Toistamme Taalerin 8,5 euron tavoitehintamme ja lisää-suosituksen. Q2 oli numeroiden valossa vaisu negatiivisten kertatuottojen takia, mutta strategian osalla yhtiö jatkaa reipasta edistymistään. Hieman laskeneista ennusteista huolimatta näkemyksemme osien arvosta on kohonnut marginaalisesti. Osake on kaikilla mittareilla todella halpa, mutta aliarvostuksen purkautuminen vaatii lisää näyttöjä pääoman onnistuneesta kierrättämisesti sekä tulostrendin kääntymisestä.

Kertaerät painoivat tulosta, Garantia loisti

Taalerin Q2-liikevoitto jäi 4,4 MEUR:oon ja selvästi 5,7 MEUR:n ennusteestamme. Alitus selittyi käytännössä kokonaan kertaluonteisilla erillä: Uusiutuvassa Energiassa kirjattiin alas 1,7 MEUR:lla Aurinkotuuli 1 -rahaston vanhoja tuottopalkkioita ja Sijoitukset-segmentissä tehtiin 2,4 MEUR:n arvonalentuminen Texasin tuulipuistosta. Garantia toimi konsernin tulosmoottorina ja teki yhden historiansa parhaista kvartaalituloksista: vakuutuspalvelutulos oli odotuksiemme mukaisesti vahva ja sijoitustuotot ylittivät odotuksemme reippaasti vahvan markkinan vetämänä. Myös takausvakuutuskanta kasvoi odotuksiamme nopeammin, mikä tukee tuloskehitystä tulevilla kvartaaleilla. Sijoitustuotoista oikaistuna tulos oli vain napsun ennusteitamme heikompi, eli operatiivisesti kvartaali oli linjassa odotuksiimme. Kvartaalinumeroita tärkeämpi asia on mielestämme kuitenkin strategian ripeä edistyminen: heinäkuussa tiedotettu 30 MEUR:n sijoitus Fintoiliin on merkittävä askel taseen kierrättämisessä, ja yhtiö toisti sekä SolarWind IV -rahaston varainkeruun valmistelun että arvionsa vanhoista tuulipuistoista irtautumisesta 2026 aikana.

Ennusteissa pieniä tarkistuksia alaspäin

Keskeisin ennustemuutoksemme on, ettemme enää odota Aurinkotuuli 1 -rahastolta tuottopalkkioita vuosille 2026–2027, vaikka rahastolla on edelleen realistiset edellytykset yltää voitonjakoon. Uusiutuvan Energian ennusteita painaa myös odotettua korkeampi kulutaso, ja muissa pääomarahastoissa olemme laskeneet kasvuennusteitamme hankalan kiinteistömarkkinan johdosta. Garantian ennusteemme sen sijaan nousivat hieman takausvakuutuskannan nopean kasvun myötä. Ennustelaskut selittyvät pääosin kertatuotoilla, sillä jatkuviin tuottoihin pohjautuvat tulosennusteemme ovat pysyneet lähes ennallaan. Kokonaisuutena odotamme yhtiöltä lähivuosilta noin 30 MEUR:n liikevoittoa per vuosi, ja tuloksen mixin pitäisi parantua asteittain. Tuloksen pitäisi 2027 kääntyä myös vihdoin kasvuun. Suurin kysymysmerkki ennusteissamme on yhtiön sijoitussalkku, jonka muutokset ovat yksittäinen tärkein ajuri osien arvon purkamiselle. Osinkoennusteemme ovat varovaiset, yhtiön painottaessa pääoman allokaatiossaan investointeja.

Osissa on valtavasti arvoa, mutta ajurit puuttuvat

Arviomme Taalerin osien summasta on noussut noin 310 MEUR:oon (aik. 295 MEUR) eli noin 11 euroon per osake. Nousu selittyy etenkin sijoitussalkulla, jossa olemme siirtyneet käyttämään käypää arvoa kirjanpitoarvon sijaan. Suurin osa arvosta muodostuu Garantiasta ja loppuosa jakautuu käytännössä Uusiutuvan Energian sekä tasesijoitusten välille. Historiallisesti Taaleria on hinnoiteltu noin 15–20 %:n alennuksella suhteessa osien summaan, mutta nyt alennus on revennyt yli 30 %:iin. Alennus on hurja, kun huomioidaan Garantian ennätystasolla olevat kassavirrat sekä Uusiutuvan Energian jatkuviin palkkioihin nojaava vahva tulostaso, ja se heijasteleekin markkinan epäluottamusta yhtiön sijoitusstrategiaa kohtaan. Osake onkin halpa oikeastaan kaikilla mahdollisilla mittareilla tarkasteltuna. Keskeinen kurssiajuri aliarvostuksen purkautumiselle on taseen kierrättäminen, missä Fintoil-järjestely on ensimmäinen konkreettinen askel. Yhtiöllä tulee vapautumaan merkittävästi pääomia taseesta seuraavan 18kk aikana ja tämän pitäisi edesauttaa arvon purkautumista.