Starbreeze Q2'25: Den konträra tesen kvarstår – tills vidare

Automatisk översättning: Ursprungligen publicerad på engelska 2025-08-20 06:16 GMT. Observera att den automatiska översättningen av innehållet för närvarande endast täcker den text som visas här och kan innehålla fel. Du kan ge feedback gällande kvaliteten på översättningarna och eventuella fel här.

Starbreeze levererade Q2-omsättning och EBIT under våra förväntningar, främst drivet av svagare intäkter från PAYDAY 3 (”PD3”) och tredjepartsutgivning (”3PP”), samt en högre kostnadsbas än väntat. Inga konkreta detaljer eller nyheter kring en mer grundlig PD3-utsikt eller framsteg med potentiella partners för Project Baxter avslöjades i rapporten. Företaget kommunicerade dock att de nedprioriterar fokus på 3PP till förmån för PAYDAY-franchisen, interna projekt och work-for-hire. Detta, tillsammans med Q2-resultatet, har lett oss till att revidera ned våra kortsiktiga estimat, med mindre förändringar i våra långsiktiga prognoser. Trots detta anser vi fortfarande att de mycket låga förväntningarna på både PD3 och Baxter-releasen, som återspeglas i den nuvarande värderingen, utgör en möjlighet att vara konträr. Därmed upprepar vi vår Öka-rekommendation men sänker riktkursen till SEK 0,22 (tidigare SEK 0,26).

Q2 huvudsiffror låg under våra estimat

Starbreeze Q2-omsättning uppgick till 54 MSEK, vilket var tydligt under våra estimat (65 MSEK). Medan bidraget från work-for-hire överträffade vår prognos, var intäkterna lägre än väntat, främst drivna av svagare PAYDAY-relaterad försäljning och ett svagare än väntat bidrag från 3PP-titeln Roboquest efter dess plattformsexpansion. PAYDAY 3:s omsättning var särskilt svag på 18 MSEK jämfört med vårt estimat på 30 MSEK. Vi medger dock att våra antaganden kan ha varit för tidiga gällande tidseffekten från förvärvet av fullständiga publiceringsrättigheter, vilket gör det möjligt för Starbreeze att behålla alla PD3-relaterade intäkter framöver. Vi anser att det rapporterade kvartalet i stort sett återspeglade den tidigare intäktsdelningsstrukturen med PLAION, och att PD3-intäkterna skulle ha varit högre om den nya strukturen hade varit på plats från början av Q2, som vi hade förväntat oss. Justerat EBIT uppgick till -17 MSEK, vilket var klart under vårt estimerade 9 MSEK. Underskottet berodde inte bara på lägre intäkter utan även på högre direkta kostnader (spelamorteringar och utvecklingskostnader) och OPEX jämfört med vårt estimat. I balansräkningen ökade kassan med 26 MSEK till 156 MSEK, främst på grund av försenade spelrelaterade kassaflöden från Q1 samt den riktade nyemissionen på 33 MSEK som slutfördes i Q2.

Strategisk omfokusering driver förändringar i estimaten för intäktsmixen

Efter Q2-rapporten och ledningens kommentarer om att nedprioritera 3PP till förmån för större fokus på PAYDAY-franchisen, interna projekt och uppdragsarbete, har vi reviderat våra estimat. Våra PAYDAY-relaterade omsättningsestimat för FY25 har sänkts med 15%, med mindre minskningar under den återstående prognosperioden. Vi anser fortfarande att en betydande återhämtning av spelarbasen och intäkterna är osannolik. Efter ledningens kommentarer och omfokusering har vi sänkt våra intäktsestimat för 3PP avsevärt, samtidigt som vi har höjt våra förväntningar på bidraget från KRAFTON-avtalet i år. Dessutom tilldelar vi nu även en viss sannolikhet för framtida work-for-hire-intäkter, vilket hade en blygsam dämpande effekt på våra sänkta 3PP-estimat. Efter Q2-resultaten har vi också ökat våra direkta kostnadsestimat och, i mindre utsträckning, OPEX. I kombination med nedåtgående revideringar av intäkterna hade detta en negativ inverkan på våra lönsamhetsprognoser.

Vi är fortsatt försiktigt optimistiska om aktien

Efter våra estimatrevideringar landar vi i ett DCF-värde om SEK 0,38 (tidigare SEK 0,44). Dock återspeglar vårt DCF-värde ett måttligt optimistiskt scenario och bör betraktas med försiktighet. Vi tror fortfarande att DCF ger begränsat kortsiktigt stöd, eftersom aktien förblir nära kopplad till prestandan för PD3 (och PAYDAY IP i allmänhet), som förblir svag, och den kommande Baxter-lanseringen, där visibiliteten fortfarande är låg. Med det sagt fortsätter vi att se underliggande värde i PAYDAY IP, och det nyligen ingångna avtalet om publiceringsrättigheter ger Starbreeze fler verktyg att använda än tidigare, med en mer detaljerad plan för franchisen som ännu inte har delats. Dock, med tanke på den nuvarande låga absoluta värderingen och det minskade kassaflödestrycket som möjliggjorts av KRAFTONs work-for-hire-avtal, fortsätter vi att tro att Starbreeze kan vara en intressant, om än högriskfylld, investering under de kommande 12 månaderna.