Solwers H2'25: Tuloskasvunäkymä siirtyy jälleen eteenpäin

Solwersin Q4 meni odotuksiamme heikommin ja ennustamamme tuloskasvun käynnistyminen jäi toteutumatta EBITA-tuloksen jäätyä vaisun vertailukauden tasolle. Myös kommentit vuoden alun kehityksestä jäivät odotuksistamme. Loivensimme lähivuosille ennustamamme tuloskasvun kulmakerrointa, jonka myötä arvostus ei ole enää erityisen houkutteleva. Laskemme tavoitehintamme 2,1 euroon (aik. 2,5 €) ja suosituksen vähennä-tasolle (aik. lisää).

Vuoden lopun kehitys jäi odotuksiamme vaisummaksi

Solwersin Q4-liikevaihto kääntyi odotuksiemme vastaisesti lähes 5 %:n laskuun, kun olimme ennakoineet alkuvuoden kaltaisen yli 6 %:n kasvun jatkuvan. Noin puolet alituksesta selittyi raportointikäytäntöön tehdyillä muutoksilla, mutta tästäkin oikaistuna kvartaalin myynti jäi odotuksiamme pehmeämmäksi. Yhtiön EBITA-liiketulos (1,0 MEUR) säilyi lähellä vertailukautta, mutta alitti tuloskasvua odottaneen 1,4 MEUR:n ennusteemme.

Kommenttien perusteella markkinan hinnoittelupaineet jatkuivat, mikä söi katteita, vaikka yhtiö olikin saanut laskutusasteitaan nostettua odotustemme mukaisesti. Hyvää oli, että yhtiö kommentoi edelleen tilauskannan jatkaneen nousussa ja vaikuttaa edelleen siltä, että eteenpäin mentäessä työkuorma suhteessa henkilöstöön on vertailukautta paremmassa tasapainossa. Toki kokonaistilauskanta ei kerro suoraan eri tytäryhtiöiden tilanteesta, sillä osassa työkantaa saattaa olla pitkälle eteenpäin ja osassa liiketoiminnoissa vähän.

Tulostrendi saatu vakautettua, mutta tuloskasvua tarvitaan

H2’25:lla saavutettu vakautunut tuloskehitys oli ensimmäinen askel kohti paranevaa tulosta, jota tarvitaan, jotta rahavirtaa jää myös omistajille rahoituskulujen maksamisen jälkeen. Yhtiön korkeaksi kohonnut nettovelka/EBITDA (viim. 12kk)-suhde 4x oli Q4:llä yllättäen hieman parantunut, mikä johtui hyvästä loppuvuoden rahavirrasta ja siitä, että joulukuun yritysostot tehtiin edullisilla arvostuskertoimilla. Kesällä yhtiön pitäisi olla kuitenkin jo normaalilla kovenanttitasolla (alle 3,5x) ja tämä vaatii taakseen tuloskasvua. Yhtiö ohjeistikin EBITA-kannattavuuden vahvistuvan vuonna 2026, mutta se totesi myös, että vuosi on käynnistynyt haastavissa olosuhteissa ja että suoriutumisen odotetaan paranevan vuoden edetessä.

Siirsimme tuloskasvuodotuksiamme eteenpäin

Odotamme vuodelta 2026 edelleen tuloskasvua, mutta odotamme tuloskasvun realisoituvan aiempaa loivempana ja  painottuvan vasta H2’26:lle. Odotamme yhtiön käyttöasteiden paranevan ensin omien toimien seurauksena, jonka jälkeen myös katteet alkavat elpyä markkinan hintatasojen linkittyessä investointien vilkastumiseen. Tällä hetkellä keskeinen kysymys on edelleen se, mikä on yhtiön normaali kannattavuustaso, kun markkina vihdoin paranee. Mielestämme on selvää, että se on selvästi heikon syklin ja kertakulujen rasittamaa 2025 tasoa (EBIT 1 %) parempi, mutta vuosien 2019-2023 keskiarvoihin (EBIT ~8 %) paluu näyttää tällä hetkellä epätodennäköiseltä. Pidemmän ajan kannattavuusennusteemme ovat nyt 6,7 %:ssa.

Arvostuskertoimet seuraavan 12kk:n osalta hyvin korkeita

Solwersin riskiprofiili on riippuvainen sen normaalista kannattavuustasosta, sillä yhtiön velanhoitokyky ja samalla velkaan liittyvä riskitaso riippuu tulostasosta. Hieman kärjistäen voidaan todeta, että mikäli kannattavuustaso jäisi lähelle 2024-2025 aikana nähtyjä tasoja, olisi osake kallis, yritysostostrategia epäonnistunut ja velkataakka haaste. Vastaavasti jos kannattavuus elpyy ennusteidemme mukaiselle tasolle, on osakkeen arvostus jo pidemmälle katsottaessa varsin edullinen ja velkataso hallinnassa ja uusia yritysostojakin voidaan alkaa jälleen miettiä. Arvostus ei laskeneilla 2026-2027 ennusteilla (EV/EBIT 19x ja 12x sekä P/E 32x ja 11x) näytä enää erityisen houkuttelevalta ja jäämme seurailemaan merkkejä sijoitustarinan kannalta kriittisen tuloskasvun kiihtymisestä.