Solwers Q1'26: Tuloskäänne antaa yhä odottaa itseään

Solwersin Q1 meni odotuksiamme heikommin ja velkavivun sulattelun kannalta tärkeät tulosrivit jäivät hieman myös vaisun vertailukauden alle. Loivensimme ennustamamme tuloskasvun kulmakerrointa. Arvostus ei näytä riittävän houkuttelevalta kohonneet rahoitusriskit huomioiden. Laskemme tavoitehinnan 2,0 euroon (aik. 2,1 €) ja toistamme vähennä-suosituksen.

Tulos jäi vaisuksi ja oikaistuna myös vertailukaudesta

Solwersin Q1-liikevaihto kasvoi 2,9 % vertailukaudesta 21,0 MEUR:oon. Kehitys oli linjassa 21,2 MEUR:n ennusteemme kanssa. Yhtiön mukaan tammikuuta rasitti lomakausi, mutta aktiviteetti ja tilauskanta piristyivät hieman kvartaalin edetessä. Odotimme yhtiön oikaistun EBITA-liikevoiton pysyttelevän vertailukauden tasolla 0,4 MEUR:ssa, mutta se laski 0,27 MEUR:oon. Tuloksen laskun aiheutti yhtiön mukaan edelleen kireänä jatkunut hintakilpailu ja rakentamisen heikko suhdanne. Yhtiö on jatkanut sopeutustoimia arkkitehtisuunnittelussa ja teollisuuspalveluissa. Myös uutena virallisena mittarina raportoitu sijoitetun pääoman tuotto (ROCE) laski Q1:llä 2,9 %:iin (Q1/2025: 4,9 %), mikä alleviivaa konsernin haasteita saada riittävää tuottoa viime vuosina yritysostoihin allokoidulle pääomalleen syklin pohjalla.

Raportin huolestuttava uutinen liittyi yhtiön rahoitusasemaan

Solwersilla on kesäkuun 2026 loppuun asti voimassa oleva poikkeuslupa (waiver) rahoituskovenanttiensa osalta. Johto liputti kuitenkin riskin siitä, ettei alkuperäistä nettovelka/EBITDA-kovenanttia (alle 3,5x) välttämättä saavuteta (Q4’25: suhde 4,0x). Tiukka tasetilanne nostaa mielestämme osakkeen riskiprofiilia lyhyellä aikavälillä, vaikkakin nykyisillä tulosennusteillamme arvioimme todennäköisimmäksi vaihtoehdoksi waiverin uusimisen (nostaa jonkin verran rahoituskuluja), mutta kallis hybridilaina tai osakeanti ei ole poissuljettu, jos tulos ei lähtisi kasvu-uralle. Yhtiö toisti ohjeistuksensa, jonka perusteella EBITA-kannattavuuden odotetaan vahvistuvan vuonna 2026 ja suoriutumisen odotetaan paranevan vuoden edetessä. Yhtiö kertoi jälleen, että tilauskanta on hieman vahvistunut.

Siirsimme tuloskasvuodotuksiamme hieman eteenpäin

Laskimme ennusteitamme oikaistun EBITA:n osalta noin 10 %:lla ja nostimme myös hieman ennusteitamme rahoituskuluista, sillä todennäköinen waiverin uusiminen tuo lisäkuluja. Odotamme vuodelta 2026 edelleen tuloskasvua, mutta odotamme tuloskasvun realisoituvan aiempaa loivempana ja painottuvan vasta H2’26:lle. Odotamme yhtiön käyttöasteiden paranevan ensin omien toimien seurauksena, jonka jälkeen myös katteet alkavat elpyä markkinan hintatasojen linkittyessä investointien vilkastumiseen. Tällä hetkellä keskeinen kysymys on edelleen, mikä on yhtiön normaali kannattavuustaso, kun markkina vihdoin paranee. Mielestämme on selvää, että se on selvästi heikon syklin ja kertakulujen rasittamaa 2025 tasoa (EBIT 1 %) parempi, mutta vuosien 2019-2023 keskiarvoihin (EBIT ~8 %) paluu näyttää tällä hetkellä epätodennäköiseltä. Pidemmän ajan kannattavuusennusteemme ovat edelleen EBIT 6,7 %:ssa.

Arvostuskertoimet seuraavan 12kk:n osalta hyvin korkeita

Solwersin riskiprofiili on riippuvainen sen normaalista kannattavuustasosta, sillä yhtiön velanhoitokyky ja samalla velkaan liittyvä riskitaso riippuu tulostasosta. Hieman kärjistäen voidaan todeta, että mikäli kannattavuustaso jäisi lähelle 2024-Q1’26 aikana nähtyjä tasoja, olisi osake kallis, yritysostostrategia epäonnistunut ja velkataakka haaste. Vastaavasti jos kannattavuus elpyy ennusteidemme mukaiselle tasolle, on osakkeen arvostus jo pidemmälle katsottaessa varsin edullinen ja velkataso hallinnassa ja uusia yritysostojakin voidaan alkaa jälleen miettiä. Arvostus ei laskeneilla 2026-2027 ennusteilla (EV/EBIT 22x ja 12x sekä P/E 95x ja 11x) näytä houkuttelevalta ja tuotto-riskisuhdetta laskevat lyhyellä tähtäimellä myös rahoitusriskit. Jäämme seurailemaan merkkejä sijoitustarinan kannalta kriittisen tuloskasvun kiihtymisestä.