United Bankers laaja raportti: Kasvua reaaliomaisuusrahastoista

UB:n viime vuosien operatiivinen kehitys on ollut erittäin vahvaa ja yhtiön tulos on kasvanut ripeästi. Vaikka lyhyellä aikavälillä haastava markkinatilanne hidastaa uusmyyntiä, on yhtiöllä on hyvät edellytykset jatkaa tervettä kasvuaan muun varainhoitomarkkinan tavoin erityisesti hieman pidemmällä aikavälillä. Osakkeen arvostus on kuitenkin mielestämme neutraali, joten haarukoimamme tuotto-odotus ei kurssinousun jäljiltä riitä positiiviseen näkemykseen. Laskemmekin suosituksemme vähennä-tasolle (aik. lisää) ja toistamme 19,0 euron tavoitehintamme.

Reaaliomaisuuteen keskittyvä varainhoitotalo

Yhtiön liiketoiminta on jaettu kahteen operatiiviseen segmenttiin – Varainhoitoon ja Pääomamarkkinapalveluihin. Varainhoito on UB:n ydinliiketoiminta ja sen osuus yhtiön liikevaihdosta sekä arvosta on hallitseva. Pääomamarkkinapalveluiden merkitys on UB:lle kokonaisuudessaan pieni ja se voidaan nähdä lähinnä varainhoitoliiketoimintaa täydentävänä.

UB on ollut historiassa tuotelähtöinen toimija, jonka pääpaino on ollut yksittäisten tuotteiden myymisessä. Yhtiö on kuitenkin keskittynyt viime vuosina strategiansa mukaisesti jatkuvaa kassavirtaa tuottavien rahastopääomien kasvattamiseen ja fokus on ollut erityisesti reaaliomaisuustuotteisissa. Rahastopääomat ovatkin kasvaneet historiassa ripeästi omaisuuserien arvonkehityksen sekä vahvan uusmyynnissä myötä. Myös kulutehokkuudessa on nähty selkeä tasokorjaus, jonka myötä yhtiön kannattavuus alkaa olla jo varsin hyvällä tasolla. Tuottojen jakauma painottuu kuitenkin edelleen suhteellisen paljon ei-jatkuviin tuottoihin. Jatkuvan liikevaihdon osuus onkin yksi keskeisiä muuttujia, joiden kehitystä sijoittajan tulee yhtiön osalta seurata. Rahastotuotteiden ohella yhtiö on panostanut viime vuosina omaisuudenhoitopalveluiden myyntiin.

Pitkän aikavälin tuloskasvunäkymä on suotuisa lyhyen aikavälin epävarmuudesta huolimatta

Lyhyellä aikavälillä haastava markkinatilanne työntää kapuloita uusmyynnin rattaisiin, mutta tästä huolimatta odotamme UB:n rahastopääomien jatkavan lähivuosina selvässä kasvussa uusien rahastolanseerausten tukemana. Kokonaisuudessaan odotammekin UB:ltä keskimäärin noin 5 %:n tuloskasvua vuosina 2024–2027. Tuloskasvun ajurina ovat erityisesti hallinnoitavien varojen mukana kasvavat hallinnointipalkkiot, sillä odotamme tuottosidonnaisten palkkioiden normalisoituvan viime vuosina nähdyiltä poikkeuksellisen korkeilta tasoilta. Sijoittaja on kuitenkin hyvä huomioida, että tuottosidonnaisten palkkioiden määrä on yhä varsin korkea (~20 % liiketoiminnan tuotoista), mikä muodostaa osakkeen keskeisen ennusteriskin. Osinkovirta pysyy sektorille tyypilliseen tapaan vahvana investointitarpeiden ollessa matalia.

Kasvunäkymä ja voitonjako tukevat arvostusta

Kerroinpohjaisesti tarkasteltuna UB:n nykyinen arvostus on kohtalaisen neutraali, joten sijoittajan tuotto-odotus muodostuu osinkotuoton (~6 %) ja ennustamamme tuloskasvun (~5 %) yhtälönä. Tuloskasvun ajurina ovat erityisesti hallinnoitavien varojen mukana kasvavat hallinnointipalkkiot. Osingonjako taas saa tukea matalasta investointitarpeesta. Huomautamme kuitenkin, että osinko on lopulta riippuvainen toteutuvasta tuloksesta. Kokonaisuutena lähivuosien tuotto-odotus on siten arviomme mukaan suunnilleen soveltamamme 10 %:n oman pääoman tuottovaatimuksen tasolla, mitä emme pidä riittävänä korvauksena. Myös kassavirtamallimme mukainen arvo (19,5€) on linjassa tavoitehintamme kanssa.