Vincitin Q2 oli jälleen odotettua heikompi, erityisesti tuloksen osalta. Yhtiön kommentit Pohjoismaiden osalta oli varovaisen positiiviset, mutta USAn liiketoimintaan liittyy edelleen selvää epävarmuutta. Ennustamme liikevaihdon laskevan suhteellisen selvästi ja kannattavuuden paranevan vain hieman hyvin matalilta tasoilta vuonna 2024. Yhtiön operatiivisessa tekemisessä on edelleen selvää potentiaalia, mutta käänne on jatkuvasti venynyt ja siihen liittyy edelleen selvää epävarmuutta. Ennusteillamme osakkeen arvostuskuvassa (2024e EV/EBITA 13x, EV/Liikevaihto 0,3x, P/E 24x ja DCF 4,2 €) on pidemmällä aikavälillä selvää potentiaalia, mihin emme kuitenkaan lyhyen aikavälin arvostustason ja riskin myötä ole valmiita tukeutumaan. Siirrymme näin tauolle ja laskemme Vincitin osakkeen suosituksen vähennä-tasolle ja tavoitehinnan 2,6 euroon (aik. 3,1) heijastellen ennustemuutoksia.

Liikevaihto laski hieman odotuksiamme voimakkaammin Q2:lla

Vincitin Q2-liikevaihto laski 13 % 21,7 MEUR:oon, mikä oli hieman alle ennusteemme. Heikko kehitys oli edelliskvartaalien tapaan peräisin heikosta kysyntätilanteesta erityisesti räätälöidyssä ohjelmistokehityksessä.  Maantieteellisesti liikevaihto laski Pohjoismaissa 13 % ja oli varsin hyvin linjassa ennusteidemme kanssa. Yhtiö kommentoi laskutusasteiden ja tuntihintojen säilyineen vakaina ja oli suhtellisen luottavainen Pohjoismaiden H2:n kehityksen osalta. USAssa liikevaihto laski reilu 20 % 2,0 MEUR:oon ja kehitys oli odotuksiammekin heikompaa.  Yhtiön mukaan USAn laskutusasteet kohenivat katsauskauden loppua kohti ja myyntiputki on hitaasti tervehtymässä. Epävarmuus USA:n H2:n osalta säilyy kuitenkin edelleen korkeana viimeikaisen voimakkaan transformaation ja pitkien myyntisyklien myötä. Yhtiö kommentoi henkilöstömäärän kääntyneen kasvuun katsauskauden loppupuolella, mikä antaa hieman toivoa jatkoa ajatellen.

Tulos oli selvä pettymys ja jäi edelleen selvästi pakkaselle Q2:lla

Vincitin tulos jäi selvästi ennusteistamme oikaistun EBITAn ollessa Q2:lla -0,3 MEUR, kun odotimme selvästi positiivista 0,9 MEUR:n oikaistua EBITAa. Tulosta painoi isossa kuvassa etenkin laskenut liikevaihto sekä aikatauluistaan pitkittyneet kiinteähintaiset projektit. Raportoitu EBITA oli Q2:lla -0,8 MEUR, joka pitää sisällään noin 0,5 MEUR:n kertaluonteisen USA:n organisaation uudelleenjärjestelykustannuksen sekä start up –riskiprojektien alaskirjaukset. Tuoteliiketoiminnassa raportoitu tulos oli 0,2 MEUR pakkasella ja lisäksi yhtiö aktivoi 0,2 MEUR kuluja. Näin tuoteliiketoiminnan tuloskunto on hyvin heikko ja meidän on vaikea nähdä kyseisten investointien luovan omistaja-arvoa. Kokonaisuudessaan tuloskehitys oli heikkoa ja meille selvä pettymys, sillä olimme odottaneet suunnan kääntyvän jo parempaan päin. Tähän asti pelkät tehostamistoimet eivät ole tuottaneet toivottuja tuloksia. Selkeä parannus kannattavuudessa tuleekin vaatimaan myös tukea liikevaihdon kehityksestä.

Ohjeistuksen saavuttaminen vatii selvää käännettä H2:lla

Vincit ohjeistaa edelleen vuoden 2024 liikevaihdon jäävän alle edellisvuoden ja EBITA-%:n olevan edellisvuotta parempi (2023: 1,8 %). Laskimme heikon Q2:n ja edelleen korkean kulutason myötä tuloosennusteita suhteellisen selvästi lähivuosille. Ennustamme Vincitin liikevaihdon laskevan 8 % 91 MEUR:oon ja raportoidun EBITA-%:n nousevan vain hieman ja olevan 2,2 % liikevaihdosta (2023 1,8 %). Tulosohjeistukseen yltäminen vaatii selvää käännettä H2:lla. Lisäksi pidämme Tuoteliiketoiminnan kulurakennetta suhteettoman korkeana, kun liikevaihtoa ei olla vuosiin saatu kasvatettua tavoitellulla kulmakertoimella ja käännettyä kassavirtapositiiviseksi. Yhtiön keskeisimmät riskit liittyvät palveluliiketoiminnan tuloskäänteen ajoitukseen ja kulmakertoimeen, tuotestrategiaan ja yritysostoihin.

Lyhyen aikavälin arvostuskuva puoltaa taukoa, kun pidemmän aikavälin potentiaalin ei ole kiirettä

Sijoitusprofiililtaan Vincit on tällä hetkellä käänneyhtiö, jonka mittava fuusio on takana, mutta markkina on luonut uusia vastatuulia ja organisaatioon muutostarpeita. Osakkeen arvostus vuoden 2024 P/E- ja EV/EBIT-kertoimilla on 24x ja 13x ollen selvästi yli suomalaisten verrokkien. P/E-kerroin ei kuitenkaan huomioi mittavaa nettokassaa, mutta on siinä mielessä relevantti tarkistuspiste, kun kassaa ei olla saatu käyttöön. Kassavirtalaskelma (4,2 euroa osakkeelta) selvää nousuvaraa osakkeelle, mutta lyhyen aikavälin korkeasta operatiiviseta riskitasosta ja strategian transformaatioprosessista johtuen emme ole valmiita tukeutumaan pelkästään tähän.