SSH antoi tiistaina negatiivisen tulosvaroituksen, jonka mukaan kuluvan vuoden käyttökate jää asiakastilausten viivästymisten vuoksi negatiiviseksi. Tulosvaroitus johti vain pieniin leikkauksiin kasvuennusteissamme, mutta nostimme samalla kuluennusteitamme selvästi. Suurta dramatiikkaa emme tulosvaroituksessa näe, mutta epävarmuus kasvunäkymän osalta kasvoi hieman, eikä tähän peilattuna osakkeen tuotto-riskisuhde edelleenkään houkuta kurssilaskusta huolimatta. Laskemme tavoitehintamme 1,9 euroon (aik. 2,0 euroa), mutta nostamme suosituksemme vähennä-tasolle (aik. myy).

Q3:lle odotetut kaupat siirtyivät eteenpäin

SSH antoi tiistai-illalla tulosvaroituksen käyttökatteen osalta. Yhtiö odottaa nyt vuoden 2026 käyttökatteen olevan negatiivinen, mutta H2:lla parempi kuin H1:llä (-0,4 MEUR). Koko vuoden käyttökate asettuu siis noin -0,8–0,0 MEUR:n väliin. Liikevaihdon kasvua ja positiivista liiketoiminnan rahavirtaa koskevat ohjeistukset pysyivät ennallaan. Odotimme ennen varoitusta 1,3 MEUR:n käyttökatetta (2025: 1,5 MEUR), joten ohjeistuksen lasku oli meille yllätys.

Tulosvaroituksen taustalla on asiakastilausten viivästymiset, joiden tuloutumista yhtiö odotti selvemmin jo Q3:lla. Arviomme mukaan yhtiö odotti muun muassa hiljattain tiedotetun suuren 3 MEUR:n tilauksen alkavan tuloutumaan jo aiemmin. Yhtiö kertoi myös Q2-raportin yhteydessä odottavansa liiketoiminnan Italian kansallisen pilvipalvelutarjoajan PSN:n kanssa vauhdittuvan H2:lla, ja pidämme mahdollisena, että tässä on tapahtunut viivästyksiä asiakasorganisaation hitauden takia. Siten emme pidä tulosvaroitusta liikevaihdon kehityksen osalta erityisen dramaattisena, sillä viivästymisen pitäisi alkaa näkymään ylärivillä myöhemmin. Toki on myös mahdollista, että yhtiö on hävinnyt joitain itse jo budjetoimiaan kauppoja kilpailijoille. Samalla kuitenkin kulupohja on kasvanut tänä vuonna selvästi ja ennusteemme H2:lle oli tämän osalta selvästi liian optimistinen. Kulupanostukset ovat mielestämme lähtökohtaisesti perusteltuja, sillä päästäkseen kestävälle kannattavan kasvun polulle yhtiön pitää saada kasvatettua yläriviään, minkä saavuttaakseen yhtiön pitää jatkaa panostuksiaan tuotekehitykseen, myyntiin ja markkinointiin. 

Tulosennusteisiin leikkauksia

Tulosvaroituksen myötä lähivuosien liikevaihtoennusteemme laskivat noin 2 %. Suhteessa tähän lähivuosien tulosennusteemme laskivat varsin merkittävästi (käyttökatetasolla noin 0,9-1,5 MEUR), mitä selitti kuluennusteiden nostot. Odotamme nyt SSH:n liikevaihdon kasvavan tänä vuonna 6 % 23,0 MEUR:oon ja käyttökatteen päätyvän -0,2 MEUR:oon (H2’26e käyttökate: 0,2 MEUR). Ensi vuonna odotamme SSH:n kasvun kiihtyvän selvästi, mitä tukee muun muassa yhtiön hiljattain tiedottama 3 MEUR:n kauppa, Leonardo-kumppanuuden realisoituminen aiempaa voimakkaammin liikevaihdoksi sekä myös hyvässä kasvussa olevan PrivX-tuotteen suhteellisen osuuden kasvu ja supistuvien tuotteiden osuuden lasku. Odotamme liikevaihdon kasvavan ensi vuonna 17 % ja käyttökatteen nousevan 1,6 MEUR:oon. Kasvun kulmakertoimeen liittyy kuitenkin vielä merkittävästi epävarmuutta.

Arvostus maltillistui kurssilaskun myötä

SSH:n osake on laskenut 19 % edellisestä päivityksestämme, jossa totesimme arvostuksen kiristyneen positiivisten tiedotteiden jälkeen liian kireäksi. Tulosvaroitus oli pieni takaisku, mutta arvostus on tippunut nähdäksemme tämän vaikutusta enemmän. Ennusteillamme SSH:n EV/Liikevaihto-kerroin vuosille 2026-2027 on 4,5x-3,8x. Tulospohjaisista kertoimista ei saa tukea lähivuosille. Arvostus on mielestämme yhä koholla ilman konkretiaa voimakkaammasta skaalautuvasta kasvusta, mutta maltillistuneen arvostuksen myötä tuotto-riskisuhde on kuitenkin aiempaa tasapainoisempi.