Terveystalo Q3'25: Työterveyden haasteet jatkuivat

Lähde: Inderes & Bloomberg, 6 analyytikkoa (konsensus)

Terveystalon Q3-luvut jäivät ennusteistamme. Pehmeyden taustalla on laskenut työterveyskanta, joka on nähdäksemme osittain talousympäristöstä johtuvaa ja osittain seuraus yhtiön viime vuosien aggressiivisesta kannattavuusfokuksesta. Vaikka tulevina neljänneksinä kehitys voi olla vielä vaisua, on mielestämme heikkoutta hinnoiteltu jo osakkeeseen tuntuvasti ja osakkeen arvostus on mielestämme houkuttelevalla tasolla. Ennusteleikkausten myötä leikkaamme tavoitehintaamme 10,6 euroon (aik. 12,0 euroa) ja toistamme Lisää-suosituksemme.

Ennustealitus Terveydenhuollon palveluista

Terveystalon Q3-liikevaihto laski 5 % 280 MEUR:oon alittaen meidän 287 MEUR:n ennusteemme. Pienempien segmenttien, Portfolioliiketoimintojen (-17 %) sekä Ruotsin (-5 %), liikevaihtokehitys oli täysin odotustemme mukaista, mutta suurin segmentti Terveydenhuollon palvelut (-2 %) jäi ennusteistamme. Täällä heikkoutta ajoi odotetusti yritysasiakkaat (-5 %) huollettavien työterveysasiakkaiden määrän laskiessa viime vuodesta. Taustalla on työttömyyden kasvu Suomessa, asiakkaiden tinkiminen tietyistä ei-lakisääteisistä työterveyspalveluista heikommassa talousympäristössä sekä asiakaspoistuma kevään liikalaskutuskohun vuoksi, jonka merkitystä asiakaspoistumassa yhtiö kommentoi mielestämme aiempaa suoremmin. Positiivisella puolella vakuutusyhtiöasiakkaat kasvoivat hyvää tahtia (+6 %). Terveystalon oikaistu Q3-liikevoitto oli 26,8 MEUR (Q3’24: 27,0 MEUR) alittaen meidän 29,7 MEUR:n ennusteemme. Myös marginaali (9,5 %) jäi hieman ennusteistamme, mutta parantui edelleen vertailukaudesta (9,1 %). Pienemmissä segmenteissä nähtiin odotetut pienet tulosparannukset, mutta myös tuloksessa ennustealitus tuli Terveydenhuollon palveluista. Suhteellisen kannattavuuden pientä pehmeyttä täällä selitti arviomme mukaan osittain matalamman sairastavuuden myötä selvästi laskenut korkeakatteinen diagnostiikkaliikevaihto (-4 %).

Lyhyen aikavälin näkymät suhteellisen vaisut

Terveystalo toisti 155-165 MEUR:n oikaistua liikevoittoa odottavan ohjeistuksensa. Huomioiden ennusteistamme jäänyt Q3-tulos pidämme ohjeistushaarukan alalaitaa tai lievää haarukan alitusta todennäköisimpänä skenaariona. Ennusteemme odottavat nyt kuluvan vuoden liikevaihdon laskevan 4 % 1292 MEUR:oon ja oikaistun liikevoiton päätyvän 154 MEUR:oon (pieni ohjeistushaarukan alitus). Ohjeistuksen yltäminen vaatisi Q4:ltä reipasta tuloskasvua, mutta tätä helpottaa henkilöstölle maksettujen kertaerien painama vertailukausi (ei oikaistu). Loppuvuoden kehityksen osalta suhteellisen paljon riippuu myös flunssakauden kehityksestä, joka voi ajaa numeroita suuntaan ja toiseen. Jos tulosvaroitus johtuisi etenkin matalammasta sairastavuudesta emme pitäisi sitä erityisen huolestuttavana sijoitustarinan kannalta. Joka tapauksessa, näkymä säilyy ainakin tulevat neljännekset nähdäksemme vielä varsin vaisuna, kun työterveys palaa arviomme mukaan kasvuun aikaisintaan Q2’26:lla. Hinnoittelusta ei myöskään ole hetkeen tulossa merkittävää tukea kasvulle. Yhtiö avasi Q3-tuloksen yhteydessä työterveytensä kehitysohjelmaa, missä tärkeässä roolissa tässä on MedHelp-alustan käyttöönotto työterveysasiakkaille Q1’26:sta alkaen. Tukea liikevaihtoon tulee vakuutusyhtiöasiakkaista sekä Kela65-mallista, mutta volyymejä pitää tässä saada kasvatettua, jotta siitä tulisi merkittävä kasvuajuri. Julkismarkkina osoittaa pieniä heräämisen merkkejä, mutta viime aikoina nähty suurin kilpailutus näyttää menevän kilpailija Pihlajalinnalle.

Ajurien puutteesta huolimatta pysymme kyydissä

Työterveyden haasteet jatkunevat vielä tulevat neljännekset, ja sen heijastuessa lukuihin voi osakkeen nousuajurit myös olla vähissä. Pehmeyttä on kuitenkin hinnoiteltu osakkeeseen mielestämme tuntuvasti Terveystalon vuosien 2025e-2026e oikaistujen P/E-kertoimien ollessa 11x-10x. Vastaavat IFRS16 oikaistut EV/EBIT-kertoimet ovat 10x-9x. Mahdollinen tulosvaroitus voisi olla luonnollisesti negatiivinen ajuri, mutta vuoden päästä arvioimme tilanteen näyttävän jo valoisammalta. Pidämme tuotto-riskisuhdetta edelleen houkuttelevana.