United Bankers: Tuloskasvua odotellessa

United Bankersin alkuvuosi on lähtenyt verkkaisesti liikkeelle, kun markkinan epävarmuus on painanut hallinnoitavia pääomia ja vaikeuttanut uusmyyntiä. Laskeneiden ennusteidemme seurauksena tarkistamme tavoitehintamme 17,0 euroon (aik. 18,0e). Suhtaudumme edelleen positiivisesti yhtiön pitkän aikavälin näkymään, mutta lyhyellä aikavälillä kurssiajurit ovat vähissä tuloksen mennessä väärään suuntaan ja arvostuksen ollessa neutraali. Toistammekin vähennä-suosituksen ja jäämme odottamaan merkkejä tuloskasvuun paluusta.

Alkuvuosi käynnistynyt verkkaisesti

UB:n nettomerkinnät avoimiin rahastoihin ovat alkuvuonna olleet pienellä miinuksella, ja lisäksi avoimien rahastojen arvot ovat laskeneet markkinan mukana noin 10 %:lla. KY-muotoisista rahastoista varainkeruussa on tällä hetkellä Asuntorahasto sekä Nordic Forest Fund IV, mutta uskomme myös niiden myynnin olleen tahmeaa alkuvuonna. UB on tuttuun tyyliinsä aktivoitunut strukturoiduissa tuotteissa markkinan myrskytessä, ja struksimyynti on todennäköisesti vetänyt hyvin, mutta sen merkitys konsernin kannalta on kuitenkin hyvin rajallinen (osuus liikevaihdosta muutamia prosentteja). Omaisuudenhoidon myynti veti yhtiöllä erittäin hyvin H2:lla, ja olisi toivottavaa, että myös tältä osin hyvä veto olisi jatkunut, sillä uusmyynti vaikuttaisi ainakin H1 osalta olevan pitkälti omaisuudenhoidon harteilla.

Ennusteita tarkistettu alaspäin vaisun markkinan mukana

Olemme laskeneet ennusteitamme odotuksia vaisummin sujuneen uusmyynnin sekä markkinan myötä laskeneen hallinnoitavan varallisuuden seurauksena. Kokonaisuutena lähivuosien ennusteemme ovat laskeneet 3-7 %:lla. Kuluvana vuonna UB:n tulos tulee laskemaan merkittävästi, kun tuottopalkkiot laskevat vertailukauden poikkeukselliselta tasolta. Huomautamme, että kuluvan vuoden ennusteemme pitää edelleen sisällä huomattavat noin 10 MEUR:n tuottopalkkiot. Tuottopalkkiot tulevat pääosin metsärahastoista, ja näkyvyys niitä kohtaan on rajallinen. Odotuksia vaisummasta myynnistä huolimatta odotamme edelleen, että jatkuvan toiminnan kannattavuus paranee vertailukauden vaisulta tasolta. Tuottopalkkioista oikaistun kannattavuuden absoluuttisesti ja suhteellisesti vaisu taso on ollut jo pidempään selkeä kauneusvirhe yhtiön muuten mallikkaassa kasvutarinassa ja yhtiön olisikin ensiarvoisen tärkeää saada tämä kehitys jälleen menemään oikeaan suuntaan.

2026 alkaen odotamme yhtiön palaavan taas reippaaseen tuloskasvuun, kun uusmyynti kiihtyy ja jatkuvan toiminnan kannattavuus paranee. Isossa kuvassa pidämme UB:n pitkän aikavälin tuloskasvunäkymiä edelleen hyvinä, yhtiön tehdessä strategiassaan oikeita asioita. Keskeinen riski ennusteissamme liittyy metsärahastojen suureen osuuteen liikevaihdosta sekä tuottopalkkioiden pitkän aikavälin normaaliin tasoon. Osingon odotamme jatkavan tasaista kasvuaan ja uskomme yhtiön maksavan vahvan taseensa turvin ensi keväänä yli tuloksensa verran osinkoa pitääkseen osinkonsa kasvussa.

Ilman tuloskasvua kurssinousuajurit ovat vähissä

Kuluvan vuoden ennusteillamme UB:n P/E-luku (~17x) on korkeahko. 2026 ripeän tuloskasvun myötä kerroin neutralisoituu 14x tasolle. UB:tä on viimeisen viiden vuoden ajan hinnoiteltu keskimäärän P/E-kertoimella 14x, ja mielestämme taso on järkevä ja perusteltavissa yhtiön matalalla investointitarpeella, tuloksen kasvunäkymällä sekä nykyisellä riskitasolla. Suhteessa verrokkeihin osaketta hinnoitellaan pienellä preemiolla, mikä myös indikoi osakkeen heikosta nousuvarasta. Meidän onkin vaikea nähdä siinä nousuvaraa ennen kuin näemme tuloskuopan syvyyden ja toisaalta aikataulun tuloskasvuun paluulle. Vahva ja suhteellisen turvallinen yli 6 %:n osinkotuotto rajaa mielestämme osakkeen laskuvaraa.