Lisäksi olemme huomioineet ennusteissamme hiljattain toteutetut kaksi yritysostoa. Kaikkiaan kuluvan ja ensi vuoden tulosennusteemme laskivat hieman, kun taas vuoden 2026 tulosennusteemme kohosi lievästi. H1’24:n lopun rahoitusasema mahdollistaa epäorgaanisen kasvun jatkamisen, mihin Solwers myös viittasi raportillaan.

Taseen käytössä on varaa parantaa

Ennusteidemme mukaiset kuluvan vuoden tulospohjaiset kertoimet ovat kokonaisuutena mielestämme koholla, mutta toisaalta ne eivät huomioi täysimääräisesti jo tehtyjä yritysostoja. Vuoden 2025 arvostuskertoimet ovat mielestämme varsin kohtuulliset (2025 P/E-kerroin 13x ja EV/EBIT 12x). Tätä samaa tulospohjaista arvostuskuvaa peilaa myös suhteellinen arvostus, kun yhtiö arvostetaan alennuksella verrokkeihin nähden. Myös kassavirtamallimme, joka on tavoitehintamme tasolla viitoittaa aliarvostusta. Näkemyksemme mukaan keskeinen arvonnousun ajuri on taseen pääomien tehokkaampi käyttö, sillä tasepohjaisesti osake arvostetaan maltillisesti. Tämä toisaalta edellyttää, että viime vuosina heikentynyt pääoman kierto ja sitä kautta pääoman tuotto saadaan nostettua korkeammalle tasolle onnistuneen pääoman allokoinnin avulla.