Solwers H1'25: Odotamme konkreettisia merkkejä tuloskäänteestä

Tarkistamme Solwersin tavoitehinnan 2,5 euroon (aik. 2,65e) negatiivisia ennustemuutoksia heijastellen. H1-raportti oli vaisu ja kannattavuus jäi hyvin heikoksi. Markkinan elpyminen antaa edelleen odottaa itseään, ja vaikka elpymiselle on selvät rakennuspalikat tarjolla, on epävarmuus tulosparannusta kohtaan kohonnut. Myös kovenanttien rikkoutuminen nostaa lyhyen aikavälin riskiprofiilia ja kokonaisuutena riski-/tuottosuhde kallistuu papereissamme negatiiviselle puolelle. Laskemmekin suosituksemme tasolle vähennä (aik. lisää) ja jäämme odottamaan konkreettisia merkkejä tulostason elpymisestä.

Vaisu H1-raportti

Liikevaihto kasvoi yrityskauppojen vetämänä 6 %, mutta orgaaninen kasvu oli lievästi miinuksella vaisun kysynnän ja kireän hintakilpailun seurauksena. Kannattavuus jatkoi heikkoa kehitystään ja liikevoitto oli Q1:n tapaan lähellä nollaa. Heikon kysynnän ja kireän hintakilpailun lisäksi marginaalia painoi noin 1 MEUR:n kertaluontoiset erät (projektihaasteet sekä päälistasiirtymä). Aiemmin toteutetut säästöt hautautuivat katepaineiden alle. Yhtiö totesi jatkaneensa maltillisia sopeutustoimia ja tavoittelee 1 MEUR:n säästöjä 2025 aikana. Heikon tuloskehityksen seurauksena yhtiö ei täyttänyt kovenanttiehtojaan H1:n lopussa, mutta on saanut tähän liittyen päärahoittaja Nordealta suostumuksen (waiver). Vaikka emme ole erityisen huolissamme kovenanttirikkomuksesta, alleviivaa se yhtiön heikkoa tulostasoa ja tarvetta tulostason korjaamiselle.

Yhtiö arvioi, että se hyötyy yleisestä markkinan piristymisestä, jonka odotetaan vahvistuvan vuoden loppua kohden. Lisäksi yhtiö kertoi edelleen, että markkinalla on nähtävissä orastavia piristymisen merkkejä, mutta elpyminen on jälleen lykkääntynyt aiemmista odotuksista. Samalla Solwers kertoi tilauskannan olevan hyvällä tasolla ja laskutusasteiden maltillisesta noususta. Yhtiön arvoketjupositio huomioiden sen pitäisi hyötyä varsin nopeasti markkinan elpymisestä.

Normaali kannattavuustaso keskeinen kysymysmerkki

Olemme tarkistaneet ennusteitamme alaspäin vaisun H1-raportin seurauksena. Ennustamme edelleen orgaanisen liikevaihdon kääntyvän H2’25:n aikana asteittain kasvuun markkinatilanteen vetämänä. Myös yhtiön tuloksen pitäisi elpyä selvästi, kun käyttöasteet paranevat, säästöt realisoituvat ja 2024-2025 tulosta rasittaneet kertakulut poistuvat. Tällä hetkellä keskeinen kysymys onkin se, mikä on yhtiön normaali kannattavuustaso, kun markkina vihdoin paranee. Mielestämme on selvää, että se on selvästi heikon syklin ja kertakulujen rasittamaa 2024 tasoa parempi, mutta vuosien 2019-2023 keskiarvoihin paluu näyttää tällä hetkellä epätodennäköiseltä. Kannattavuusennusteemme ovatkin selvästi alle 2019-23 tasojen, mutta odotamme merkittävää kannattavuusparannusta lähivuosilta.

Tulosparannus ajaa osakekurssia

Solwersin riskiprofiili on myös riippuvainen sen normaalista kannattavuustasosta, sillä yhtiön velanhoitokyky ja samalla velkaan liittyvä riskitaso riippuu tulostasosta. Hieman kärjistäen voidaan todeta, että mikäli kannattavuustaso jäisi lähelle viimeisen 18kk:n aikana nähtyjä tasoja, olisi osake kallis, yritysostostrategia epäonnistunut ja velkataakka haaste. Vastaavasti jos kannattavuus elpyy ennusteidemme mukaiselle tasolle, on osakkeen arvostus jo varsin edullinen ja velkataso hallinnassa. Mikäli kannattavuus palautuisi edes lähelle 2019- 2023 keskimääräisiä tasoja, olisi osake räikeän halpa (P/E 5-6x).

Laskeneiden ennusteidemme sekä kohonneiden rahoitusriskien valossa osakkeen tuotto-riskisuhde on heikentynyt ja kallistuu negatiiviselle puolelle. Vaikka osakkeessa on kiistatta selvää potentiaalia tuloksen elpyessä, on epävarmuus tulosparannuksen ajoitukseen sekä normaalin tulostasoon kasvanut. Lisäksi kohonneet rahoitusriskit nostavat riskiprofiilia ja rajaavat mahdollisuuksia toteuttaa yrityskauppoja.