H2-raportti ei tarjonnut suurempia yllätyksiä. Suhtaudumme edelleen positiivisesti yhtiön pitkän aikavälin näkymään, ja odotamme yhtiöltä reipasta tuloskasvua tulevilta vuosilta. Kuluvana vuonna tulos polkee kuitenkin paikallaan, ja osakkeessa on nykyarvostuksella vaikea nähdä nousuvaraa ilman tuloskasvua. Näin ollen toistammekin 18 euron tavoitehintamme sekä vähennä-suosituksen.

Ei suuria yllätyksiä H2-raportissa

UB:n H2-liikevaihto oli suunnilleen linjassa ennusteidemme kanssa vertailukauden tasolla. Tuottopalkkiot laskivat selvästi vertailukaudesta (6,0 vs. 8,6 MEUR), ja tämä hautasi muiden tuotelinjojen maltillisen kasvun alleen. Jatkuvien palkkioiden kasvu oli edelleen vaatimatonta, johtuen keihäänkärkirahastojen heikosta myynnistä. Uusmyynnin osalta täyden valtakirjan varainhoito jatkoi vahvaa kehitystään, ja viime vuosien onnistuneet rekrytoinnit yhdessä toimivan varainhoitokonseptin kanssa näkyvät nyt vahvana kasvuna. Keihäänkärkirahastojen osalta myynti oli odotetun vaisua. Kokonaisuutena UB:n uusmyynti oli H2:lla kohtuullinen, mutta selvästi alle potentiaalin.

Operatiivinen liikevoitto asettui 7,9 MEUR:oon, mikä oli alle 9,2 MEUR:n odotuksemme. Tulosalitus selittyy pienellä liikevaihtopoikkeamalla, sekä odotuksia korkeammilla kuluilla. Yhtiö on tehnyt H2 aikana paljon kasvupanostuksia (mm. salkunhoitajia ja yksityispankkiireja), mikä selittää kulujen kasvua. Vaikka pidämmekin kasvupanostuksia perusteltuina, oli yhtiön Varainhoidon tuottopalkkioista oikaistu kannattavuus jälleen vaisulla tasolla, mikä on selvä kauneusvirhe yhtiön numeroissa. 1,16 euron osinko oli linjassa 1,15 euron ennusteemme kanssa, ja yhtiö korotti osinkoaan nyt kahdeksatta kertaa.

Ohjeistus on varovainen

Yhtiö ohjeistaa 2026 operatiivisen liikevoittonsa asettuvan lähelle tai kasvavan 2025 tasosta. Ohjeistus oli varovainen suhteessa odotuksiimme. Yhtiö korosti tulosinfossa olevansa hyvin optimistinen varainhoitomarkkinan näkymien suhteen, ja yhtiö haluaa painaa investoinneissa kaasua. Käytännössä tämä tarkoittaa etupainotteisia kuluja 2026 aikana. Pidämme panostuksia perusteltuina, sillä UB:n positio kotimaisessa varainhoitomarkkinassa on parantunut merkittävästi viime vuosina. Lisäksi tuote ja palvelutarjonnan laajentaminen on edelleen tarpeen, sillä yhtiön aiempien keihäänkärkituotteiden myyntinäkymä on lyhyellä aikavälillä vaisun puoleinen.

Ennusteita tarkistettu alas, tuloskasvunäkymä on hyvä

Lähivuosien ennustemme ovat laskeneet 8-10 %:lla. Ennusteisiin liittyvä riskitaso on mielestämme kuitenkin laskenut, kun tuloskasvu on vähemmän riippuvaista yksittäisistä rahastoista. Odotamme yhtiön uusmyynnin piristyvän asteittain myös keihäänkärkirahastojen osalta, ja tämä yhdessä omaisuudenhoidon vahvan myynnin kanssa kasvattaa hallinnointipalkkioita selvästi. 2026 osalta konsernin tulos polkee paikallaan kasvuinvestointien ja asteittain kiihtyvän kasvun seurauksena, mutta 2027 alkaen konsernin pitäisi palata jälleen reippaaseen tuloskasvuun. Jatkuviin tuottoihin perustuva kannattavuus alkaa myös vihdoin parantua tulevina vuosina, kun kasvu kiihtyy. Osinko kasvaa tasaisesti yhtiön osinkopolitiikan mukaisesti, ja yhtiö on matkalla kohti osinkoaristokraatin titteliä. Keskeinen riski ennusteissamme liittyy tuottopalkkioihin, joiden merkitys on suuri, ja jotka tulevat vain muutamasta rahastosta.

Ei vielä kiirettä ostolaidalle

UB:n arvostustaso on 2025-2026 kertoimilla neutraali, niin absoluuttisesti kuin suhteellisesti. Pidemmällä aikavälillä osakkeen tuotto-odotus on mielestämme nykytasoilla hyvinkin houkutteleva, mutta tämä edellyttää tuloskasvun realisoitumista ennustamallamme tavalla. Lyhyellä aikavälillä kurssiajurit ovat vähissä ilman tuloskasvua. Lyhyellä aikavälillä tuotto-odotus rajoittuukin yli 6 %:n osinkotuottoon, joka ei ole riittävä korvaus ennusteriskien kantamisesta. Jäämmekin seuraamaan kehitystä sivusta ja odottamaan tuloskasvuun paluuta.