Solwers H2'24: Investointiaktiviteetin nousu on avainasemassa

Solwersin H2-lukuihin ei sisältynyt yllätysmomenttia ennakkotietojen myötä. Vaisulle tasolle laskenut kannattavuus kuitenkin kuvastaa liikevaihdon kasvun kriittisyyttä, mikä on myös edellytys rahavirran ja sitä kautta rahoitusaseman vahvistumiselle. Vaisuun lyhyen tähtäimen tulostasoon suhteutettuna osakkeen arvostus on koholla, mikä yhdessä rahoitusaseman kanssa muodostaa mielestämme nyt heikon tuotto/riski-suhteen. Siten toistamme vähennä-suosituksemme ja tarkistamme tavoitehintamme 2,65 euroon (aik. 2,80 euroa). Solwersin toimitusjohtajan Q4-haastattelu on katsottavissa tästä linkistä.

Ennakkotietojen myötä yllätysmomentti oli pieni

Solwersin H2’24:n liikevaihto kasvoi vertailukaudesta 17 %, mikä oli karkeasti tiedossa yhtiön annettua ennakkotietoja. Kasvu heijastelee tehtyjä yritysostoja, kun taas lomien ajoituksia ja markkinatilannetta mukaillen arvioimme orgaanisen kasvun olleen selvästi negatiivista. Myös 2,2 MEUR:oon asettunut EBITA vastasi hyvin odotuksia, sillä yhtiö antoi ennakkotietoja myös liikevoiton tasosta. Pinnan alla kulurakenne sisälsi kuitenkin huomattavasti ainakin suurelta osin ei toistuvia eriä, mistä suurin oli lisäkauppahintavelkojen purun positiivinen vaikutus. Tämän vastapainona oli saatavien alaskirjaukset, tytäryhtiön saaman tuen takaisinperintä sekä hallinnon kulut eritoten päälistasiirtymää heijastellen. Nämä karkeasti netottavat toisensa, joten näistä eristä puhdistettuna tulos olisi ollut myös odotuksiemme mukainen, mutta arvioimme kuitenkin päälistasiirtymän ja konsernin kasvun aiheuttavan jossain määrin kulurakenteen nousua tavanomaisen kustannusinflaation kanssa. Siten liikevaihdon kasvu on kriittistä vaisulle tasolle laskeneen kannattavuuden parantamiseksi. Se on myös kriittistä yhtiön rahavirran kannalta, sillä liiketoiminnan rahavirtaan suhteutettuna korkeita nettorahoituskuluja ja vuokravelkoja (toimitilakulut) heijastellen vuoden 2024 vapaa rahavirta jäi vain 0,7 MEUR:oon.

Kasvu on avainasemassa kannattavuusparannukselle

Näkymissään Solwers arvioi, että se hyötyy yleisestä markkinan piristymisestä, jonka odotetaan vahvistuvan vuoden loppua kohden. Käsityksemme mukaan konserniyhtiöiden tilauskirjat ovat vertailukautta korkeammalla ja myös kysyntää ohjaavien alojen projektien aloitukset ovat piristymään päin. Aktiviteettitasoa mukaillen odotamme hintakilpailun kuitenkin säilyvän kuluvan vuonna tavanomaista tiukempana, mutta markkinan vahvistuvan ensi vuonna talouskehitystä mukaillen. Olemme tehneet liikevaihdon ja operatiivisen kannattavuuden ennusteisiimme vain pientä hienosäätöä. Ennustamme yhtiön liikevaihdon kääntyvän orgaaniseen kasvuun kuluvan vuoden H2:lla. Siten liikevaihdon kasvu yhdessä kulujen laskun kanssa kohottaa EBITA:n ennusteemme 6,3 MEUR:oon vuonna 2025 (2024: 5,5 MEUR). Ennustamme tuloskasvun kiihtyvän vuonna 2026 kysynnän ajaman laskutusasteiden nousun ja tehokkuuden parantumisen avulla. Keskeisinä riskeinä ennusteille toimii yleisen investointiaktiviteetin kehitys, jonka pitäisi saada tukea laskeneista koroista, mutta on altis mm. mahdollisille muutoksille geopoliittisessa ja makrotilanteessa.

Arvonnousu edellyttää tuloskasvua

Osakkeen arvostus on toteutuneella ja heikolla vuoden 2024 tuloksella korkea (2024 P/E-kerroin ~22x).  Ennustamallamme tuloskasvulla vuosien 2025 ja 2026 P/E- ja EV/EBIT-kertoimet ovat noin 15x ja 11x sekä noin 15x ja 12x. Kuluvan vuoden arvostuskertoimet ovat varsin korkeat, kun taas vuoden 2026 ennusteilla arvostus on mielestämme jokseenkin neutraali. Suhteellinen arvostus piirtää samanlaista kuvaa, sillä arvostuksesta. Tämä kuvastaa sitä, että osakkeen arvonnousu edellyttääkin ennusteitamme ripeämpää tuloskasvua. Nykyinen osakkeen arvostustaso yhdessä kohonneen velkaantuneisuuden kanssa muodostaakin mielestämme heikon tuotto/riski-suhteen.