Solwers Q3'24: Taseen käytössä avaimet arvonnousulle

Solwersin Q3-luvut alittivat ennusteemme, mikä arviomme mukaan heijasteli vaisua markkinatilannetta ja jossain määrin odotettua suurempaa kausiluonteisuutta. Olemme tehneet ennustemuutoksia kuluvan ja lähivuosien ennusteisiimme, mitä heijastellen laskemme tavoitehintamme 4,2 euroon (aik. 5,0 euroa). Osakkeen arvonnousu edellyttää tehokkaampaa ja onnistunutta pääoman allokointia, minkä suhteen otamme hieman varovaisemman näkemyksen. Tätä ja ennustemuutoksia heijastellen laskemme suosituksemme lisää-tasolle (aik. osta). Solwersin toimitusjohtajan Q3-haastattelu on katsottavissa tästä linkistä.

Yritysostojen ajamaa kasvua, kannattavuus laski selvästi vertailukaudesta

Solwersin Q3’24:n liikevaihto kasvoi vertailukaudesta noin 21 % 16,6 MEUR:oon, mikä alitti ennusteemme. Vertailukauden lukuja ei ollut tiedossa, joten kvartaalitason ennusteemme pohjautui arvioimaamme kausiluonteisuuteen. Tämän vuoksi mielestämme paremman mittatikun Q3-kehitykselle muodostaa koko H2’24:n kasvuennusteemme, joka oli 23 %:ssa. Ennusteemme pohjautui vakaaseen orgaaniseen liikevaihdon kehitykseen, joten kasvun ajurina toimii tehdyt yritysostot. Yleisesti markkinatilanne on ollut vaisu talouskehitystä mukaillen, ja arvioimmekin orgaanisen kasvun olleen tiukassa ja mahdollisesti jopa lievästi negatiivista. EBITA-tulosta yhtiö teki 1,2 MEUR, mikä vastaa vaisua ja tuntuvasti vertailukautta matalampaa 7,3 %:n kannattavuutta. Kannattavuutta on rokottanut arviomme mukaan vaisun kysyntätilanteen tuomat tehokkuustappiot, mikä arviomme mukaan on heijastunut joihinkin konserniyhtiöihin laskeneina laskutusasteina. Kevennetyn Q3-raportoinnin vuoksi raportti ei kuitenkaan tarjoa mahdollisuutta kustannustason tarkempaan arviointiin.

Tulosennusteisiimme kohdistui laskupainetta kahta kautta

Solwers ei ole antanut numeerista ohjeistusta, mutta toisti aiemmat näkymät. Yhtiön mukaan liiketoimintaympäristön odotetaan paranevan vuoden 2024 loppua kohden markkinoiden yleisen piristymisen ansiosta. Arviomme siitä, että korkotason lasku vahvistaa Solwersin kohdemarkkinoiden aktiviteettia on ennallaan. Yleisesti elpyminen vaikuttaa olevan verkkaista, sillä viitteitä merkittävästä investointiaktiviteetin kasvusta ei ole näköpiirissä. Olemme laskeneet aavistuksen ensi vuoden orgaanisen kasvun odotuksiamme toimintaympäristöä heijastellen, minkä lisäksi laskimme lievästi kannattavuusennusteitamme. Tätä heijastellen vuosien 2024-2026 EBITAn ennusteemme laskivat 5-8 %. Mielestämme yhden kausiluonteisesti vaisumman kvartaalin pohjalta on ennen aikaista tehdä pidempää tähtäintä koskevia johtopäätöksiä yhtiön kannattavuuspotentiaalista. On kuitenkin tärkeää, että yhtiö onnistuu kysynnän parantuessa vahvistamaan kannattavuuttaan, samalla kun se työstää pidemmän tähtäimen strategisia kasvuhankkeita (mm. laajentuminen Puolaan).

Arvostuksen nousuvara edellyttää pääoman käytön tehokkuuden parantumista

Ennusteidemme mukaiset P/E- ja EV/EBIT-kertoimet vuosille 2024 ja 2025 ovat noin 19-14x ja noin 15-13x. Vuoden 2025 arvostuskertoimet heijastelevat täysimääräisesti tehtyjä yritysostoja ja ovat mielestämme melko neutraalit. Vastaavasti suhteessa sijoitettuun pääomaan osaketta hinnoitellaan vajaa 0,8x tasolle, mikä on maltillinen. Arvostuskuva onkin ristiriitainen, sillä tehokkaalla ja onnistuneella pääoman allokoinnilla yritysostot kääntäisivät arvostuksen maltilliseksi. Näkemyksemme mukaan yhtiön tuleekin onnistua vahvistamaan pääoman allokoinnin tehokkuutta, sillä se on viime vuosina jarruttanut pääoman tuottoa. Tämän onnistuminen arviomme mukaan määrittää myös osakkeen arvonnousupotentiaalin.