Wittedin Q3-tulos ylitti odotuksemme selvästi myyntikatteen nousun ja kevyemmän kulurakenteen ansiosta, mutta orgaaninen kasvu kääntyi projektien päättymisten myötä negatiiviseksi. Vaikutus on kuitenkin tulosriveillä maltillisempi, sillä suuri osa tästä kohdistui alihankintaan. Laskimme liikevaihtoennusteitamme ja nostimme kannattavuusennusteitamme. Tulosparannus on mielestämme kestävällä pohjalla, mutta orgaanisen kasvun palautuminen vie aikaa muutaman kvartaalin. Matalan tulospohjaisen arvostuksen (2026e oik. EV/EBIT 8,0x) ja tuloskasvupotentiaalin myötä tuotto-riskisuhde on mielestämme yhä erittäin houkutteleva. Toistamme 2,00 euron tavoitehintamme ja Osta-suosituksemme.

Vahva tulosylitys, mutta kasvu jäi odotuksista

Q3-liikevaihto kasvoi 4 % Software Sauna -yritysoston tukemana, mutta orgaaninen kasvu painui -2,5 %:iin, kun odotimme noin nollatasoa. Alitus syntyi syyskuussa, jolloin käynnissä olevia toimeksiantoja päättyi tavallista enemmän erityisesti alihankintana tehdyissä ja muissa kuin tekoälyhankkeissa, etenkin Norjassa. Asiantuntijamäärän lasku oli raportin selvempi pettymys, vaikka se ei ole enää paras mittari, mutta lasku heikentää lähikvartaalien kasvuedellytyksiä, eikä käännettä ole mielestämme odotettavissa vielä Q4:llä. Oikaistu EBITA-% sen sijaan nousi 4,2 %:iin ja ylitti ennusteemme (2,8 %) selvästi. Johdon mukaan parannuksesta noin puolet tuli bruttokatteesta ja puolet kiinteistä kuluista. Erityisesti kansainvälisen liiketoiminnan merkittävä kannattavuuskäänne oli positiivinen tekijä.

Tuloskasvua näköpiirissä vaisusta kasvusta huolimatta

Laskimme liikevaihtoennusteitamme 2-6 % lähivuosille, koska asiantuntijamäärä ja kansainvälinen liikevaihto laskivat odotuksiamme enemmän. Poistuva liikevaihto on suurelta osin heikkokatteista alihankintaa, joten tulos ei kärsi samassa suhteessa. Korkeamman myyntikatteen ja matalamman kiinteän kulutason myötä vuoden 2026 oikaistun liikevoiton ennusteemme nousi 6 %, ensi vuosi on ennallaan ja pidemmällä aikavälillä laski hieman. Odotamme orgaanisen kasvun pysyvän negatiivisena vielä ensi vuoden alkupuoliskolla vahvan vertailukauden ja runsaiden projektipäättymisten takia, vaikka uusmyynti on yhtiön mukaan pysynyt hyvällä tasolla. Tästä huolimatta odotamme tulosparannuksen jatkuvan myös alkuvuonna. Nostimme myös osinkoennusteitamme lähivuosille kassavirran noustessa jo tänä vuonna merkittävästi.

Kannattavuuden ajurit rakenteellisia, kasvu on nyt kysymysmerkki

Q3 vahvisti mielestämme, että kannattavuusparannus nojaa suorien asiakkuuksien kasvavaan osuuteen, Software Saunan korkeisiin katteisiin ja kevyempään kiinteään kulurakenteeseen, jossa on johdon mukaan vielä skaalautuvuusvaraa. Liikevaihdon laatu on myös parantunut, kun Norjan alihankinnan osuus on pudonnut reilussa vuodessa noin puolesta reiluun viidennekseen. Orgaanisen kasvun palautuminen sen sijaan edellyttää mielestämme, että tekoälyvetoinen uusmyynti korvaa poistuvaa liikevaihtoa nykyistä nopeammin, koska arvioimme perinteisen kysynnän jatkavan laskukäyrällä. Tekoälyn hyötyjen ulosmittaaminen vaatii muutoksia teknologia-, organisaatio- ja ihmistasolla, joten pidämme todennäköisenä, että asiakasyritysten tekoälykehitys-FOMO ja kysyntä liiketoimintaprosessien automatisoinnin osaajille voimistuvat lähivuosina. Wittedin digitaalisesti kypsät asiakkaat ovat tässä etunenässä, mikä voi olla yhtiölle keskipitkällä aikavälillä merkittävä kasvumahdollisuus. Kireä kilpailu ja tekoälyn disruptiouhka pitävät kuitenkin epävarmuuden koholla.

Arvostuskuva on edelleen hyvin houkutteleva

Tämän vuoden toteutuva tulospohjainen arvostus (2026e oik. EV/EBIT 8,0x) on maltillinen, ja kerroin laskee kassavirran ja tulosparannuksen ansiosta nopeasti (2027-28e 6,5x-5,6x). Verrokkeihin nähden tulospohjainen arvostus (noin -25 %) on houkutteleva, joskin laadukkaiden verrokkien Digian ja Goforen matalat kertoimet rajoittavat lyhyen aikavälin nousuvaraa. Melko konservatiivisin oletuksin tehty DCF-mallimme (2,0 €) kuvaa mielestämme osakkeen arvoa hyvin. Lyhyellä aikavälillä epävarmuutta kasvattaa orgaanisen liikevaihdon kehityksen heikko näkymä. Rakenteellinen tulosparannus ja matala arvostus yhdistettynä tuloskasvupotentiaaliin luovat osakkeelle kuitenkin mielestämme edelleen erittäin houkuttelevan ostopaikan.